债市2019投资策略系列之信用债_顺势而为_2019债市变量之永续债供给放量_40页-2mb

永续债供给放量与2019债市投资策略总结

核心内容概述

本文围绕2019年债市中永续债供给放量现象展开，分析了其发行背景、市场特征、延期原因及投资策略，旨在为投资者提供参考。核心内容包括永续债的“股性”特征、发行主体及行业分布、延期动因、收益率溢价情况以及投资策略建议。

主要观点

• 永续债发行动机：主要为响应国资委关于国有企业降杠杆的政策要求，尤其是中游行业国企，如建筑装饰、公用事业、交通运输等，通过发行永续债来降低资产负债率。

• 永续债市场概况：

  • 截至2018年11月，永续债存量达1.52万亿元，占信用债总存量的4.3%。
  • AAA、AA+评级永续债分别占存量的74.39%和20.8%，显示其发行主体多为高评级国企。
  • 2019和2020年为永续债集中到期年份，到期规模分别为5550亿元和6020亿元。
  • 永续债相对于一般债的收益率溢价平均为78bp，且部分债券存在利率跳升条款。

• 永续债“股性”体现：

  • 可计入权益；
  • 企业可自主决定延迟付息，不计入违约；
  • 理论上清偿顺序位于一般债之后，但在破产情况下等同于普通债券。

• 永续债延期原因：

  • 第一类：企业自身资质良好，但存在不合理的利率跳升条款（“霸王条款”），选择延期可避免高成本；
  • 第二类：企业遭遇流动性困境，如扩张过快、政策变动、安全事件等，延期为无奈之举。

• 永续债投资策略：

  • 政策层面：关注国资委资产负债率考核，优先考虑满足政策要求的行业及企业；
  • 流动性层面：永续债流动性较低，建议采用carry策略，持有至到期以获取高收益；
  • 基本面层面：推荐建筑、交通、公用事业等基本面稳定、财务状况良好的行业及企业；
  • 条款层面：关注是否有利率跳升机制，无利率跳升条款的债券对投资者保护较弱。

关键信息

永续债发行行业与企业分布

• 建筑装饰行业为永续债发行第一大行业，截至2018年11月存量为3047.5亿元，占永续债存量的20%。
• 公用事业、交通运输、采掘亦为主要发行行业，分别占11.2%、10.5%、7.5%。
• 永续债发行主体以央企和地方国有企业为主，占93%，民营企业仅占7%。

永续债收益率溢价情况

• 永续债发行利率分布在3.15%-8.00%之间，中位数为5.57%。
• 与同期限一般债相比，永续债平均溢价约78bp。
• 部分永续债在延期后票面利率跳升300bp，如15海南航空MTN001、15宜化化工MTN002等。

永续债延期企业分析

• 第一类企业（如15中电投可续期债、14首创集团可续期债、15北大荒MTN002）：
  • 资质较高，但存在利率跳升“霸王条款”；
  • 选择延期可避免高成本，维持较低资产负债率。
• 第二类企业（如15海南航空MTN001、15山煤MTN001、15森工集MTN001、15宜化化工MTN002、15中城建MTN002）：
  • 面临流动性困境，如扩张过快、政策变动、安全事件等；
  • 延期为无奈之举，部分企业因评级下调或融资困难选择延期。

永续债投资建议

• 推荐行业：建筑、交通、公用事业等基本面稳定、财务状况良好的行业；
• 推荐企业：AAA、AA+评级的央企及地方国企；
• 风险提示：关注存在利率跳升机制、经营性现金流下滑、行业景气度低、企业资质弱的债券；
• 配置策略：建议执行carry策略，持有至到期，同时考虑自身投资结构是否能承受长久期、低流动性风险。

附录：主要延期企业

总结

本文系统分析了2019年永续债供给放量的背景、市场特征、延期原因及投资策略，强调永续债兼具“债性”与“股性”，并指出其在政策、流动性、基本面和条款四方面的投资考量。建议投资者优先配置基本面稳定、财务状况良好、无利率跳升条款的永续债，同时关注流动性风险及企业资质变化，以实现稳健收益。