20180603-东吴证券-可转债研究系列四_股债轮动_可转债股性和债性的博弈_22页_2mb

股债轮动：可转债股性和债性的博弈

核心内容

本报告探讨了可转债市场的股性和债性特征，分析了基于这些特征构建的“股债轮动”策略及其在市场不同行情下的表现。通过结合转股溢价率和纯债溢价率的变动趋势，策略能够在市场上涨时配置偏股型可转债，在市场下跌时配置偏债型可转债，从而实现收益最大化和风险最小化。

主要观点

• 可转债分类：根据平价底价溢价率，可转债可分为偏股型（>20%）、偏债型（≤-20%）和平衡型（-20% < 平价底价溢价率 ≤ 20%）。
• 转股溢价率：衡量可转债价格与转换平价之间的关系，通常与股价呈负相关。
• 纯债溢价率：衡量可转债价格与纯债价值之间的关系，通常与转债价格呈正相关。
• 择时信号：当转股溢价率下降且纯债溢价率上升时，信号为正；反之，信号为负。
• 策略表现：
  • 简单股债轮动策略：信息比率为1.26，日胜率为63.61%，盈亏比为1.25。
  • 时间序列动量策略：信息比率为1.17，日胜率为61.36%，盈亏比为1.25。
  • 增强版股债轮动策略：年化收益率23.94%，信息比率1.43，最大回撤率17.18%，日胜率62.84%，盈亏比1.28。
  • 优化版股债轮动策略：年化收益率26.51%，信息比率1.74，最大回撤率13.32%，日胜率63.53%，盈亏比1.28。
• 信号来源：增强版策略收益主要来源于偏股型可转债，其胜率63.53%，盈亏比1.28，信息比率1.58。
• 策略持仓特征：
  • 没有明显行业偏好，行业分布与市场整体一致。
  • 发行规模相对较高，主要集中在200-300亿元区间。
  • 配置偏股型可转债，股性较强、债性较弱。
  • 每月平均交易6天，策略换仓频率较高。

关键信息

• 信号构建逻辑：
  • 若 $\Delta$ 余额加权转股溢价率 < 0，且 $\Delta$ 余额加权纯债溢价率 > 0，则信号为正。
  • 若 $\Delta$ 余额加权转股溢价率 > 0，且 $\Delta$ 余额加权纯债溢价率 < 0，则信号为负。
• 策略优化：
  • 增强版策略结合了简单股债轮动策略和时间序列动量策略，提升了整体绩效。
  • 新的“股债轮动”策略在信号为负或无信号时，投资固定收益资产（年化收益率3.5%），进一步优化了收益和风险。
• 市场行为：
  • 可转债价格与正股价格涨跌方向一致的概率为72.47%，其中价格弹性小于1的比例为78.91%。
  • 可转债与纯债价格涨跌方向一致的概率为51.25%，其中转债涨跌幅大于纯债的概率为97.01%。
• 动量效应：
  • 可转债具有显著的自相关性，即昨天上涨的资产今天也大概率上涨，下跌的资产今天也大概率下跌。
  • ACF检验表明，中证转债指数与沪深300股指期货具有明显的自相关性，而上证综指和沪深300指数没有显著自相关效应。
• 回测结果：
  • 增强版策略从2006年1月4日运行至2018年5月14日，年化收益率达23.94%，最大回撤仅17.18%。
  • 优化版策略实现了2006.80%的收益，年化收益率达26.51%，最大回撤仅为13.32%。
• 风险提示：
  • 所有结论基于历史数据，未来市场变化可能导致模型失效。
  • 投资需谨慎，策略仅作为参考，不构成投资建议。

策略分析总结

项目	简单股债轮动策略	时间序列动量策略	增强版股债轮动策略	优化版股债轮动策略
年化收益率	20.21%	18.15%	23.94%	26.51%
信息比率	1.26	1.17	1.43	1.74
最大回撤率	17.18%	19.76%	17.18%	13.32%
日胜率	63.61%	61.36%	62.84%	63.53%
盈亏比	1.25	1.25	1.28	1.28

策略持仓分析

• 行业分布：策略持仓的行业分布与市场整体发行分布基本一致，无明显行业偏好。
• 发行规模：策略持仓的可转债发行规模相对较高，主要集中在200-300亿元区间。
• 股性债性：策略持仓的可转债股性较强、债性较弱，转股溢价率较低，纯债溢价率较高。
• 交易频率：策略平均每月交易6天，换仓频率较高。

结论

通过分析可转债的股性和债性特征，构建了基于转股溢价率和纯债溢价率的择时策略。增强版策略和优化版策略在回测中表现出更优的绩效，具备更高的信息比率和更低的最大回撤率，能够有效捕捉市场趋势，实现收益最大化与风险最小化。然而，策略效果依赖于历史数据，实际应用中需谨慎对待市场变化。