20171018-东吴证券-山鹰纸业-600567.SH-Q3业绩符合预期，看好18年环保趋严下造纸盈利再提升_358kb

山鹰纸业Q3业绩总结

核心内容概述

山鹰纸业在2017年第三季度表现出色，业绩符合预期，预计全年盈利将显著提升。公司受益于环保政策趋严和行业景气度上升，同时通过优化内部管理，进一步提升了盈利能力。

主要观点与关键信息

业绩表现

• 前三季度总收入：123.64亿元，同比增长46.26%
• 前三季度归母净利润：14.31亿元，同比增长591.15%
• Q3单季度收入：49.23亿元，同比增长60.64%
• Q3单季度净利润：6.06亿元，同比增长937.78%
• Q3造纸业务收入：约5.8亿元，占净利润主要部分
• Q3包装业务收入：约2,700万元，稳定增长

造纸业务分析

• 造纸毛利率：同比提升10.18个百分点，达到24.56%
• 箱板纸价格：三季度行业均价从7月的4,737元/吨上涨至9月底的5,657元/吨，涨幅达1,586元/吨
• 国废价格上涨：约953元/吨，价格涨幅高于成本，提升公司盈利
• 外废额度优势：公司拥有外废额度，有助于降低生产成本，提升盈利空间

包装业务分析

• 包装业务收入：25.95亿元，同比增长32.90%
• 包装业务毛利率：微增0.95个百分点，显示业务稳定增长

费用控制与运营效率

• 前三季度三费率：10.62%，同比下降3.09个百分点
• 销售费用率：下降0.91个百分点
• 管理费用率：下降1.01个百分点
• 财务费用率：下降1.73个百分点
• 应收账款周转率：同比提高1.38，显示运营效率提升

资产负债情况

• 流动资产：从2016年的7,461.06亿元增至2017年的9,500.22亿元
• 非流动资产：从2016年的12,587.87亿元增至2017年的14,953.41亿元
• 负债总计：从2016年的11,621.59亿元增至2017年的14,779.55亿元
• 资产负债率：从2016年的57.97%升至2017年的60.44%，但预计2018年将下降至53.05%

现金流变化

• 前三季度经营性现金流：5.81亿元，同比下降23.32%
• 预付账款：增长84.98%，显示公司为应对原材料价格上涨加大囤货
• 存货：从16.86亿元增至22.02亿元，显示原材料储备增加
• 应收账款：增长40.28%，显示销售增长带动回款需求

未来展望

• 外废进口趋紧：环保部拟从2018年起限制外废进口，含杂率将从1.5%降至0.3%
• 国废成本上升：预计2018年国废成本均价将高于2017年
• 行业景气度：预计2018年行业景气度持续，箱板纸价格与国废价格同步上涨
• 盈利预期：预计2017年净利润21.22亿元，2018年净利润24.27亿元，EPS分别为0.47元和0.53元

投资建议

• 投资评级：增持（维持）
• PE估值：当前市值对应11/9倍PE，未来有望进一步下降
• 盈利预期：受益于外废进口趋紧和国废成本上升，预计2018年盈利将继续提升

风险提示

• 环保政策低于预期：若外废进口政策放宽，可能对盈利产生负面影响

财务预测