深度报告-20220829-国信证券-精锻科技-300258.SZ-国内乘用车精锻齿轮细分赛道龙头_45页_3mb

精锻科技（300258.SZ）总结

核心内容

精锻科技是国内乘用车精锻齿轮细分赛道的龙头企业，拥有40%以上的全国市场占有率。公司产品涵盖锥齿轮、结合齿、差速器总成、轴类件及其他，2022年H1各产品占比分别为51%、12%、13%、24%，新能源业务占比13.6%，同比提升5个百分点。

主要观点

• 行业升级：新能源汽车的快速发展正驱动齿轮行业向更高精度、更高质量方向升级，单套减速器平均搭载2-3颗齿轮，而燃油车变速器平均搭载10-20颗齿轮，新能源车差速器总成平均搭载4颗齿轮，价值约200元/件。
• 产品矩阵多元化：公司以锻造工艺与模具制造为基础，横向拓展产品矩阵，切入新能源减速器齿轮领域，推动产品向总成化和多元化发展。
• 客户拓展：公司早期绑定大众等传统车企，后持续获取海内外新能源车企定点，2022H2将启供全球电动车大客户的差速器总成，为公司带来第二增长曲线。
• 产能扩张：公司积极布局天津、重庆、宁波等地，预计2026年年产能将达到5876万件（锥齿轮）、1452万件（结合齿）、422万件（差速器总成）、291万件（轴类件），有望推动经营向上周期。
• 盈利预测：预计2022-2024年公司净利润分别为2.26亿、3.04亿、3.92亿元，对应EPS分别为0.47元、0.63元、0.81元，给予2023年27-30倍PE估值，合理区间为17.06-18.95元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 产品结构：公司核心产品包括锥齿轮、结合齿、差速器总成及其他，其中锥齿轮类占营收50.8%，结合齿类占11.6%，差速器总成占13.2%，其他产品占24.4%。
• 技术优势：公司拥有先进的齿轮模具设计与制造技术，产品精度达到德国DIN标准8级以上，成为全球汽车精锻齿轮标杆。
• 股权架构：实际控制人为夏汉关、黄静夫妇，合计持股46.29%，股权结构稳固。
• 研发投入：2022H1研发费用占比7.4%，公司重视研发，拥有较高的研发人员比例。
• 市场空间：预计2025年国内新能源车用齿轮市场空间为137.9亿元，全球市场空间为295.6亿元，2022-2025年CAGR分别为37%和49%。

行业趋势

趋势一：配套供应转移

随着新能源汽车的发展，齿轮行业从传统整车厂或总成供应商向独立齿轮厂商转移。新能源车无需变速器，而是采用减速器，导致齿轮数量减少，但价值量提升。

趋势二：需求驱动齿轮价值量提升

新能源汽车对齿轮的精度、性能、减噪等要求更高，推动齿轮价值量提升。传统燃油车变速器齿轮价值量约900元，新能源车减速器齿轮价值量约500-1000元，差速器齿轮价值量约100元，差速器总成约200元。

趋势三：单车搭载数量有望上行

双电机、混动车型的渗透将提升单车齿轮价值量，预计2025年我国双电机车型渗透率将超过40%，带动新能源车用齿轮市场增长。

风险提示

• 技术更迭
• 疫情影响
• 政策波动
• 需求不振
• 原材料涨价

投资建议

公司作为国内乘用车精锻齿轮细分赛道龙头，受益于新能源汽车的快速发展，具备较强的竞争力和增长潜力。给予“买入”评级，合理估值区间为17.06-18.95元。

财务预测

年份	营业收入（百万元）	净利润（百万元）	每股收益（元）	市盈率（PE）
2022E	1853	226	0.47	30.3
2023E	2350	304	0.63	22.5
2024E	2948	392	0.81	17.5

