国家金融与发展实验室-2021Q3中国宏观金融-17页_2mb

NIFD季报总结：2021年3季度中国宏观金融形势分析与展望

核心内容概述

《NIFD季报》是国家金融与发展实验室的重要研究成果，系统跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、财政运行、金融监管等领域的动态，并对金融风险进行评估。2021年3季度报告指出，中国宏观经济呈现“PPI滞胀”特征，即生产资料价格持续上涨，而消费和投资疲软，CPI增长缓慢，整体经济面临通缩压力。

主要观点

一、总需求情况

• 经济恢复不稳固：在全球能源供需缺口扩大、国内疫情反复、能耗双控政策影响下，经济复苏仍不稳固。
• 投资持续不振：固定资产投资的两年平均增速持续下滑，9月份一、二、三产投资两年平均增速分别为-5%、-7%、-7%。
• 消费趋势性下行：剔除基数效应后，消费两年平均增速仍低于疫情前水平，反映人口红利减弱。
• 进出口高位趋降：3季度进出口贸易额增长，但受全球经济复苏放缓影响，后期面临下行压力。
• PPI向CPI传导不畅：终端消费市场疲软，PPI上涨未有效传导至CPI，核心CPI、消费品CPI和服务业CPI增速均低于1%。

二、部门信用总量分析

（一）企业部门

• 信用扩张放缓：3季度企业部门信用总量为167万亿元，同比增速为6.6%，较2020年同期下降4个百分点。
• 融资需求减弱：企业短期贷款、中长期贷款及债券融资增速均放缓，信用创造活动整体疲软。
• 债券市场违约风险上升：3季度企业债券发行量达4万亿元，但偿还高峰导致违约规模和数量增加，中央国企违约占比上升。
• 制造业景气度下滑：制造业PMI连续6个月下行，跌至荣枯线以下，中小企业利润空间进一步压缩。
• 非制造业景气度低迷：非制造业PMI各项指标均低于历史同期水平，需进一步改善。

（二）政府部门

• 信用扩张力度减弱：3季度政府信用总量为66.7万亿元，同比增速为13.5%，较2020年同期下降1.8个百分点。
• 专项债发行偏慢：前三季度专项债发行不足年限额的70%，但城投债发行加速，区域分化明显。
• 财政“收多支少”：政府财政收入增长，但支出放缓，尤其在民生类支出方面，增速较低。
• 财政可持续性增强：政府利用当前“稳增长”压力较小的窗口期，强化财政可持续性，为后续政策预留空间。

（三）居民部门

• 信用扩张小幅加强：3季度居民信用总量为69.5万亿元，同比增速为13.2%，略高于去年同期。
• 消费贷款疲软：消费贷款增速处于历史低位，反映居民支出意愿不足。
• 经营贷款高增：经营贷款保持高位增长，主要受政策延续及部分资金违规流入房地产市场影响。
• 存款定期化趋势明显：居民活期存款下降，定期存款增加，显示储蓄意愿增强。

关键信息

三、PPI滞胀特征

• PPI与CPI分化显著：3季度PPI同比上涨10.7%，创年度新高；而CPI几乎零增长，显示PPI上涨主要由生产资料推动。
• PPI上涨机制变化：与2012年前不同，本轮PPI上涨主要由内部煤炭供给缩减引发，而非外部需求拉动。
• 行业利润分化严重：上游行业（如采矿、制造）利润增长较快，中下游行业（如纺织、汽车）利润增长乏力。
• 价格传导机制弱化：PPI与CPI、生活资料价格之间缺乏有效传导，反映经济内生动力不足。
• 未来趋势预测：预计10月PPI仍将上升，若无供给侧改善，峰值或延至11月甚至12月。

政策基调与工具

• 四季度政策基调：稳货币、稳信用、稳财政将成为主要政策方向。
• 货币政策稳中偏松：短中期政策利率保持不变，流动性供求基本平衡，降息、降准概率较低。
• 结构性货币政策工具：将进一步发挥作用，以支持特定领域和行业。
• 财政政策后置发力：政府在“稳增长”压力较小的窗口期增强财政可持续性，控制隐性债务风险。

结论

2021年3季度中国宏观经济面临结构性挑战，PPI滞胀成为显著特征，反映出供给侧收缩与总需求疲软并存的矛盾。企业信用扩张放缓、居民消费意愿不足、政府财政发力后置，均表明经济复苏动力不足。未来政策需在稳定货币、信用和财政的同时，着力改善供给侧结构，推动经济向高质量发展转型。