纸浆行业深度报告-纸浆的复盘、归因及展望-华安证券_41页_2mb

纸浆行业深度报告（2024年7月24日）

核心观点
2024年下半年纸浆价格或经历下跌、上涨、稳中略降三大阶段，供需边际变化是核心驱动因素。供给端，2024年Q3/Q4全球浆厂停机维护导致减产，叠加新增阔叶浆产能爬坡期，木浆供应仍偏紧。需求端，欧洲经济复苏、红海事件替代效应、补库需求支撑外盘强势，而国内8月需求旺季或带动浆价回升。

供需分析

1. 供给端

   • 芬兰罢工结束，港口恢复运营，对供应扰动减弱。
   • 新增阔叶浆产能主要集中于漳州联盛（120万吨）和Suzano巴西Cerrado项目（255万吨），但产能爬坡需9个月，2024年仅贡献部分增量。
   • 针叶浆供应受高成本工厂关停及维护影响，2024年全球针叶浆产能同比减少22万吨，供应偏紧。
   • 核心浆厂库存处于低位，成本支撑下提价能力较强，库存变化滞后浆价1个季度。

2. 需求端

   • 欧洲需求强劲：2024年1-6月漂针木浆消费量同比+22%，产能利用率提升；红海事件导致亚洲纸制品绕行成本上升，推动欧洲本地需求；EUDR法规实施或提前补库需求，预计2024年欧洲需求边际增量显著。
   • 中国需求旺季：8-9月开学季、中秋订单等或带动原纸开工回升，叠加新增产能（冠豪高新、玖龙纸业等）释放，Q3/Q4阔叶浆/针叶浆需求同比分别+301%/+354%。

价格预测

• 成本与价格区间：2024年全球针叶浆边际成本约650美元/吨，阔叶浆边际成本约596美元/吨；浆价中枢分别位于793美元/吨（阔叶浆）和865美元/吨（针叶浆），对应价格范围：阔叶浆4333-6499元/吨，针叶浆4726-7088元/吨。
• 外盘支撑：欧洲需求强劲及低库存背景下，外盘价格维持高位，Q3-Q4或持续上涨。
• 内盘趋势：7月为淡季浆价承压，8月需求旺季或推动价格止跌回升，但12月或因新增产能释放和EUDR影响出现回落。

标的推荐

• 太阳纸业：林浆纸一体化布局显著，成本优势明显。其浆自给率约60%，毛利率水平优于行业（2023年16% vs 行业平均8-11%），在浆价上涨周期中业绩弹性更大。公司2012-2023年纸浆产能从225万吨增至1240万吨，收入与净利润CAGR分别达16.78%和29.72%，产能扩张与业绩增长匹配。文化纸业务（教材教辅等）供需格局稳定，提价能力较强，受益于浆价上行周期。

风险提示

• 全球宏观经济波动、需求变化、行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率风险；
• 供给需求边际测算与实际情况可能存在偏差。

关键结论
2024年下半年木浆市场呈现“需多供少”格局，外盘价格受欧洲需求支撑持续强势，内盘需求旺季或带动价格回升。太阳纸业凭借低成本结构与林浆纸一体化优势，有望在行业周期上行时释放业绩弹性，建议关注。