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结构性“类滞胀”下的商品和股市如何演绎？

核心内容概述

当前国内经济或已进入短暂的结构性“类滞胀”阶段，尤其在工业周期领域表现显著。此阶段特征为经济增速放缓、通胀上行，与传统意义上的“滞胀”不同，国内更倾向于定义为“经济见顶小幅下行且通胀上行”的情境。在此背景下，商品和股市均表现出明显的分化趋势。

主要观点与关键信息

1. 结构性“类滞胀”的定义与判断

• 定义：结构性“类滞胀”指经济见顶小幅下行且通胀上行的阶段，不同于长期“滞胀”。
• 判断依据：
  • 央行货币政策逐步回归正常化，一季度实体经济债务周期见顶下行。
  • 二季度补库周期近于尾声，经济已基本确认见顶。
  • 选取PMI6个月移动均值和PPI数据进行拟合，二者均指向当前处于结构性“类滞胀”阶段。
  • 4月重卡牵引车销量和挖掘机销量增速转负，进一步印证周期经济见顶。

2. 商品市场表现分化严重

• 历史表现：2008年、2011年、2015年和2018年四轮“类滞胀”时期，商品市场均出现明显分化。
• 当前趋势：
  • 贵金属（如黄金）和能源板块表现相对坚挺。
  • 其他板块如非金属建材、化工、软商品等多数下跌。
• 投资建议：建议淡化趋势型交易策略，转向品种间对冲配置型策略。

3. A股市场表现疲软，防御性板块相对抗跌

• 行业表现：
  • 申万一级28个行业在四轮“类滞胀”期间均录得下跌，其中有色和国防军工跌幅超过25%。
  • 食品饮料、银行、非银金融、医药生物等行业跌幅小于10%，表现相对抗跌。
• 风格表现：
  • 大中小盘股均录得负收益，但大盘股（中证100）相对抗跌。
  • 金融和消费风格跌幅最少，分别为13.9%和12.15%。
  • 成长、周期、稳定风格跌幅均在19%左右。
• 当前趋势：近期医药生物、食品饮料、银行等防御性板块表现强势，资金已开始交易“类滞胀”情境。

4. 全球资金更倾向于配置固收类资产

• ETF资金流向：全球资金连续两个月流入固收类ETF，股票ETF流入衰减。
• 趋势反映：显示当前资金对固收类资产的偏好上升，市场情绪偏向保守。

5. 风险提示

• 核心风险因素：
  • 国内货币再宽松超预期。
  • 地方政府专项债超预期天量投放。
  • 国内松绑地产调控政策。
• 潜在影响：这些因素可能强力扭转当前“类滞胀”经济情境。

结论与建议

• 当前宏观环境处于结构性“类滞胀”阶段，工业周期尤为显著。
• 商品市场分化严重，贵金属和能源表现较强，其他板块下跌。
• A股市场整体疲软，防御性板块和大盘风格相对抗跌，可考虑增加配置。
• 全球资金偏好固收类资产，反映市场风险偏好下降。
• 投资者应关注政策变化，合理配置资产，重视基本面分析与对冲策略。

图表与数据参考

• 图2：国内实体经济债务周期见顶回落
• 图3：第七轮补库周期近于尾声
• 图4：PMI6个月移动均值VS PPI同比增速
• 图5：克强指数VSPPI同比增速
• 图6：4月重卡牵引车销量增速转负
• 图7：4月挖掘机销量增速转负
• 图8：类滞胀时段下的PMI vs PPI同比
• 图9：类滞胀时段下商品板块表现（申万一级）
• 图10：类滞胀阶段下申万一级行业表现均值
• 图11：类滞胀阶段下申万二级行业表现均值
• 图12：类滞胀阶段下大中小盘表现
• 图13：类滞胀情境下各类风格表现
• 图14：申万一级各行业近一个月涨跌幅
• 图15：4月中旬至今融资融券资金流入行业情况