20180311-天风证券-老板电器-002508.SZ-复盘思考_对于老板电器_我们忽视了什么__10页_1mb
报告摘要
老板电器（002508）复盘分析总结
核心内容
本报告对老板电器的业绩表现及市场影响进行了复盘分析，探讨了其价格调整失败的原因、是否具备抗房地产周期能力以及未来投资建议。
主要观点
1. 为什么之前几次调价顺利？这次就不行了？
- 需求端：此前需求旺盛，消费者价格弹性低，而近年来，随着一二线市场保有量接近饱和，三四线市场成为主要增长点，但购买力有限，价格敏感度高。
- 竞争格局：苏泊尔、九阳等品牌进入大厨电市场，增加了竞争压力，尤其在三四线市场，这些品牌具备较强的渠道优势。
- 品牌与产品力溢价：老板电器多次涨价已形成较高的品牌溢价，而产品力未显著提升，导致消费者接受度下降。
- 电商渠道影响：电商需求主要来自滞后地产周期需求，且随着电商红利消失，提价对销量的拉动作用减弱。
2. 老板电器是否真的抗房地产周期？
- 历史表现：2013-2015年，老板电器在地产调控期间仍保持增长，主要受益于电商红利。
- 电商红利：电商渠道收入占比从2012年的14%提升至2016年的36%，带动毛利率提升。
- 地产影响显现：随着电商红利下降和地产周期后移，老板电器受到地产下滑的影响，业绩增速放缓。
3. 为什么要复盘分析这个忽略的价值？
- 市场影响：老板电器的业绩下滑对同板块如华帝股份及白电龙头产生连锁反应。
- 未来展望：随着渠道下沉，老板电器仍有增长潜力，但需调整业绩增速预期。
- 对比分析：白电龙头如美的集团、格力电器竞争格局稳定，抗风险能力更强。
关键信息
业绩表现
| 年份 | 营收（百万元） | 净利润（百万元） | EPS（元/股） |
|---|---|---|---|
| 2015 | 4,542.72 | 830.49 | 0.88 |
| 2016 | 5,794.90 | 1,206.83 | 1.27 |
| 2017E | 6,998.93 | 1,450.44 | 1.53 |
| 2018E | 8,421.69 | 1,763.46 | 1.86 |
| 2019E | 10,253.04 | 2,117.25 | 2.23 |
财务指标
| 指标 | 2015 | 2016 | 2017E | 2018E | 2019E |
|---|---|---|---|---|---|
| 市盈率(P/E) | 45.41 | 31.25 | 26.00 | 21.39 | 17.81 |
| 市净率(P/B) | 11.90 | 9.14 | 7.00 | 5.70 | 4.65 |
| 市销率(P/S) | 8.30 | 6.51 | 5.39 | 4.48 | 3.68 |
| EV/EBITDA | 20.88 | 17.48 | 21.17 | 16.78 | 13.35 |
增长与盈利能力
| 指标 | 2015 | 2016 | 2017E | 2018E | 2019E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入增长率 | 26.58% | 27.56% | 20.78% | 20.33% | 21.75% |
| 净利润增长率 | 44.58% | 45.32% | 20.19% | 21.58% | 20.06% |
| 毛利率 | 58.17% | 57.31% | 54.06% | 54.33% | 54.80% |
| 净利率 | 18.23% | 20.83% | 20.72% | 20.94% | 20.65% |
投资建议
- 评级：买入（维持评级）
- 目标价格：61元
- EPS预测：1.53、1.86、2.23元/股
- 推荐：继续看好家电板块白马龙头，尤其是白电龙头如美的集团、格力电器。
风险提示
- 一二线地产下滑风险
- 厨电竞争加剧风险
结论
老板电器作为厨电行业龙头，虽然受到地产周期和竞争格局的影响，业绩增速有所放缓，但其在三四线市场的渠道下沉和产品创新仍具潜力。投资者需调整对其增速的预期，关注其长期增长价值。同时，白电龙头由于竞争格局稳定，抗风险能力更强，仍值得重点关注。
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