20190920-国元证券-化妆品行业深度报告之二：聚焦ROE，深度复盘比较国内外化妆品公司_30页_3mb

聚焦ROE，深度复盘比较国内外化妆品公司总结

核心内容概览

本报告深入分析了2019年中国化妆品行业的发展趋势及主要公司的财务表现，重点聚焦ROE（净资产收益率）指标。通过对比国内外化妆品公司的盈利能力、运营能力及ROE表现，揭示了中国化妆品市场的成长潜力及国内公司在其中的竞争力。

行业趋势

• 中国化妆品市场为全球最具活力和增长潜力之一，2019年呈现国际大牌、新锐品牌和传统国牌并存的“百家争鸣”格局。
• 渠道端：天猫美妆在2019年将“下沉市场”作为战略重点，推动低线城市渠道格局重塑，驱动行业新一轮增长。
• 营销端：短视频、直播带货成为新兴营销风口，私域流量运营能力正成为品牌的核心竞争力。

财务表现与ROE分析

• 盈利能力：国内化妆品公司整体净利润率高于海外，丸美、珀莱雅和上海家化表现尤为突出。
• 运营能力：国内公司在存货周转天数和应收账款周转率上优于海外，但现金周转率较低。
• ROE表现：丸美、珀莱雅和雅诗兰黛的五年平均ROE在30%以上，其中丸美和珀莱雅主要依赖销售利润率驱动ROE；上海家化ROE处于底部回升阶段。
• 杠杆率与资产周转率：国内公司权益乘数显著低于海外，且资产周转率略低，但通过提高现金利用效率和杠杆率，有望提升ROE。

主要观点

• 国内公司成长性：2019年上半年，珀莱雅、丸美股份、上海家化分别实现27.5%、11.9%、7.0%的营收增长，其中珀莱雅和丸美股份表现尤为亮眼。
• 盈利模式：国内公司主要依赖销售利润率驱动ROE，而海外公司则更多依靠资产周转率和杠杆率。
• 估值水平：虽然国内外公司估值水平较为一致，但考虑到中国仍处于成长期，化妆品业务应享有一定估值溢价。
• 营销转型：珀莱雅通过抖音平台打造爆款产品“黑海盐泡泡面膜”，实现7月淘系销售额同比翻倍，成为传统品牌转型的成功范例。丸美股份通过会员体系和私域流量运营，实现线下高增长。

关键信息

重点公司财务数据

ROE驱动因素

• 国内公司：主要依赖销售利润率，丸美和珀莱雅ROE表现优异，上海家化ROE处于底部回升阶段。
• 海外公司：雅诗兰黛ROE表现稳定，欧莱雅和资生堂在亚太市场表现突出。

运营能力对比

• 存货周转天数：国内公司普遍优于海外，其中丸美、珀莱雅表现最佳。
• 应收账款周转天数：丸美和珀莱雅采用先款后货模式，周转天数优于海外公司。
• 货币资金占比：国内公司如丸美股份、珀莱雅货币资金占总资产比例较高，反映其较强的现金流管理能力。

品牌与渠道策略

• 国内品牌：珀莱雅、丸美股份等公司通过“爆品策略”和“私域流量运营”实现增长，上海家化聚焦佰草集品牌焕活，推进年轻化战略。
• 海外品牌：雅诗兰黛、欧莱雅、资生堂等在高端品牌和药妆细分领域表现强劲，其中雅诗兰黛和欧莱雅在亚太市场增长显著。

投资建议

• 推荐关注：珀莱雅、丸美股份、上海家化，这些公司在国内化妆品市场中表现出较强的盈利能力与增长潜力。
• 风险提示：市场景气度下滑、行业竞争加剧。

估值模型

• PE、PEG、PB、PB-ROE模型：国内外公司估值水平基本一致，但考虑到中国市场的成长性，中国化妆品业务应享有一定估值溢价。

结论

中国化妆品市场正处于快速成长阶段，品牌端百花齐放，渠道端电商红利持续释放，营销端短视频与直播带货引领变革。国内公司凭借较高的净利润率和运营效率，在ROE方面表现出色，未来有望通过提升杠杆率和资产周转率进一步增强盈利能力。投资建议重点关注珀莱雅、丸美股份及上海家化，同时需关注市场风险及行业竞争加剧的可能性。