20250513-东兴证券-航空业年报及一季报点评_客座率持续提升_旺季弹性值得期待_18页_1mb

航空业2024年及2025年第一季度经营状况分析及投资建议

2024年下半年至2025年第一季度，航空业持续面临盈利压力。三大航2024年第四季度扣非归母净利润亏损约108亿元，较2023年同期略有收窄但亏损规模仍较大。2025年第一季度亏损进一步扩大，合计亏损达44亿元。整体呈现"量升价降"特征，国内航线客座率显著提升但经济舱票价同比大幅下降，2024年国内经济舱平均票价较2023年下降121%，较2019年同期下降38%。淡旺季票价差距扩大，反映行业竞争加剧。

国内航线方面，民航局正推进供需再平衡。通过动态优化客座率考核、严控低客座率航段运力供给等措施，行业供给端呈现有序缩减趋势。2024年三大航国内运力投放增速维持低位，春秋航空与吉祥航空运力下降更为明显。经过两年恢复，三大航国内客座率已基本回归2019年水平，中型航司表现更优。若能在维持高客座率基础上压缩供给并稳定票价，将有助于行业盈利恢复。

国际航线恢复进展不均，供需再平衡难度较大。长航线需求恢复缓慢，导致宽体机利用率偏低。北美航线恢复率不足30%，严重制约运力利用。2024年下半年国际运力投放增速放缓，中短途国际航线呈现更大季节性波动。2025年第一季度国际客座率回落表明供给过剩问题尚未缓解。国际航线客收水平已回到疫情前，但存在以价换量现象，价格弹性有待改善。

飞机引进方面，航司引进意愿持续低迷。2020年后三大航实际引进量仅为计划值的60-70%，2024年实际引进123架次明显低于计划183架次。宽体机引进基本停滞，主要增量来自窄体机。计划退出与实际退出基本吻合，行业供给端整体维持低增长态势。预计2025-2027年期间飞机架次增速将显著低于计划值，有助市场向供需平衡过渡。

油价及汇率对行业影响有限。2024年油价同比明显下降，2025年年初至今航油价格持续低位运行。汇率波动趋于平稳，对航空业影响减弱。单位航油成本差异主要源于油价变动，飞机日利用率恢复至疫情前水平后，成本控制效果显现。

投资建议关注旺季盈利弹性。当前航空股PCF估值处于历史20%分位以下，三大航市值创18年以来新低。预计2025年旺季需求提升将更多转化为票价上涨，价格弹性或超2024年同期。叠加燃油成本优势和估值低位，行业具备较强向上弹性。建议重点关注旺季期间的盈利改善机会。

主要风险包括：宏观经济下行压力、民航政策调整、安全事故、油价汇率剧烈波动及异常天气影响。行业处于淡季与市场预期低谷，当前股价或位于左侧，需警惕政策执行效果不及预期、国际航线恢复不及预期等因素对盈利改善的制约。