20220729-第一上海证券-新东方-S-09901.HK-业务调整完成_23财年重新出发有望盈利_3页_428kb
报告摘要
买入：教育行业公司业务调整与盈利前景分析
核心内容概述
本文档对一家教育行业公司的财务表现和业务调整进行了分析，并基于当前市场情况和未来预测，维持了买入评级。公司经历了2022财年的重大业务调整，包括剥离K9业务、关闭门店、裁员等，已基本完成。公司计划在2023财年开始新业务结构，重点发展非学科类培训、智能学习系统、大学生备考业务及新东方在线（电商直播）等业务，预计未来将实现盈利增长。
主要观点
1. 2022财年业绩回顾
- 营收：2022财年营收下降27.4%至31.1亿美元，2022年Q4营收下降56.8%至5.2亿美元。
- 毛利率：2022财年毛利率下降8.9个百分点至43.5%，但2022年Q4毛利率上升0.5个百分点至52.7%。
- 经营利润：2022财年经营利润亏损9.8亿美元，2022年Q4经营利润亏损1.1亿美元。
- 净利润：2022财年净利润亏损11.9亿美元，2022年Q4净利润亏损1.9亿美元。
- 现金流：公司净现金为41.3亿美元，计划在2023财年动用4亿美元进行股权回购。
2. 2023财年展望
- 收入预测：预计2023财年收入为160-170亿元，为2021财年收入的约60%。
- 盈利预期：预计2023财年Q1将实现盈利，经营利润和现金流有望持续增长。
- 目标价：维持目标价41.3美元/32.4港元，较当前股价有42%的上涨空间。
3. 业务结构调整
- 出国培训业务：出国备考业务同比增长6%，出国咨询业务同比增长16%（以美元计算）。
- 高中业务：在允许的城市继续运作。
- 大学生备考业务：2022财年收入同比增长30%。
- 非学科类培训：在超过50个城市开展，智能学习系统和设备在近60个城市测试，前10个城市贡献了60%收入，学生反馈正面，留存率持续提升。
- 游学研学营：在50多个城市开展。
- 新东方在线（电商直播）：公司持有约56%股份，东方甄选粉丝量已达2343万，成为抖音头部带货平台之一，有望成为未来重要收入来源。
关键财务数据
盈利摘要
| 指标 | 2021年实际 | 2022年实际 | 2023年预测 | 2024年预测 | 2025年预测 |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入（百万美元） | 4,277 | 3,105 | 2,450 | 2,670 | 2,864 |
| 收入变动（%） | 19.5% | -27.4% | -21.1% | 9.0% | 7.3% |
| 经营利润（百万美元） | 117,266 | -982,513 | 9,555 | 66,079 | 136,850 |
| 经营利润变动（%） | -70.6% | -937.8% | -101.0% | 591.6% | 107.1% |
| 净利润（百万美元） | 334,414 | -1,187,721 | 31,392 | 65,352 | 119,230 |
| 净利润变动（%） | -19.1% | -455.2% | -102.6% | 108.2% | 82.4% |
| 净利润率（%） | 7.8% | -38.2% | 1.3% | 2.4% | 4.2% |
| 每股收益（美元） | 2.00 | (7.00) | 0.02 | 0.04 | 0.07 |
| Non-GAAP每股收益（美元） | 2.50 | (6.17) | 0.09 | 0.11 | 0.14 |
| 市盈率（倍） | 14.5 | (4.1) | 147.3 | 72.6 | 40.8 |
| Non-GAAP市盈率（倍） | 11.6 | (4.7) | 33.8 | 26.3 | 20.6 |
| 息率（%） | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% |
财务分析
| 指标 | 2021年实际 | 2022年实际 | 2023年预测 | 2024年预测 | 2025年预测 |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率（%） | 52.4% | 43.5% | 52.0% | 53.0% | 54.0% |
| Non-GAAP经营利润率（%） | 4.4% | -27.4% | 4.7% | 6.8% | 8.9% |
| EBITDA利率（%） | 7.1% | -27.7% | 2.9% | 5.2% | 7.5% |
| 净利率（%） | 7.8% | -38.2% | 1.3% | 2.4% | 4.2% |
| Non-GAAP净利率（%） | 9.3% | -33.7% | 5.6% | 6.7% | 8.3% |
| SG&A/收入（%） | 48.9% | 75.1% | 51.6% | 50.5% | 49.2% |
| 实际税率（%） | 26.5% | -12.6% | 53.6% | 44.7% | 38.1% |
| 股息支付率（%） | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% |
| 资产负债率（%） | 50.6% | 37.1% | 39.6% | 39.6% | 39.3% |
| 流动比率 | 1.9 | 2.6 | 2.5 | 2.5 | 2.5 |
| ROA（%） | 2.3% | -20.2% | 0.7% | 1.3% | 2.1% |
| ROE（%） | 6.8% | -32.1% | 0.9% | 1.8% | 3.1% |
现金流量分析
| 指标 | 2021年实际 | 2022年实际 | 2023年预测 | 2024年预测 | 2025年预测 |
|---|---|---|---|---|---|
| 税前盈利（百万美元） | 230,021 | (1,220,276) | 42,712 | 80,446 | 138,098 |
| 折旧及摊销（百万美元） | 184,250 | 122,833 | 61,417 | 73,700 | 79,066 |
| 营运资金变化（百万美元） | 735,707 | (1,254,726) | 41,486 | 129,770 | 125,505 |
| 其他（百万美元） | (19,893) | 1,071,716 | 105,350 | 114,796 | 126,800 |
| 营运现金流（百万美元） | 1,130,085 | (1,280,453) | 250,964 | 398,713 | 469,468 |
| 资本开支（百万美元） | (396,480) | 339,507 | (50,000) | (50,000) | (50,000) |
| 其他投资活动（百万美元） | (1,781,159) | 829,025 | 0 | 0 | 0 |
| 投资活动现金流（百万美元） | (2,177,639) | 1,168,532 | (50,000) | (50,000) | (50,000) |
| 融资活动现金流（百万美元） | 21,424 | 1,654,084 | (230,858) | (400,000) | 0 |
| 现金变化（百万美元） | 712,703 | (437,600) | (199,036) | 348,713 | 419,468 |
| 期末持有现金（百万美元） | 1,632,127 | 1,194,527 | 995,491 | 1,344,205 | 1,763,673 |
结论
公司已完成重大业务调整，已剥离K9业务并关闭大量门店，但新业务结构已初步形成，包括出国培训、高中业务、大学生备考、非学科类培训及新东方在线等。尽管2022财年出现大幅亏损，但公司预计2023财年将实现盈利，并在未来几年内逐步改善盈利率和现金流。基于DCF模型测算，目标价为41.3美元/32.4港元，维持买入评级。
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