2018-中国的货币政策在汇率和利率之间寻找再平衡_8页

中国货币政策在汇率和利率之间寻找再平衡

核心内容

中国当前的货币政策面临内外需不确定性上升的挑战，央行在稳增长、调结构、控通胀、促改革、惠民生等多目标之间寻求平衡。面对美元走强和中美贸易战带来的压力，央行采取了一系列货币政策操作，以应对人民币汇率波动和利率水平调整的双重需求。

主要观点

• 货币政策目标多元化：中国货币政策以稳增长为核心，同时兼顾调结构、控通胀、促改革、惠民生等目标。
• 汇率波动与利率调整的冲突：美元走强和中美贸易摩擦加剧了人民币贬值压力，导致稳增长与稳汇率目标之间的冲突显性化。
• 货币政策操作的前瞻性：央行通过定向降准、MLF操作、支小再贷款利率下调等手段，增加中长期流动性，降低融资成本，支持实体经济发展。
• 汇率弹性提升的积极影响：人民币汇率弹性提升有助于分化贬值预期、缓解资本外流压力、发挥反向溢出效应、加强国际货币政策协调以及改善中国货币政策的有效性。

关键信息

一、主要预测与最新数据

二、货币政策操作

• 定向降准：2018年1月、4月、7月和10月7日四次定向降准，释放中长期流动性。
• MLF操作：9月17日开展2650亿MLF操作，净投放流动性，使MLF余额达到历史高位。
• 支小再贷款利率下调：下调支小再贷款利率0.5个百分点，支持小微企业融资。
• 信用扩张结构优化：通过政策引导，鼓励金融机构加大对支农、支小和绿色经济的支持。
• MPA参数调整与预期管理：央行在非传统货币政策工具上进行积极尝试，以实现多目标平衡。

三、利率水平回落

• 货币市场利率：银行间市场存款类金融机构质押式7天回购利率（DR007）由2017年平均的3.35%降至2018年7月的2.6%左右。
• 信贷利率：非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为5.97%，较3月略有上升，但增速放缓。
• 国债收益率：10年期国债收益率从年初的3.98%回落至7月中下旬的3.44%，下降超过50个基点。
• 利率回落原因：既与货币政策操作有关，也反映了国内外经济基本面的变化。

四、人民币汇率走势

• 汇率制度：以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、实行有管理的浮动汇率制度。
• 对一篮子货币稳定：人民币对一篮子货币保持基本稳定，呈现围绕95的中枢，±3%的区间波动。
• 对美元汇率波动：人民币兑美元汇率与美元指数走势密切相关，美元走强则人民币走弱，反之亦然。
• 逆周期宏观审慎管理：央行通过调整外汇风险准备金率、重启“逆周期因子”等方式，抑制顺周期行为，稳定人民币汇率。

五、汇率弹性提升的五个积极影响

1. 分化贬值预期：汇率弹性有助于经济主体预期分化，不再单一呈现贬值预期。
2. 缓解资本外流压力：汇率弹性下降了资本外流的规模，有助于维护外汇市场稳定。
3. 发挥反向溢出效应：人民币汇率弹性提升对美元强势形成一定抑制作用。
4. 加强国际货币政策协调：汇率弹性提升使得中、美、欧、日等经济体之间的政策影响更加紧密。
5. 改善货币政策有效性：汇率弹性有助于中国货币政策与全球金融周期脱钩，增强自主性。

政策操作与市场反应

• 外汇储备下降：2018年9月外汇储备余额下降227亿美元，可能反映央行在外汇市场投放流动性以稳定人民币汇率。
• 政策意图明确：10月7日差别化降准，力度略超预期，显示出央行对冲外部冲击的决心。

分析师信息

• 谢亚轩：招商证券研究发展中心分析师，负责宏观经济研究，多次获得新财富最佳分析师奖项。
• 张一平：招商证券研究发展中心宏观经济高级分析师。
• 刘亚欣：招商证券研究发展中心宏观经济分析师。
• 林澍：研究助理，中山大学金融学博士。
• 高明：招商证券应用经济学博士后，中国人民大学国民经济学博士。

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
  • 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间
  • 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

• 公司长期评级：

  • A：公司长期竞争力高于行业平均水平
  • B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：公司长期竞争力低于行业平均水平

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，跑赢基准指数
  • 中性：行业基本面稳定，跟随基准指数
  • 回避：行业基本面向淡，跑输基准指数

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司编制，具有证券投资咨询业务资格。报告内容基于合法信息，仅供参考，不构成投资建议。本公司及其关联机构可能持有报告中提到的公司证券头寸，或为其提供投资银行业务服务。客户应考虑可能存在的利益冲突。