2018-产业债分析笔记（5）_氯碱工业主体梳理_18页-1mb

氯碱工业主体梳理分析总结

核心内容

氯碱工业的核心产品为烧碱（NaOH）和聚氯乙烯（PVC），其产业链上游依赖原盐和煤炭资源，下游主要应用于建筑、日常消费、电力、印染、化纤等领域。PVC生产主要采用电石法和乙烯法两种工艺，其中电石法因原料成本优势在我国占据主导地位，但面临环保政策限制和污染问题。

氯碱工业债的存量规模总体不高，发行主体数量较少，集中度尚可，且以国有企业为主。整体偿债能力较好，短期到期压力较低，但需关注部分企业可能因环保或技术改造而面临经营风险。

主要观点

• 产业链结构：氯碱工业上下游紧密关联，上游厂商通常向下延伸产业链，同时生产烧碱与PVC。电石法PVC由于成本优势广泛使用，但面临环保压力。
• 供需格局：烧碱行业供给端增速放缓，开工率回升，未来增长受限。需求端主要由氧化铝、粘胶、化纤等带动，预计需求将缓步增长，价格维持高位震荡。
• PVC行业：短期需求受房地产新开工面积带动，价格震荡上行；长期看，房地产销售下行将影响PVC需求增速，价格将震荡。
• 行业政策：环保政策推动电石法PVC产能退出，限制低产能和高汞污染装置，提升行业集中度。
• 企业基本面：氯碱行业发债主体中，生产能力、成本控制能力、盈利能力是评价其抗风险能力的关键维度。

关键信息

一、氯碱工业产业链及存续债券概况

• 核心产品：烧碱和PVC。
• 产业链：烧碱由原盐电解制得，PVC通过电石法或乙烯法生产，电石法依赖电石、焦炭、石灰石等原料，乙烯法依赖乙烯和氯气。
• 存量债券：截至2018年11月末，氯碱行业债券合计规模为740.65亿元，占比小，集中度尚可，以国企为主。
• 偿债能力：短期偿债指标有所改善，流动比率平均为1.11，但部分企业可能因环保、技术改造等因素面临风险。

二、行业现状与发展趋势

1. 烧碱行业

• 成本结构：主要由原盐（10%-20%）和煤炭电力（约25%）构成，总体波动有限。
• 供给端：产能增速放缓，开工率回升，未来增长受限。
• 需求端：主要依赖氧化铝、粘胶、化纤、造纸等，其中氧化铝需求增长潜力大。
• 价格趋势：供需结构改善，价格维持高位震荡，预计未来价格保持高位。

2. PVC行业

• 生产工艺：电石法为主流，但受环保政策限制，高汞污染产能逐步淘汰。
• 供给端：受环保政策影响，供给增速放缓，落后产能被动退出。
• 需求端：短期受房地产新开工面积支撑，长期需求增速放缓。
• 价格趋势：价格短期震荡上行，长期预期震荡。

三、氯碱工业主体经营基本面梳理

• 生产能力：具备较高产能、产业链完备及区域市占率高的主体具备更强抗风险能力。
• 成本控制能力：具备原料自给能力、区域资源丰富及较低采购成本的主体更具成本控制优势。
• 盈利能力：氯碱板块毛利率高、其他业务盈利补充的主体更具抗周期能力。

四、主要发行主体分析

五、结论

氯碱工业受环保政策影响较大，未来集中度将逐步提升。具备较强生产能力、成本控制能力和盈利能力的主体抗风险能力更强。投资者应关注氯碱行业主体的产业链完备性、原料自给能力及盈利能力，以评估其信用风险和投资价值。