20210924-中国银河-宏观经济2021年4季度报告_中美_以我为主_货币节奏变化在即_28页_3mb

宏观动态报告总结

核心内容概览

2021年第四季度，全球经济面临多重挑战，包括新冠疫情、全球通胀和央行政策调整。中国经济进入回落阶段，而美国经济在高位回落，美联储计划在11-12月缩减QE，中国央行则可能在第四季度逐步放松信贷政策。此外，供给侧改革对资产价格和产业逻辑产生深远影响，政策变局可能在2022年第一季度显现。

主要观点

1. 中国经济回落与货币政策变化

• 经济下行：中国经济在第三季度确定性下滑，增速放缓，出口和消费疲软，工业增加值和基建投资也处于回落状态。
• 货币政策：央行对房地产贷款的限制导致信用收缩，但8月份信贷形势分析会议显示信贷增速的稳定成为关注焦点。9月份发放3000亿支小再贷款，表明政策层面正在悄然转变。
• 政策变局：预计2022年第一季度可能会有更明确的政策调整，包括可能的降准和降息，以应对经济快速回落和财政收入下滑的压力。

2. 四季度需关注的三大问题

• 新冠疫情：变异病毒Delta的传播可能对经济产生短期冲击，尤其对旅游、餐饮等服务行业影响较大。
• 全球通胀：发达国家和新兴市场国家均面临高通胀，但美国显示出通胀拐点迹象，而新兴市场国家仍需忍受通胀压力。
• 全球央行态度变化：美联储缩减QE，中国央行可能逐步放松信贷，而发展中国家因通胀问题提前加息，可能对经济造成打击。

3. 美联储缩减QE

• 美国经济高位回落：受Delta病毒影响，经济增速放缓，但仍处于历史高位区间。
• 就业和通胀：就业市场仍具韧性，但通胀水平维持高位，可能超出预期。
• 缩减QE节奏：美联储预计在11月正式宣布缩减QE，步伐偏缓，可能在2022年10月结束。
• 资产价格影响：缩减QE可能带动美元指数上行，压制新兴市场货币，增加金融资产波动，但美联储加息才是对资产价格造成更大冲击的因素。

4. 中国货币环境悄然变化

• 通胀水平：CPI处于低位，PPI则高位运行，但PPI对CPI的传导作用减弱。
• 金融收紧：房地产金融限制和对制造业的信贷支持不足导致经济下行。
• 宽信用场景：央行可能在第四季度对信贷政策有所放松，如降准，但整体仍以稳定为主。
• 政策变盘时间：政策层面的转变预计在2022年第一季度，届时可能对房地产政策有所放松。

5. 供给侧改革持续影响

• 限产影响：煤炭、钢铁、水泥等产品价格持续上涨，但产量下降，对中下游企业造成压制。
• 双减政策：教育行业改革和环保限产对产品价格和行业格局产生深远影响，预计4季度继续影响价格。
• PPI-CPI剪刀差：工业品价格高涨，但消费需求低迷，PPI对CPI的传导受限，导致剪刀差扩大，压制下游企业利润。

6. 政策变局的触发因素

• 经济快速回落：若GDP当季增速跌破6%，可能促使政策转向稳增长。
• 财政收入下滑：财政困难是政策调整的直接原因，尤其是对房地产和基建投资的支持。
• 就业压力：虽然当前就业形势较好，但若出现恶化，可能推动政策调整。
• 金融资产动荡：金融市场波动可能促使政策执行力度有所变化。

关键信息

• 疫情与疫苗：全球疫情仍在持续，疫苗接种率差异影响各国经济恢复速度。
• 通胀形势：美国通胀可能在8月份出现拐点，但发展中国家仍需忍受通胀压力。
• 央行政策变化：美联储缩减QE，中国央行可能在第四季度放松信贷，但整体仍以稳定为主。
• 房地产与基建：房地产投资增速接近0%，基建投资在4季度可能有所回升。
• 供给侧改革：限产和环保政策对工业品价格和生产造成影响，剪刀差扩大。
• 政策变盘时间：政策调整可能在2022年第一季度到来，重点关注政治局会议和中央经济工作会议。

风险提示

• 新冠疫情再暴发：可能导致经济进一步下滑。
• 房地产金融违约：部分大型房地产企业陷入资金困境，可能引发系统性风险。

图表目录

• 图1：英美新冠疫情单日新增人数
• 图2：每百人新冠疫苗注射剂次
• 图3：发达国家CPI（%）
• 图4：发展中国家CPI（%）
• 图5：美国CPI分项变化率（%）
• 图6：上海出口集装箱价格指数（%）
• 图7：美国经济领先指数（%）
• 图8：美国PMI下滑（%）
• 图9：美国新屋和成屋销售（万套）
• 图10：美国红皮书销售指数（%）
• 图11：美国CPI变化（%）
• 图12：美国CPI分项变化（%）
• 图13：单周申请失业金人数（万人）
• 图14：美国空缺职位数和平均工资（万人，美元/小时）
• 图15：美联储资产（亿美元）
• 图16：美联储逆回购及TGA（亿美元）
• 图17：美元指数（%）
• 图18：债券收益率（%）
• 图19：欧元和英镑价格
• 图20：人民币汇率
• 图21：黄金价格（美元/盎司）
• 图22：布伦特和WTI原油价格（美元/桶）
• 图23：美国股市指数
• 图24：其他市场股市变化
• 图25：出口订单持续回落（%）
• 图26：产成品库存上行（%）
• 图27：服务业PMI大幅回落（%）
• 图28：财新PMI跌破荣枯线（%）
• 图29：社会消费品零售总额（亿元）
• 图30：外出和餐饮消费（%）
• 图31：居民可支配收入和可支配支出（%）
• 图32：1-8月份各行业消费增速（%）
• 图33：土地购置面积回落（%）
• 图34：房地产新开工回落（%）
• 图35：房地产定金预收款及个人按揭贷款增速（%）
• 图36：定金预付款比例下降（%）
• 图37：基建投资继续下行（%）
• 图38：地方债发行额度（%）
• 图39：出口仍然强势（%）
• 图40：劳动密集型产品出口回升（%）
• 图41：对欧洲出口上行（%）
• 图42：原材料进口疲软（%）
• 图43：工业增加值增速回落（%）
• 图44：主要产品产量：当月同比（%）
• 图45：CPI处于低位（%）
• 图46：猪肉、原油和CPI价格变动（%）
• 图47：房租价格变动（%）
• 图48：三轮猪周期价格变动（元/公斤）
• 图49：新增社会融资和贷款增速（%）
• 图50：企业中长期贷款增速（%）
• 图51：居民长期贷款增速（%）
• 图52：影子银行贷款增速（%）
• 图53：中期借贷便利（亿元）
• 图54：金融机构超额准备金率（%）
• 图59：PPI和CPI的剪刀差（%）
• 图60：火电发电量当月同比（%）
• 图61：煤炭产量和进口累计同比（%）
• 图62：铁矿石和焦炭价格（元/吨）