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新债定价报告总结 —— 象屿股份短融，市场青眼有加 (2017-11-08)

核心内容概述

本报告总结了2017年11月8日兴业研究对新债发行结果的分析，涵盖了96只新债，其中3只为城投债，其余为产业债。根据发行日分布，T+1日发行的有13只，T+2日发行的有4只，T+3日及以上发行的有79只。报告还对部分具体债券进行了详细分析，包括发行利率、参考收益率、利差、发行主体资质、行业背景等。

主要观点

1. 发行利率表现：

   • 9支新债的发行利率与预期基本一致。
   • 3支新债的发行利率出现较大偏离，其中1支低估，2支高估。
   • 1支新债取消发行。

2. 低估券分析：

   • 17渝盈地债：公司为重庆市长寿区三家政府融资平台中资产规模最小的平台，主要业务为基建和农村土地开发。市场对其长久期债券较为谨慎，导致发行利率高于预期。

3. 高估券分析：

   • 17象屿SCP003：公司为厦门市国资委全资子公司，主营大宗供应链贸易，盈利能力增长但债务规模上升。由于超短融期限短、信用风险低，以及发行规模小、机构申购热情高，最终发行利率低于预期。

关键信息汇总

发行结果回顾

• 17渝盈地债：发行利率为7.00%，参考收益率为6.33%，偏差为+67BP。
• 17象屿SCP003：发行利率为4.38%，参考收益率为4.71%，偏差为-33BP。
• 17刚股01：发行利率为7.20%，参考收益率为8.52%，偏差为-132BP。
• 17陕煤化CP003：发行利率为5.01%，参考收益率为4.95%，偏差为+6BP。
• 17鲁商CP002：发行利率为5.50%，参考收益率为5.40%，偏差为+10BP。
• 17中成SCP003：发行利率为7.00%，参考收益率为7.21%，偏差为-21BP。
• 17富宇03：发行利率为7.70%，参考收益率为7.82%，偏差为-12BP。
• 17兵器SCP003：发行利率为4.09%，参考收益率为4.04%，偏差为+5BP。

具体债券研究结果

详细资质分析

17襄城灵武债

• 发行主体：襄城县灵武城市开发建设有限公司，由襄城县非税收入管理办公室控股，实际控制人为襄城县人民政府。
• 行业背景：地方国有企业，主要业务为城市基础设施建设及土地开发。
• 财务状况：2016年综合财力40.2354亿元，财政自给率43.57%，债务负担一般，但面临较大资金压力。
• 融资环境：外部融资环境较差，公司需依赖政府支持。

17孝城投债

• 发行主体：孝感市城市建设投资公司，为孝感市唯一一家政府融资平台。
• 行业背景：地方国有企业，承担城市基础设施和重点项目投资。
• 财务状况：2016年综合财力396.28亿元，财政自给率36.21%，债务负担较轻。
• 风险点：公司与集团往来款增加，存在资金被占用风险，需密切关注。

17宇通客车MTN001

• 发行主体：郑州宇通客车股份有限公司，为徐工集团全资子公司。
• 行业背景：汽车行业龙头，主营工程机械，产品系列完备。
• 财务状况：2017年Q1资产负债率84.7%，短期偿债压力较大。
• 风险点：行业信用销售方式导致应收账款高，存在或有风险。

17潞安MTN003

• 发行主体：山西路安矿业(集团)有限责任公司，为山西省属七大煤企之一。
• 行业背景：煤炭行业龙头，主要收入来源为煤炭和化工。
• 财务状况：资产负债率84.7%，短期偿债压力较大，但受益于山西国改。
• 风险点：煤化工板块前景不明朗，存在代偿风险。

17徐工SCP006

• 发行主体：徐工集团工程机械有限公司，为徐工集团全资子公司。
• 行业背景：工程机械行业龙头，集团在2016年全球工程机械50强中排名第9。
• 财务状况：短期偿债压力较轻，但存在关联交易和集团资金占用风险。
• 风险点：需关注集团内部资金往来对公司的影响。

17海南航空SCP005

• 发行主体：海南航空控股股份有限公司，受海航集团影响较大。
• 行业背景：全国第4大航空公司，航空业景气度提升。
• 财务状况：2016年成功定增，流动性有所改善。
• 风险点：关联交易较多，存在集团资金占用风险。

17阳煤CP007

• 发行主体：阳泉煤业(集团)有限责任公司，实际控制人为山西省国资委。
• 行业背景：无烟煤市场龙头，受益于山西国改。
• 财务状况：资产负债率85%，债务负担较重，但融资环境有所改善。
• 风险点：煤化工板块前景不明朗，存在代偿风险。

17南方水泥SCP006

• 发行主体：南方水泥有限公司，由中国建材股份有限公司控股。
• 行业背景：水泥行业龙头，熟料产能位居全国第二。
• 财务状况：资产负债率77.4%，债务负担较重，应收账款占比高。
• 风险点：商誉高，盈利能力弱，存在资产质量瑕疵。

总结

整体来看，新债发行利率与市场预期基本一致，但个别债券存在明显偏离。低估券可能由于市场对平台公司或长久期债券的谨慎态度，而高估券则因期限短、信用风险低及市场参与热情高等因素导致。此外，部分债券因行业前景不明朗、盈利能力弱或存在关联交易风险，被市场给予较低的估值。整体而言，新债市场对部分优质企业给予较高的认可，但也对高风险企业保持警惕。