兼论PPI与CPI的相关性_2018年通胀的压力有多大__17页_1mb

2018年通胀压力分析总结

核心内容

本报告分析了2018年中国通胀压力的来源与表现，重点探讨了PPI（生产者价格指数）与CPI（消费者价格指数）之间的关系，认为两者虽然存在较高相关性，但价格形成机制存在显著差异。PPI主要受全球定价和原材料价格影响，而CPI则更多由国内总需求和产出缺口决定。

主要观点

• PPI与CPI的差异：PPI作为全球定价的工业品价格指数，受国际原油和大宗商品价格波动影响较大；而CPI则由国内需求和产出缺口主导，尤其是食品价格波动在CPI中占据主导地位。
• PPI对CPI的传导机制：在总需求相对平稳的情况下，PPI上涨会对CPI产生一定的传导作用，但受到价格粘性、下游竞争等因素影响，传导并不完全。
• 2017年CPI与PPI背离的原因：2017年CPI与PPI的背离主要是由于蔬菜和猪肉价格的异常下跌，特别是暖冬和玉米收储制度改革的影响。
• 2018年通胀预测：预计2018年CPI全年涨幅为2.5%，略高于市场预期；PPI同比增速上调至4.0%，远高于市场预期。主要原因是国际原油价格上涨和环保政策的持续推动。
• 传导渠道与不完全性：PPI向CPI的传导主要通过消费品价格、投入产出关系和通胀预期等渠道，但传导效率有限，尤其在总需求平稳时。

关键信息

PPI：全球定价和原材料影响

• PPI与国际原油和大宗商品价格高度相关，尤其是原油价格。
• 中国PPI与美国、欧元区PPI走势基本一致，表明其受全球市场影响较大。
• 2018年PPI预测上调至4.0%，主要由于国际原油价格上涨。

CPI：产出缺口主导

• CPI食品价格波动是CPI变化的主要因素，与农民工工资和农业劳动力转移密切相关。
• 服务和房租价格也与农民工工资正相关，显示总需求波动对CPI的广泛影响。
• CPI与PPI相关性高，但并非单纯由PPI向CPI传导所致，而是由于总需求波动同时影响两者。

2017年CPI与PPI背离

• 2017年CPI与PPI背离主要是由于蔬菜和猪肉价格异常下跌。
• 蔬菜价格下跌与暖冬和前年高基数有关，猪肉价格下跌则与玉米收储制度改革和周期性因素有关。
• 剔除食品价格后，CPI与PPI仍保持一定相关性，显示PPI对CPI的传导作用。

2018年通胀压力

• 预计2018年CPI为2.5%，PPI为4.0%。
• 原油价格上涨是PPI上调的主要原因，而猪肉价格可能在一季度后下滑，对CPI形成一定对冲。
• 全球经济超预期复苏可能进一步推升CPI，尤其是如果美元持续走弱，可能带动大宗商品价格上涨。

风险提示

• 下行风险：一季度后猪肉价格超预期下跌，可能拉低CPI。
• 上行风险：全球经济超预期复苏和美元走弱可能推升全球大宗商品价格，进而影响CPI。
• 其他风险：房地产投资超预期下滑、货币政策紧缩、原油价格超预期上涨等。

图表目录

• 图1：中国、美国、欧元区PPI同比
• 图2：布伦特原油价格与中国PPI同比增速
• 图3：中国PPI与CRB指数同比
• 图4：CRB指数与PPI主要行业波幅比较
• 图5：GDP增速与小麦消费同比增速相关性
• 图6：中国CPI食品及非食品同比
• 图7：美国CPI及食品CPI同比
• 图8：农业劳动力数量同比变动与CPI食品同比
• 图9：农业劳动力数量变动与CPI食品负相关
• 图10：农民工工资同比增速与CPI食品同比
• 图11：农民工工资解释CPI食品波动
• 图12：CPI房租与服务分项VS农民工工资涨幅
• 图13：中国PPI与CPI同比
• 图14：工业增加值与布伦特油价同比
• 图15：扣除特殊阶段后的CPI与PPI散点图
• 图16：1999年1月-8月CPI与PPI散点图
• 图17：2014年4月-12月CPI与PPI散点图
• 图18：2015年12月-2017年12月CPI与PPI散点图
• 图19：CPI消费品与PPI生活资料同比增速
• 图20：2004年4-12月上游行业利润同比
• 图21：2004年4-12月中游行业利润同比
• 图22：供给侧改革对2016年上游利润的影响
• 图23：供给侧改革对2016年中游利润的影响
• 图24：主要去产能省份与全国CPI生活用品及服务同比
• 图25：非去产能省份与全国CPI生活用品及服务同比
• 图26：CPI食品与PPI背离导致CPI与PPI背离
• 图27：猪肉与蔬菜是2017年CPI食品下跌主因
• 图28：剔除猪肉与蔬菜后的CPI与PPI同比
• 图29：CPI鲜菜价格年度同比
• 图30：近期环保政策梳理
• 图31：中国工业增加值与OECD国家工业产出同比

投资建议

• CPI预测：全年CPI预计为2.5%，维持不变。
• PPI预测：上调至4.0%，高于市场预期。
• 投资评级标准：
  • 行业投资评级：推荐、中性、回避。
  • 股票投资评级：买入、增持、中性、卖出。

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