20180829-光大证券-北控水务集团-00371.HK-2018年半年报点评_PPP业务转型轻资产_传统业务迎来机遇期_5页_1mb

报告摘要

北控水务集团（371.HK）2018年上半年实现收入100亿港币，同比增长10%，净利润24亿港币，同比增长24%。公司维持“买入”评级，目标价为6.66港币，当前价为4.21港币。公司业绩稳健增长，传统业务表现良好，PPP业务逐步向轻资产转型。

业绩表现稳健：2018年上半年公司实现收入100亿港币，净利润24亿港币，摊薄EPS为25.18港仙，业绩符合年初指引。上半年每股派息9.5港仙，派息率37%。
传统业务增长：公司新增水处理能力287万吨/天，总设计能力达3,404万吨/天，投运能力为2,060万吨/天。公司项目覆盖28个省、市、自治区，市占率约7%。随着环保标准提高和监管趋严，行业集中度有望提升，公司具备良好的增长潜力。
PPP业务转型：公司正在向轻资产模式转型，减少自身投资并提升技术服务和设备销售收入。上半年技术服务及设备销售增长90%。公司签约PPP项目4个，涉及金额70亿，投资额约13亿，同时中标待签约项目107亿，投资额约4.9亿。公司预计未来将更多参与有收费权的PPP项目，以降低对地方政府财政的依赖。
毛利率提升：通过集中采购设备和原材料，公司综合治理建造业务毛利率大幅提升11个百分点，达到26%。
财务状况良好：公司账面现金达129亿港币，上半年平均融资成本仅为3.4%，资金优势显著。公司资产负债率65%，净负债权益比102%，具备一定的偿债能力。
盈利预测与估值：预计2018-2020年EPS分别为0.49、0.56、0.64港币，收入与净利CAGR分别为12%和17%。当前P/E为8.7，P/B为1.4，EV/EBITDA为11，估值水平较低，具备投资价值。

收入结构：上半年公司污水及再生水收入同比+4.5%，供水收入同比+21%，综合治理建造收入同比-15%，BOT收入同比+17%，技术服务及设备销售收入同比+90%。污水及再生水收入下降主要因环卫收入从该分部移出。
业务拓展：公司新增水处理能力287万吨/天，总设计能力达3,404万吨/天，投运能力2,060万吨/天。
财务指标：
- 营业收入增长率：2018E为14%，2019E为12%，2020E为11%。
- 净利润增长率：2018E为22%，2019E为16%，2020E为15%。
- 毛利率：33%（2016）、31%（2017）、30%（2018E）、30%（2019E）、30%（2020E）。
- 净利率：19%（2016）、18%（2017）、19%（2018E）、19%（2019E）、20%（2020E）。
- ROE（归属股东）：20%（2016）、20%（2017）、19%（2018E）、18%（2019E）、19%（2020E）。
- P/E：11.6（2016）、10.1（2017）、8.7（2018E）、7.6（2019E）、6.6（2020E）。
- P/B：2.3（2016）、1.8（2017）、1.4（2018E）、1.3（2019E）、1.2（2020E）。
- EV/EBITDA：15（2016）、13（2017）、11（2018E）、9（2019E）、8（2020E）。
现金流：2018年上半年经营现金流为-1,236百万港币，投资活动现金流为-4,679百万港币，融资活动现金流为3,197百万港币，净现金流为-2,718百万港币。
风险提示：项目拓展不及预期、融资成本上升、PPP相关风险。

评级体系：
- 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
- 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%至15%。
- 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
- 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%至15%。
- 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
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