宏观杠杆率系列报告（一）_人口渐老_杠杆难加_22页_1mb

证券分析师总结：居民部门杠杆率分析

核心内容

本报告聚焦于中国居民部门杠杆率的现状、变化趋势及其潜在风险，结合国际比较和国内经济背景，分析了居民杠杆率上升的原因及未来可能面临的挑战。

主要观点

1. 居民杠杆率现状

• 中国居民部门贷款自2013年至2017年增长迅速，从19.9万亿元增至40.5万亿元，占GDP比重从33.4%升至49.4%。
• 截至2018年三季度，中国居民杠杆率为51.5%，在44个国家和地区中排名靠前，但低于发达国家如美国、日本、韩国等。
• 居民贷款以住房按揭贷款为主，占居民贷款的大部分，表明居民杠杆风险集中于房地产市场。

2. 居民杠杆率上升原因

• 居民收入增长：居民收入增加推动了加杠杆意愿，但近年来居民可支配收入占比下降，企业和政府部门收入占比上升，限制了居民加杠杆的空间。
• 消费行为变化：居民消费率提升，储蓄率下降，导致杠杆率上升。
• 金融产品多元化：随着P2P、小额贷款等新型金融产品发展，居民负债结构变得更加复杂，债务风险加大。

3. 地域差异显著

• 东部沿海地区居民杠杆率普遍偏高，如上海、北京、深圳等一线城市，而中西部及三四线城市杠杆率相对较低。
• 热点二线城市如杭州、南京、合肥杠杆率较高，主要受房价上涨影响，而厦门因房价增速远超经济增速，杠杆率甚至达到201.37%。

4. 人口老龄化与储蓄率下降

• 人口老龄化导致储蓄率下降，中国15-64岁劳动人口占比下降，居民储蓄能力减弱。
• 中国储蓄率自2008年持续下滑，预计至2024年将降至40%以下，这将对投资和经济增长形成制约。
• 与日本、韩国、美国的经验相似，人口老龄化与储蓄率下降存在正相关关系。

5. 居民杠杆率过高风险

• 居民杠杆率过高会压制消费需求，尤其是非必需消费如教育、娱乐。
• 过度依赖房地产投资可能导致房价泡沫，增加系统性金融风险。

关键信息

居民杠杆率数据

• 2013年：居民贷款/GDP为33.3%，居民贷款/居民可支配收入为55.6%。
• 2017年：居民贷款/GDP为49.0%，居民贷款/居民可支配收入为83.5%。
• 2018年三季度：居民杠杆率为51.5%，位居44个国家和地区第25位。

居民贷款结构

• 居民贷款中，中长期贷款占比从2015年的65%提升至2017年的72%。
• 消费性中长贷占比从2015年的80%上升至2017年的85%，主要与购房相关。

消费结构变化

• 2005年至2018年，城镇居民人均居住类支出增速远高于教育文化娱乐支出增速。
• 居住类支出占比从10.2%上升至24%，对非必需消费形成挤压。

建议与政策方向

1. 加大科技投入

• 科技投入有助于提升生产效率和企业盈利能力，从而引导资金流向企业部门，减少对居民部门的信贷依赖。
• 企业部门杠杆率上升可缓解居民部门加杠杆压力。

2. 提升居民可支配收入

• 通过减税降费提高居民可支配收入，有助于增加储蓄，降低杠杆率。
• 2018年个税起征点调整至5000元，有助于提升居民可支配收入。

3. 保持货币政策适度

• 货币政策不宜过紧或过松，应保持松紧适度，避免对居民债务偿还造成压力或刺激新增债务。
• 2017-2018年M2增速为8.1%，GDP与CPI之和为8.6%和8.5%，表明货币政策相对稳健，有助于经济金融稳定。

4. 加强房地产市场调控

• 房地产市场是居民加杠杆的主要来源，需加强调控以遏制房价过快上涨。
• 控制首付比例和房地产信贷，防止资金违规流入房地产市场。

风险提示

• 经济加速下行：可能对居民债务偿还能力造成压力。
• 房地产政策超预期：若政策进一步收紧，可能引发市场波动和居民杠杆率调整。

图表与数据支持

• 图1：居民部门贷款趋势
• 图2：各国杠杆率比较
• 图3：小额贷款情况
• 图4：P2P情况
• 图5：可支配收入与居民杠杆率
• 图6：可支配收入占比按部门分
• 图7：消费率与储蓄率
• 图8：居民资产负债表（金融资产）
• 图9：44个国家和地区居民部门杠杆率
• 图10：中美日韩居民部门杠杆率
• 图11：中美日韩GDP不变价同比增速
• 图12：各国居民部门杠杆率增量
• 图13：居民贷款中短贷及中长期贷款占比
• 图14：各省居民贷款/GDP
• 图15：各城市居民贷款/GDP
• 图16：近三年部分城市居民部门杠杆率变化
• 图17：国民总储蓄率与IMF预测值
• 图18：各国国民储蓄率
• 图19：三大部门储蓄百分比占比
• 图20：中国居民储蓄率
• 图21：中国15-64岁人口占总人口比例与储蓄率
• 图22：日本总储蓄率与15-64岁人口占比
• 图23：韩国总储蓄率与15-64岁人口占比
• 图24：美国总储蓄率与15-64岁人口占比
• 图25：日本国民总储蓄率与公共投资同比
• 图26：美国国民储蓄率与国内私人投资总额同比
• 图27：中国人口出生率
• 图28：中国国民总储蓄率、投资率和GDP不变价同比
• 图29：中国城镇居民人均消费性支出
• 图30：美国居民部门杠杆率和非金融企业部门杠杆率
• 图31：个税起征点和月平均工资
• 图32：CPI、GDP、M2增速比较
• 图33：M2增速与CPI、GDP增速的差异
• 图34：个人购房贷款增速和房价涨幅增速

结论

中国居民部门杠杆率虽然总量尚属可控，但增速过快，未来面临储蓄率下降、人口老龄化、房地产市场风险等多重挑战。建议通过科技投入、提升居民可支配收入、适度货币政策以及加强房地产调控等措施，实现居民部门杠杆的温和去杠杆。