重估长牛系列之一：重估长牛，周期扩张-20180127-广发证券-39页-4mb

重估长牛，周期扩张总结

核心内容

2018年A股市场进入“重估长牛”阶段，主要逻辑是盈利持续性增强与增量资金入场。与2017年相比，A股盈利从供给侧改革迎来拐点，全球经济复苏更为乐观，与中国经济共振，盈利趋势得到确认。同时，A股从类存量博弈转向增量资金入场，居民储蓄通过委托管理方式入市，北向资金更为乐观，推动估值中枢上行。

主要观点

• 盈利持续性增强：A股企业盈利在供给侧改革后迎来拐点，叠加全球经济复苏，盈利趋势更加明确，企业盈利的可持续性增强。
• 增量资金入场：居民储蓄活化和北向资金流入成为推动A股估值扩张的重要力量，资金入场带动市场估值中枢上行。
• 全球经济共振：2018年全球经济复苏预期增强，主要经济体国债长端利率上行，大宗商品价格持续上涨，为A股市场提供外部支撑。
• 大周期率先受益：在经济驱动型通胀背景下，大周期行业（尤其是高杠杆低估值的金融地产）率先受益，估值扩张趋势明显。
• 周期扩张逻辑：随着经济基本面改善，A股市场将进入“供需稳态”，周期品价格高位、净利润波动收敛、资本开支下降、股息率抬升，带来估值中枢的向上重塑。

关键信息

全球经济与中国经济共振

• 经济增长预期上调：世界银行与IMF分别上调2018年全球经济增长预期至3.1%和3.9%。
• 国债收益率上行：美国、德国、日本10年期国债收益率快速上行，反映投资者对经济增长的乐观预期。
• 大宗商品价格上涨：原油、工业原料等价格持续上涨，全球朱格拉周期上行助推经济回暖。

A股盈利与估值变化

• 盈利拐点确认：A股盈利从2017年的不确定性转向2018年的持续性，盈利改善与估值扩张形成“戴维斯双击”。
• 估值收缩与扩张：2017年A股估值收缩，而2018年随着盈利持续性增强，估值扩张成为可能。

大周期行业表现

• 大金融是大周期之母：银行、地产、券商、保险等大金融板块具备高杠杆、低估值特征，率先受益于经济复苏，估值扩张幅度领先。
• 周期品价格传导：随着经济复苏，周期品价格高位运行，毛利率提升，盈利稳定性增强。
• 配置顺序：建议配置顺序为低估值大金融（地产/银行/券商/保险）→海外定价的基本金属、石油链等→具备加杠杆、扩产能逻辑的中游制造（基础化工/设备机械/材料包装）→盈利稳定性增强的上中游周期品（建材/煤炭/钢铁等）。

风险提示

• 全球经济复苏不及预期：若全球经济复苏不及预期，可能影响A股盈利持续性。
• 政策收紧过快：若政策收紧过快，可能抑制市场流动性，影响估值扩张。

分析师信息

• 戴康：S0260517120004, daikang1979@163.com
• 郑恺：S0260515090004, 21 021-60750639, zhengkai@gf.com.cn
• 曹柳龙：S0260516080003, 021-60750626, caoliulong@gf.com.cn
• 俞一奇：S0260518010003, 010-50335057, yuyiqi@gf.com.cn

联系人

• 陈伟斌：gfchenweibin@gf.com.cn

配置建议

• 优先配置大金融板块：银行、地产、券商、保险等高杠杆低估值行业，具有较高的性价比。
• 关注海外定价行业：如基本金属、石油链等，受益于全球经济复苏和美元走弱。
• 中游制造行业：具备加杠杆、扩产能逻辑，有望在未来获得盈利增长。
• 上中游周期品：盈利稳定性增强，具备利润释放潜力。

历史经验与行业比较

• 全球周期投资时差：A股对主要产品价格反应存在迟滞，通常滞后一年。
• 国际比较：国际铜价与锌价上涨周期中，A股对应板块反应滞后，但随着北向资金流入，市场认知加快。
• 行业轮动：在通胀上行周期中，大周期板块率先领涨，消费板块在后程发力。

图表与数据支持

• 图1-图10：展示2016年以来全球股市与A股的同步性，盈利与估值变化趋势。
• 图11-图12：显示世界银行与IMF上调全球经济增长预期。
• 图13-图15：反映全球主要经济体国债收益率、原油价格与工业原料价格变化。
• 图16-图20：说明全球朱格拉周期上升与中国经济韧性。
• 图21-图22：展示中国国债长端利率与PMI变化，反映经济基本面。
• 图23-图29：显示A股市场对主要产品价格反应滞后，以及2017年估值收缩情况。
• 图30-图34：展示北向资金加速流入大周期板块。
• 图35-图38：反映居民储蓄活化与基金赚钱效应。
• 图39-图40：显示美元走弱周期与资金偏好新兴市场。
• 图41-图42：展示A股估值在国际水平上的空间与MSCI纳入带来的被动配置资金。
• 图43-图48：说明通胀期间行业盈利与股市表现的顺序。
• 图49-图52：展示通胀期间大周期与消费板块的表现。
• 图53-图58：反映大周期行业杠杆率与估值变化。
• 图59-图60：关注高杠杆、低估值的周期行业。
• 图61-图62：显示2016年和2017年各板块估值变化。
• 图63：当前大金融板块普遍低估，具有高性价比。
• 表1-表4：总结主要央行货币政策变化与周期细分行业供需结构分析。

总结

2018年A股市场迎来“重估长牛”阶段，核心逻辑在于盈利持续性增强和增量资金入场。全球经济复苏与中国经济韧性形成共振，推动企业盈利改善和估值扩张。大周期行业，尤其是高杠杆低估值的大金融板块，率先受益，成为估值扩张的起点。随着市场对盈利持续性的认知提升，其他周期行业也将逐步迎来估值重塑。建议投资者关注大金融板块及具备盈利释放潜力的周期行业，把握“周期扩张”的投资机会。