20210323-天风证券-3月第4周资产配置报告_风险定价_对外部利率逐渐钝化_6页_577kb

风险定价 | 对外部利率逐渐钝化 总结

核心内容

本报告为2021年3月第4周的资产配置分析，重点探讨了权益、债券、商品、汇率及海外资产市场的风险定价变化。整体来看，市场对海外利率的敏感度逐渐降低，国内资产配置重心转向国内信用环境与行业轮动。

主要观点

1. 权益市场：对外部利率逐渐钝化，风格开始轮动

• 经济数据扰动：1-2月经济数据受疫情、严寒和财政节奏影响，表现出“生产强、需求弱”的特征，外需强劲，内需疲软。
• 美债利率上升：美联储议息会议后，美债10Y利率升至1.7%以上，但A股未出现明显调整，显示国内市场对海外利率变化的反应逐渐钝化。
• 风格轮动：价值因子修复停滞，成长因子表现疲软，风格开始轮动，金融、周期板块下跌，消费和房地产相对抗跌。
• 风险溢价变化：Wind全A风险溢价回升至35%分位，中证500接近中性，沪深300和上证50仍处于较贵区间。
• 投资者情绪：中证500投资者情绪偏乐观，而上证50和沪深300情绪趋于中性略悲观。

2. 债券市场：信用溢价回落，流动性预期偏紧

• 流动性对冲：央行通过逆回购和MLF操作完全对冲了当周到期量，国债10Y利率维持在3.2%-3.3%区间。
• 信用溢价：信用债和利率债风险溢价回落，市场对中长期流动性预期偏紧，信用溢价可能再次扩大。
• 交易情绪：债券市场情绪企稳，国债和信用债交易拥挤度处于中性偏保守区间，可转债拥挤度回升。

3. 商品市场：原油供需恢复，价格波动加剧

• 工业品价格分化：螺纹钢、热轧卷板、焦煤等价格上涨，铜、锌等下跌，化工产品整体下跌。
• 原油价格：布油下跌6.8%至64.5美元/桶，供需恢复导致价格波动加剧，预计全年WTI价格中枢在55-60美元。
• 风险溢价：能化品风险溢价处于较贵区间，工业品风险溢价极低，农产品估值偏贵。

4. 汇率市场：美欧疫情分化，人民币拥挤度下降

• 疫情与疫苗接种：美国疫情好转，疫苗接种率较高；欧洲疫情反弹，封锁措施加强。
• 美元指数：维持在92附近，美元多头仓位拥挤度上升，短期可能反弹。
• 人民币走势：小幅走弱，中美利差仍高，人民币拥挤度下降，市场情绪反转明显。

5. 海外市场：SLR豁免取消，流动性拐点预期增强

• SLR豁免到期：美联储取消SLR豁免，市场预期流动性拐点临近，但尚未实际发生。
• 美债利率：美债10Y利率升至1.74%，创疫情以来新高，实际利率也处于高位。
• 美股估值：标普500和道琼斯估值极贵，纳斯达克估值偏贵，整体市场估值偏高。
• 市场情绪：做空美债和做多曲线斜率的交易拥挤度上升，市场情绪趋于谨慎。

关键信息

• 外部利率影响减弱：A股对美债利率变化的反应逐渐钝化，显示市场对海外流动性变化的敏感度下降。
• 国内流动性环境稳定：国内流动性拐点早已出现，市场对利率上升的担忧减弱。
• 风险溢价与估值变化：Wind全A风险溢价回升，中证500估值接近中性，但沪深300和上证50仍偏贵。
• 商品价格波动：原油价格因供需恢复可能剧烈波动，工业品价格分化明显。
• 汇率市场情绪反转：人民币拥挤度下降，美元多头情绪上升，但中美利差仍高。
• 海外流动性预期：尽管尚未出现拐点，但市场预期已提前反映，美债利率和实际利率处于高位。

风险提示

• 疫情再爆发
• 信用下降超预期
• 行业景气度回落早于预期

图表摘要

数据来源

• Wind
• 天风证券研究所

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