附录

• 主要客户：包括大众、通用、福特、丰田、宝马、奔驰等，国内新能源车市占率约22%。
• 子公司布局：公司在江苏、宁波、天津、重庆等地设有多个子公司，业务覆盖广泛。
• 研发能力：公司研发人员占比较高，技术实力强，产品屡获市场认可。

图表目录

• 图1：公司营收与历史沿革
• 图2：公司营收及增速
• 图3：公司单季度营收及增速
• 图4：公司归母净利润及增速
• 图5：公司单季度归母净利润及增速
• 图6：公司毛利率与净利率变动情况
• 图7：公司单季度毛利率与净利率变动情况
• 图8：公司费率变动情况
• 图9：公司单季度费率变动情况
• 图10：公司主要产品及价值量
• 图11：公司营业结构
• 图12：公司营业结构占主营收入比重
• 图13：公司主要客户CR5
• 图14：公司主要客户情况
• 图15：公司股权架构
• 图16：公司研发人员占比较高
• 图17：公司研发产品实力
• 图18：公司子公司布局情况
• 图19：公司子公司及其业务布局情况
• 图20：齿轮行业分类情况
• 图21：我国自动变速器搭载率预测
• 图22：2018年我国乘用车四大自动变速器搭载率
• 图23：我国与全球汽车销量及比值
• 图24：我国与全球新能源车销量及增速
• 图25：齿轮行业成长机遇
• 图26：我国电机电控搭载及多合一搭载量
• 图27：2021年乘用车减速器装机量市占率
• 图28：轴类件与盘类件加工工艺
• 图29：主要齿轮厂商研发费用对比
• 图30：我国纯电新能源乘用车双电机车型渗透率
• 图31：2022年1-6月新能源汽车上险量与电机电控搭载量
• 图32：特斯拉Model S搭载3电机版本
• 图33：双电机车型布局示意图
• 图34：四轮驱动汽车差速器布局图
• 图35：中央差速用托森差速器构造图
• 图36：近几年纯电与混动车型销量
• 图37：近几年新能源乘用车销售结构
• 图38：近几年我国新能源乘用车销量及渗透率
• 图39：新能源汽车与传统汽车齿轮价值量拆解
• 图40：新能源汽车与传统汽车齿轮价值量拆解
• 图41：公司布局的差速器总成
• 图42：公司布局的差速器总成、电机轴与逐减齿轮
• 图43：公司新能源业务占比规划
• 图44：公司配套轻量化产品
• 图45：汽车轻量化市场空间
• 图46：公司产品布局
• 图47：公司客户拓展情况
• 图48：大众汽车在中国销量及增速
• 图49：大众与通用汽车定点流程
• 图50：大众新能源汽车战略规划
• 图51：大众MEB平台车型
• 图52：公司新能源客户与产品
• 图53：2022年7月自主品牌造车新势力销量
• 图54：2022年1-7月自主品牌造车新势力销量
• 图55：2021年大众汽车2.0L及以下排量车型销量
• 图56：公司新能源业务占比规划
• 图57：新能源汽车市场向认知与产品力驱动转变
• 图58：公司产能布局
• 图59：行业固定资产与在建工程对比
• 图60：行业在建工程对比
• 图61：精锻科技投入产出比与毛利率
• 图62：双环传动投入产出比与毛利率
• 图63：精锻科技与同行业公司ROE对比
• 图64：精锻科技与同行业公司ROA对比
• 图65：精锻科技与同行业公司流动比率对比
• 图66：精锻科技与同行业公司速动比率对比
• 图67：精锻科技与同行业公司资产负债率对比
• 图68：公司经营活动产生的现金流量净额
• 图69：齿轮钢价格走势与公司采购价格
• 图70：出口集装箱运价指数

表格目录

• 表1：传统企业与新能源汽车齿轮应用变动情况
• 表2：2022年H1电驱系统装机量及市占率
• 表3：部分机械采用的齿轮精度等级
• 表4：我国2022H1新能源车型销量及相关配置
• 表5：我国/全球车用齿轮市场空间测算
• 表6：精锻科技齿轮市占率大概测算