20180603-光大证券-大博弈下的策略·中篇_祸兮福所倚_没想象的那么糟_18页_1mb

报告摘要

大博弈下的策略总结

核心内容

本报告分析了当前中美之间的“大博弈”对经济、市场和投资策略的影响，提出即便在贸易摩擦加剧的背景下，也无需过度悲观。报告从多个角度出发，包括中美经贸关系、政策调整、结构性改革、A股估值优势以及新经济趋势等，为投资者提供了较为乐观的判断和配置建议。

主要观点

1. 大博弈是持久战，但未必是新冷战

经贸联系紧密：中美贸易占美国GDP的3%、中国GDP的4.8%，远高于美苏冷战时期的贸易占比（0.2%和0.36%），说明双方经济相互依赖，全面对抗可能性较低。
谈判是积极信号：中美双方已从“隔空喊话”转向高级别谈判，表明双方仍有合作意愿，未来仍有谈判空间。
修昔底德陷阱不适用：新冷战需要双方势均力敌、都想打，但当前中国主张和平崛起，美国并无大规模军事扩张，因此新冷战风险较低。
人民币汇率稳定：人民币对美元保持基本稳定，表明中美博弈以“斗争促团结”为主，而非全面对抗。

2. 大博弈强化政策底

经济走势由内需和政策主导：中国作为独立经济体，经济走势主要由内需和内部政策决定，而非单纯依赖外部环境。
政策调整在进行中：监管层已采取降准替代MLF、扩大MLF抵押券范围等措施，表明政策调控在收紧的同时保持了可控节奏。
增长目标明确：政府工作报告确定了6.5%的增长和1100万新增就业目标，政策托底逻辑清晰。

3. 供给侧结构性改革支撑ROE

周期下行但ROE改善：尽管营收增速下降，但销售净利率提升，对ROE形成支撑。
减税降费政策有效：2017年科技型中小企业研发费用加计扣除比例提升至75%，预计减税超200亿元。2018年进一步降税降费，有望继续改善企业盈利。
资产周转率提升：去产能、去库存导致PPI上涨，但去杠杆抑制了过度投资，推动资产周转率提升，有助于ROE改善。

4. A股具备避风港效应

估值相对较低：A股的PETTM和PB分位均低于美股，尤其是上证A股和沪深300。
弱相关性：A股与美股走势相关性较弱，有利于分散全球配置风险。
纳入MSCI增强吸引力：A股纳入MSCI后，成为全球资金配置的潜在标的，尤其在美股高估值、波动加大的背景下更具吸引力。

5. 布局趋势：消费与科技主导新经济时代

未来十年趋势性机会：消费和科技是未来十年的主要增长动力，大博弈在边际上强化了这两个趋势。
结构性改革推动新经济：劳动要素增量由正转负，意味着经济增长将从投资主导转向消费和科技驱动。
长期配置建议：建议投资者在估值低位背景下，坚定布局消费白马、科创龙头与头部券商。

6. 金融开放利好头部券商

开放加速：中国正加速推进金融开放，外资券商申请获得控股权，有助于推动监管调整。
监管调整推动估值修复：金融开放将促使监管层对券商行业进行更合理的调整，推动估值修复和盈利改善。
配置集中于头部券商：不同于以往的全行业行情，本次配置机会将主要集中在头部券商。

关键信息

中美贸易占比：2017年中美贸易占美国GDP的3.01%、中国GDP的4.76%。
A股估值分位：上证A股PETTM分位为24%，沪深300为40%，创业板（剔除乐视温氏）为33%；PB分位分别为15%、28%、31%。
美股估值分位：道琼斯、标普500、纳斯达克100的PETTM分位分别为77%、77%、53%；PB分位分别为87%、87%、98%。
政策调整：降准替代MLF、扩大MLF抵押券范围、政治局会议重提扩大内需等。
减税降费政策：包括营改增、研发费用加计扣除、降低增值税等，预计减税降费金额较大。
未来十年经济趋势：消费与科技将主导，劳动要素负增长，金融周期进入下半场。

风险提示

中国名义增速超预期下行：PPI基数较高，叠加进口和煤价控制，GDP平减指数回调压力大。
美国加速加息：失业率低、地缘政治风险和财政刺激可能促使美国超预期加息。
人民币汇率超预期波动：虽然预计保持稳定，但大博弈背景下存在小概率波动风险。
债务违约风险无序暴露：企业去杠杆背景下，信用风险可能集中释放，对科创板块影响较大。
前期强势消费品补跌：周期下行可能引发消费品板块的补跌。

结论

在大博弈背景下，尽管存在短期风险，但中国具备较强的政策调控能力和结构性改革优势，A股估值相对较低，具备避风港效应。消费与科技作为未来十年的主要趋势，将成为投资重点。金融开放将推动券商行业估值修复和盈利改善，利好头部券商。总体来看，无需过度担忧大博弈对经济增长和股市的影响，应着眼于长期趋势，合理配置资产。

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