20231129-天风证券-天风总量联席解读_总量每周论势2023年第43期-市场困惑仍无答案__6页_354kb

报告总结：三季度央行货币政策执行报告解读

报告核心主题：解读央行三季度货币政策执行报告，围绕“金融高质量发展”、“结构调整及效率提升”等主题展开，分析当前政策态势及对市场的影响。

一、宏观政策趋势分析

• 政策转变：央行不再将“降低信贷增速”作为货币政策目标，更注重金融支持实体经济的结构性效率。容忍M1-M2剪刀差扩大，体现了跨周期调控思维。
• 风险防控导向：央行关注部分行业的结构性问题（如新旧动能转换中的“短暂收缩”风险），防止杠杆反弹，避免重演2014-2016年经验。
• 汇率与流动性：面对汇率压力，央行态度更为谨慎，配合财政政策推进宽信用；即使有降准，资金利率仍可能维持在政策利率上方，对债市利好有限。

二、固收观点：理解央行的用心

1. 资金宽松边际收紧：央行调控资金的重点从“总量宽松”转向“结构和效率”，强调“基本匹配”原则，避免增量信贷助推杠杆。
2. 财政工具与传导机制：宽信用需财政配套（如PSL、政策性工具）和利率传导畅通。降低实际贷款利率依赖于进一步调降LPR或存款利率。
3. 债市防御为主：预计货币政策不确定性加剧，通胀压力和汇率因素可能抑制降息预期；中央经济会议前建议侧重防守。

三、金工视角：反弹待时机，结构优先

1. 短期判断：市场进入震荡期，均线距离扩大至-25%，短期均线仍低于长期均线，反弹需等待风险偏好回升信号。
2. 配置建议：继续关注“困境反转”板块，重点推荐医药、消费电子、建材、券商等；TWOBETA模型仍指向周期上游板块（如能源、化工）机会。
3. 风险与估值：估值处于历史低位，风险偏好下行空间有限，但政策真空期与宏观预期波动是潜在扰动因素。

四、非银板块策略：重组预期与弹性的券商值得关注

1. 政策双驱动：地产风险化解推进、外资流入、北交所活跃政策利好资本市场，券商进入强周期景气阶段。
2. 推荐主线：
   • 重组预期标的：方正证券、中国银河、中金公司；
   • 业绩弹性标的：高经纪+两融业务占比的券商。
3. 券商受益逻辑：资金面持续改善、监管支持政策和估值底部构成上行潜力。事件驱动窗口期已开启。

风险提示

• 宏观不确定性：海外加息尾声不明确，国内经济增长放缓、汇率波动；
• 模型局限性：金工模型基于历史数据，不完全适配未来；
• 政策不及预期：财政配合力度不足、结构性改革节奏延迟等。

总结要点

• 不降息≠紧缩预期：央行策略重心从总量宽松转向高质量发展；
• 结构为王，防守为上：债市建议低配信用利差，偏防御；股市倾向于“困境反转”与政策受益板块；
• 券商与非银为亮点：受地产业政策、资本市场活跃政策催化，具有重组预期标的弹性突出。

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