20210319-兴证国际证券-李宁-02331.HK-利润率持续改善_指引乐观_6页_1mb

李宁（02331.HK）证券研究报告总结

核心内容

本报告总结了李宁公司2020年全年业绩及未来展望，认为其在疫情下表现良好，盈利能力持续改善，具备增长潜力。分析师韩亦佳认为，公司应审慎增持。

主要财务表现

• 2020年全年业绩：

  • 营收：144.6亿元，同比增长4.2%
  • 归母净利润：16.98亿元，同比增长13.3%
  • 毛利率：49.1%，与2019年持平
  • 净利润率：11.7%，较2019年提升2.6个百分点
  • 派息比率提高至30%，每股派息20.46分

• 2020年下半年表现：

  • 营收：82.8亿元，同比增长8.7%
  • 归母净利润：10.2亿元，同比增长44.2%
  • 毛利率：48.8%，同比提升0.7个百分点
  • 净利润率：12.3%，同比提升0.6个百分点

• 财务预测（2021-2023年）：

  • 营收预计为181/226/278亿元，同比增长25%/25%/23%
  • 归母净利润预计为23.3/30.4/38.4亿元，同比增长37.2%/30.5%/26.3%
  • P/E估值分别为43x / 33x / 26x

主要观点

• H2复苏明显：2020年下半年公司业绩显著回暖，Q3和Q4流水分别实现中单位数正增长和10-20%中段增长，线上增长表现突出。
• 线上渠道增长：电商等新零售业务对全年收入贡献提升至28%，线上流水增长30-40%。
• 线下渠道调整：门店数量下降617家至6933家，但经营面积保持增长，整体线下同店销售中单位数下降。
• 毛利率稳定：尽管疫情期间折扣加深，但通过产品加价倍率提升和新旧货品比例优化，毛利率维持稳定。
• 费用控制良好：销售费用率下降1.4个百分点至30.6%，管理费用率下降1.4个百分点至5.6%。
• 库存管理优化：整体渠道存货周转月数为4.2个月，与正常年份持平，老货品比重下降，存货结构改善。
• 盈利改善趋势：2020年净利润率由9.1%提升至11.7%，预计2021年经利润率继续提升1个百分点。

关键信息

• 业绩亮点：

  • 2021年1-2月终端流水较2019年增长35%
  • 公司指引2021年收入端有望增长25%左右
  • 毛利率和净利率持续改善，品牌护城河加深

• 投资建议：

  • 当前股价对应2021/2022/2023年P/E分别为43x / 33x / 26x
  • 调整目标价至57港元，维持“审慎增持”评级

• 风险提示：

  • 行业竞争加剧
  • 库存压力可能持续
  • 新品推广不及预期

财务结构与运营效率

• 资产负债表：

  • 2020年资产总计145.9亿元，负债合计59.0亿元，资产负债率40.5%
  • 预计2021-2023年资产负债率将逐步下降至31.8%

• 现金流量：

  • 经营活动产生的净现金持续增长，2020年达2763亿元
  • 投资和融资活动净现金为负，但整体现金流健康

• 财务比率：

  • 营业收入增长率：2021-2023年预计分别为25.0% / 25.0% / 23.0%
  • 毛利率持续提升，预计2023年达51.3%
  • 净利率预计从11.7%提升至13.8%
  • 营运能力指标（如存货周转率）持续改善

结论

李宁在2020年全年业绩表现稳健，尤其是在下半年显著复苏。线上渠道增长迅速，品牌影响力和运营效率持续提升。尽管面临行业竞争和库存压力等风险，但公司盈利能力和增长潜力仍然被看好，未来三年业绩有望稳步增长。当前估值合理，上调目标价至57港元，维持“审慎增持”评级。