20210310-华泰证券-山西汾酒-600809.SH-业绩高增_势能已成_复兴可期_6页_983kb

报告摘要

山西汾酒业绩总结

核心内容

山西汾酒在2020年实现了营收与归母净利的大幅增长，预计20年营收/归母净利为140.0/31.1亿人民币，同比分别增长17.7%和57.8%，净利率提升至22.2%。公司通过收购山西杏花村51%股权，推动了业绩的追溯调整，整体表现略超市场预期。随着“十三五”期间的高速增长，公司迈入“十四五”复兴关键期，预计2021年一季度收入将同比增长约45%。

主要观点

业绩表现：2020年公司业绩超预期，归母净利同比增长57.8%，净利率提升5.6个百分点至22.2%。
产品结构优化：坚持“抓两头、带中间”产品策略，高端产品青花汾酒系列销售占比提升，玻汾全国化进程加快，2020年收入预计增长30%。
市场布局：持续推进“1357”市场策略，长江以南市场收入增幅超50%，省外市场收入占比达60%，首次实现省内外收入结构性反转。
渠道建设：下沉营销组织，截至2020年底已掌控终端突破85万家，渠道表现积极，库存健康。
品牌架构：构建“2+2”品牌架构，汾酒和竹叶青为核心品牌，杏花村和系列酒为补充，提升品牌势能。
战略举措：2020年9月发布青花汾酒30·复兴版，填补千元价位带空白，推动高端化进程。
盈利预测：上调盈利预测，预计2021-2022年EPS分别为4.79元和6.07元，净利CAGR为40%，高于可比公司均值26%。
估值调整：基于2021年平均PE45x，给予山西汾酒21年68x PE，目标价325.72元。

关键信息

经营预测指标与估值

会计年度	营业收入(人民币百万)	收入同比增速（%）	归母净利(人民币百万)	净利润同比增速（%）	EPS(人民币,最新摊薄)	PE(倍)
2020E	13,996	17.69	3,106	57.75	3.56	72.37
2021E	17,638	26.02	4,171	34.29	4.79	53.89
2022E	21,370	21.16	5,288	26.78	6.07	42.51

可比公司估值表

公司简称	股票代码	目标价(人民币)	PE（倍）	EPS（元）	20-22净利润CAGR
五粮液	000858 CH	941,290	39	4.59	18%
酒鬼酒	000799 CH	39,999	45	2.0	44%
古井贡酒	000596 CH	82,334	29	2.7	15%
平均值	-	-	36	5.5	26%
山西汾酒	600809 CH	325.72	54	6.07	40%

财务指标

项目	2018	2019	2020E	2021E	2022E
营业收入	9,382	11,880	13,996	17,638	21,370
毛利率	66.21%	71.92%	75.02%	77.46%	78.99%
净利率	15.63%	16.32%	22.19%	23.65%	24.74%
ROE	25.62%	28.38%	36.08%	37.15%	36.51%