20181028-招商证券-贵州茅台-600519.SH-高基数回落_供需仍确定_5页_1mb

贵州茅台（600519.SH）分析总结

核心内容

贵州茅台（600519.SH）在2018年第三季度的业绩表现显示，尽管面临高基数回落的压力，公司仍保持单季度正增长。当前股价为610.1元，目标估值为670元，对应2019年22倍PE，维持“强烈推荐-A”评级。

主要观点

• 业绩增速放缓：公司2018年第三季度主营收入同比增长3.2%，净利润同比增长2.8%，增速低于市场预期。
• 提价与系列酒增厚报表：尽管发货量同比下降，但公司通过提价和系列酒销售增厚了报表，支撑了业绩增长。
• 毛利率提升：第三季度毛利率达到91.8%，同比提升1.1%，反映公司产品结构优化及成本控制能力。
• 现金流稳健：Q3现金回款230.1亿元，同比增长10.9%，净现金流104.9亿元，虽同比下降33.8%，但剔除财务存款因素后经营性净现金流增长26.3%。
• 终端需求强劲：飞天茅台动销依然旺盛，终端缺货情况明显，显示市场对公司产品的持续需求。
• 非标产品价格回落：非标茅台价格有所回落，年份酒（15年）价格回落至4300元，与加大发货量及前期价格过高有关。
• 未来增长依赖价格提升：由于基酒量偏紧，预计2019年量增有限，主要依赖吨酒价格提升来贡献业绩增长。
• 渠道调整：公司近期加强经销商管理，未来可能通过调整投放额度，优先支持KA、电商及直营专卖店等渠道。

关键信息

• 主要股东：中国贵州茅台酒厂（集团）持股比例达61.99%，显示公司股权结构稳定。
• 财务数据：
  • 2018年第三季度：主营收入188.4亿元，净利润89.77亿元，EPS为7.86元。
  • 2019年预测：EPS为30.47元，对应目标价670元，PE为22倍。
  • 资产负债率：27.9%，显示公司财务结构稳健。
  • 每股净资产：81.5元，显示公司资产质量较高。
• 财务比率：
  • 毛利率：91.8%，保持高位。
  • 净利率：45.5%，盈利能力强。
  • ROE（TTM）：31.1%，显示公司股东回报率较高。
• 投资建议：分析师维持“强烈推荐-A”评级，认为贵州茅台仍是白酒行业中供需确定的优质标的。

风险提示

• 终端需求不及预期：若终端需求下降，可能影响公司业绩。
• 一批价回落风险：若批发价回落，可能影响公司收入。
• 舆论风险：公司可能面临因市场波动或舆论影响带来的股价波动。

行业与公司评级

• 公司短期评级：强烈推荐（公司股价涨幅预期超基准指数20%以上）。
• 公司长期评级：A（公司长期竞争力高于行业平均水平）。
• 行业投资评级：推荐（行业基本面向好，行业指数预期跑赢基准指数）。

分析师信息

• 杨勇胜：食品饮料首席分析师，拥有6年研究经验。
• 于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，1.5年研究经验。
• 欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学硕士，1.5年研究经验。
• 李泽明：四川大学本科，北京大学硕士，1.5年消费品研究经验。

附：财务预测表

估值与市场表现

• 目标价：670元，对应2019年22倍PE。
• 历史PE Band：显示公司估值处于相对合理区间。
• 历史PB Band：显示公司资产质量较高，估值具备支撑。

总结

贵州茅台在2018年第三季度业绩增速放缓，但通过提价及系列酒销售保持正增长。公司毛利率提升，现金流稳健，终端需求强劲，非标产品价格回落，未来增长主要依赖吨酒价格提升。分析师维持“强烈推荐-A”评级，认为公司仍是白酒行业中供需确定的优质标的。公司财务结构稳健，资产质量高，估值合理。主要风险包括终端需求不及预期、一批价回落及舆论风险。