A股新股发行最像科创板的那些日子_10页_829kb

证券/非银金融行业深度报告总结

核心内容

本报告分析了A股历史上新股发行市场化程度最高的时期（2009年6月-2012年10月）对当前科创板新股发行机制的启示，重点探讨了市场化定价、首日涨跌幅限制、投资者行为及定价机制对股价的影响。

主要观点

• 市场化发行窗口期：2009年6月至2012年10月是A股市场新股发行最为市场化的阶段，证监会未对新股发行定价进行干预，同时新股上市首日也未设涨跌停限制。
• 打破“新股不败”现象：市场化发行初期，由于发行人和承销商推动高价格发行，导致市场出现首日破发潮。2010年首日破发率8%，2011年上升至28%，表明“新股不败”的幻觉被打破。
• 定价机制与市场反馈：市场化定价过程中，发行人和承销商倾向于选择价格区间的上限进行定价，导致新股定价偏高。投资者对高定价的反应是首日下跌，部分个股跌幅超过20%。
• 中签者首日卖出最优：由于新股定价已反映市场供需，上市后五日涨跌幅波动较大，且多数个股下跌，因此对于非战略持有的中签者，首日卖出是更优策略。
• 投资者行为差异：网下投资者（机构）对发行价更为敏感，超额认购倍数与首发市盈率呈现负相关；而网上投资者（散户）的中签率与发行价关系不大，更多受到稀缺性影响。
• 科创板发行机制对比：科创板相比A股市场化尝试，机构投资者参与比例更高，网下初始发行比例提升，保荐子公司跟投制度将增强定价合理性，避免过高市盈率。同时，科创板前五日不设涨跌停，但仍是T+1交易模式，首日卖出仍为最优策略。

关键信息

历史数据

• 首日破发率：
  • 2010年：8%
  • 2011年：28%
• 首日涨幅分布：
  • 14% 的新股首日破发
  • 57% 的新股首日涨幅低于50%
  • 首日涨幅突破100% 的占比不到8%
• 上市后五日表现：
  • 61% 的新股出现不同程度的下跌
  • 后五日收益为正的概率更低

投资者行为

• 首日换手率：
  • 78% 的新股上市首日换手率超过60%
  • 41% 的新股上市首日换手率超过80%
• 中签者策略：
  • 非战略持有者应选择首日卖出，以规避后续下跌风险
  • 首日暴涨后，后续交易日可能出现大幅回调和高换手率

科创板预期

• 定价机制：
  • 无窗口指导，定价更市场化
  • 网下初始发行比例提升，机构参与度增强
  • 保荐子公司跟投制度将促使投行更谨慎定价
• 股价表现：
  • 初期因稀缺性可能出现首日暴涨
  • 随着注册制推进，首日破发将逐渐成为常态
  • 首日卖出仍是中签者最优选择，但后续交易日可能出现高换手率和大幅波动

行业数据概览

重点公司财务数据

投资评级说明

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行业投资评级

分析师简介

• 戴绍文：中央财经大学硕士，曾就职于中国太保（集团）、东方证券，现任东北证券非银金融行业分析师。

重要声明

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