保险行业2019年投资策略报告：戴着镣铐跳舞，守正出新-20181228-长城证券-28页_1mb

保险行业2019年投资策略报告总结

核心内容

本报告分析了2018年保险行业的发展状况及2019年的投资前景，核心观点包括：

• 2018年保险行业保费下滑趋势已收窄，行业逐步回归保障本源。
• 2019年开门红将面临一定压力，但长期保障型产品，尤其是健康险，将成为行业主力。
• 保险行业在结构优化和转型方面取得进展，为长期发展奠定基础。
• 内含价值（EV）增长有望恢复，死差益对价值的贡献逐步上升。
• 龙头险企在估值低位下具备投资价值。

主要观点

1. 2018年保费整体下滑趋势如期收窄

• 受134号文件和经济下行影响，年初年金险受到冲击，保费增速放缓。
• 接近年末，银保监会推出多项政策，加强险资入市和市场流动性，促使保费收入趋于稳定。
• 2018年1-10月，行业保费收入达3.30万亿元，同比增长2%，降幅收窄。
• 上市险企中，中国平安、中国太保、中国人寿、新华保险、中国太平及中国人保的保费收入分别同比增长19.05%、14.65%、4.49%、11.73%、7.83%及4.33%。

2. 2019年开门红健康调整，险企策略分化

• 开门红期间，理财型产品仍为主导，但保障型产品将逐步占据主导地位。
• 一些大型保险公司已开始转向保障型产品，提供更全面的风险保障服务。
• 预计2019年开门红期间，保障型产品将成为主要竞争点。

3. 健康险为主力，长期保障型产品需求上升

• 健康险成为增长最快的产品之一，中国太平、中国平安、中国人寿、新华保险等均实现健康险收入大幅增长。
• 健康险业务收入占比持续提升，中国太平健康险业务收入占比达14.8%，中国平安为40.04%，中国人寿为28.84%，新华保险为33.9%。
• 长期保障型产品的新业务价值率远高于其他产品类型，如中国平安的长期保障型保单新业务价值率达93.6%。

4. EV增长无忧，死差为盾，利差下行影响或钝化

• 2018年新单保费下滑导致市场对EV增长担忧，但近期销售边际好转，EV增长有望恢复至15%-20%。
• 死差益占比持续提升，友邦保险、中国平安、新华保险等在死差贡献方面表现突出。
• 长端利率存在下行压力，但保险行业对利差的依赖将逐步减弱。

5. 龙头险企优势凸显，估值低位下更具吸引力

• 投资建议重点推荐中国平安、新华保险、中国太保等，港股建议关注中国太平。
• 龙头险企在渠道优化、产品结构调整、费用控制等方面表现更为稳健。

关键信息

渠道结构

• 个险渠道为主力，代理人数量和人均产能提升是保费增长的关键。
• 2018年上半年，中国平安、新华保险、中国人保、中国太保的续期保费同比增长分别为41.1%、27.8%、95.2%和43.7%。
• 中国人寿续期保费占比达65.24%，同比增长13.07%，提前完成“十三五”缴费结构调整目标。

产品结构

• 健康险成为增长最快的险种之一，预计未来仍是主力。
• 保险产品逐渐从理财型向长期保障型转型，保障型产品占比持续上升。
• 健康险与传统寿险占比形成鲜明对比，如中国太平健康险占比从7.7%提升至14.8%，传统寿险占比从21.1%降至5.2%。

期限结构

• 更加倚靠长期续期业务，稳定保费增速。
• 2018年上半年，新华保险续期保费占总保费比例达79.2%，中国太保为43.7%，中国人保为95.2%。

费用支出

• 手续费及佣金支出在营业支出中的比例逐年上升。
• 中国平安、中国太保、中国人寿、中国太平等险企手续费及佣金支出同比增速分别为21.7%、14.99%、-3.01%、7.85%。
• 代理人数量与首年保费增长呈正相关，但代理人增速放缓，影响未来保费增长。

估值与盈利模式

• 保险行业处于高景气度周期，EV增长有望恢复。
• 长期保障型产品推动新业务价值率提升，成为盈利增长的重要来源。

风险提示

• 中美贸易摩擦风险
• 宏观经济下行风险
• 利率下行风险
• 汇率波动风险
• 监管风险

图表目录

• 图1：2018年上市险企月度保费收入及同比数据
• 图2：2018年上市险企月度保费收入及环比数据
• 图3：行业保费收入及增速不断回暖
• 图4：新华保险风险管理师队伍建设
• 图5：新华保险风险管理队伍实力
• 图6：首年新单保费分析模型
• 图7：近年来上市险企手续费及佣金
• 图8：近年来上市险企人均手续费及佣金
• 图9：近年来上市险企手续费及佣金占营业支出比值提升
• 图10：上市险企健康险保费收入占总保费收入比重
• 图11：长期保障型产品与其他产品新业务价值率对比：以中国平安为例
• 图12：新业务价值
• 图13：人均新业务价值
• 图14：中国平安2017营运利润拆分
• 图15：中国平安2018H营运利润拆分
• 图16：上市险企和行业寿险最低资本占比
• 图17：中债十年期国债收益率及750日移动平均线
• 图18：A股上市险企保险合同准备金
• 图19：A股上市险企准备金负债占比
• 图20：银行理财产品收益率
• 图21：上市险企总投资收益率
• 图22：上市险企净投资收益率

表格目录

• 表1：2019年开门红产品
• 表2：上市险企个险渠道代理人数据
• 表3：个险代理人数量增速与首年保费、续期保费正相关关系
• 表4：险企个险渠道首年保费测算
• 表5：中国保险深度和寿险深度测算
• 表6：中国寿险密度测算
• 表7：2020E寿险密度敏感性测算
• 表8：新华保险保费渠道情况
• 表9：中国平安保费渠道情况
• 表10：中国人寿保费渠道情况
• 表11：中国太平保费渠道情况
• 表12：中国太保保费渠道情况
• 表13：中国人保保费渠道情况
• 表14：带动内含价值增长的因素分解
• 表15：上市险企剩余边际相关
• 表16：准备金变动对净利润释放影响

总结

本报告指出，保险行业在2018年整体保费下滑趋势收窄，主要得益于政策支持和行业结构调整。2019年开门红期间，理财型产品仍为主导，但保障型产品将逐步成为竞争焦点。健康险作为长期保障型产品的代表，表现尤为突出，推动行业新业务价值率上升。保险行业通过优化渠道、产品和期限结构，为长期发展奠定基础。龙头险企在费用控制和产品转型方面表现更优，具备更强的投资价值。尽管存在一定的风险因素，但行业整体仍处于高景气度周期，未来增长可期。