页岩油气革命影响系列报告之一_乙烷裂解制乙烯_聚烯烃行业的超级印钞机_2mb

乙烷裂解制乙烯：聚烯烃行业的超级印钞机

核心内容概述

乙烷裂解制乙烯作为一种轻质化原料路线，正逐渐成为全球乙烯生产的重要方式，尤其在北美地区，页岩油气革命带来了乙烷产量的激增，而裂解装置扩能有限，导致乙烷库存高企。随着全球原油供需趋于平衡，油价回暖预期强烈，乙烷裂解的盈利前景被看好。同时，乙烷裂解技术成熟、投资强度低，具备显著的成本和效率优势，使其成为未来乙烯生产的重要发展方向。

主要观点

1. 乙烷裂解是北美页岩油气革命后的价值挖掘

• 乙烷裂解与PDH（丙烷脱氢）一样，其繁荣源于乙烯乙烷价差的扩大。
• 北美乙烷兼具化工原料和燃料属性，页岩油气革命后乙烷产量迅速增长，但裂解装置扩能有限，导致库存剧增。
• 乙烷价格逐渐脱离原油影响，与天然气价格趋于一致，其下限由天然气价格决定。

2. 技术成熟和投资低是乙烷裂解快速发展的关键

• 乙烷裂解采用的单一气体炉技术已有多年成功应用经验，技术成熟，无瓶颈。
• 相比石脑油裂解装置，乙烷裂解装置投资强度和能耗更低，以65万吨/年乙烯装置为例，投资约40亿元，能耗仅为399万千卡/吨乙烯，远低于行业平均水平664万千卡/吨乙烯。

3. 北美乙烷过剩，东亚成为下一个套利区域

• 美国乙烷库存自2012年后持续攀升，2016年达到历史高位。
• 北美乙烷出口能力有限，未来主要出口至加拿大、西欧和印度，其中西欧和印度的乙烯原料轻质化加速将推动乙烷价格上升。
• 东亚地区由于乙烯原料成本较高，进口乙烷裂解制乙烯具备成本优势，预计吨净利润可达3000-4000元。

4. 美国乙烷出口设施逐步完善，跨区域贸易前景广阔

• 乙烷运输需低温冷冻，相比丙烷，运输成本更高，但VLEC（乙烷冷冻船）的投入将解决这一瓶颈。
• 2016年全球首艘VLEC投入运营，未来将有更多VLEC投入使用，以支持乙烷跨区域贸易。

5. 国内乙烯产能扩张，油头乙烯盈利前景存疑

• 国内乙烯产能将在2020年前新增约1041万吨，但油头乙烯在低油价环境下盈利空间受限。
• 煤制烯烃虽在低油价下仍可盈利，但受政策限制，未来投资将减少，国内乙烯生产可能重回石脑油裂解路线。

6. 进口乙烷裂解制乙烯在国内具备显著成本优势

• 进口乙烷裂解制乙烯的生产成本可控制在5300元/吨以下，远低于石脑油和MTO的生产成本。
• 在不同油价和甲醇价格场景下，乙烷裂解均具备成本优势。

关键信息

• 乙烷来源：美国乙烷主要来自天然气湿气井开发后的NGPL和原油开采副产的LRG。
• 库存情况：2016年美国乙烷库存达54百万桶，为历史高位。
• 出口增长：2016年美国乙烷出口量为95千桶/天，预计2018年将增长至约300千桶/天。
• 运输瓶颈：乙烷运输需低温冷冻，VLEC运输船是规模化贸易的关键。
• 国内需求：预计至2020年国内乙烯产能将达3700万吨，但下游消费向非乙烯路线转移，供给缺口将减少。
• 成本测算：假设乙烷价格为184美元/吨，海运费为100美元/吨，进口乙烷裂解制乙烯成本可控制在5300元/吨以下。

风险分析

• 西欧、印度和中国乙烯原料轻质化加速，可能推高乙烷价格。
• 海运能力不足，无法满足跨区域乙烷贸易需求。
• 海运费回暖可能增加成本波动。
• 北美页岩油气活动复苏超预期，可能压制原油价格回暖。

投资建议

• 分析师：裘孝锋（执业证书编号：S0930517050001）
• 联系人：赵启超（010-58452072）
• 评级：增持（维持）

图表与数据

• 图2：配置乙烷裂解炉的烯烃装置灵活进料系统
• 图10：2011年后美国乙烷库存激增
• 图11：2011年后美国乙烷价格趋于与天然气一致
• 图16：美国-西欧乙烷贸易套利空间巨大
• 图25：模拟的国内进口乙烷裂解装置烯烃制造成本
• 图26：炼化乙烯装置与进口乙烷裂解乙烯生产成本比较
• 图27：外购甲醇 MTO 与乙烷裂解乙烯生产成本比较

行业及公司评级体系

• 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；
• 增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%-15%；
• 中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度在-5%-5%；
• 减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%-15%；
• 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；
• 无评级：因无法获取必要资料或存在重大不确定性事件。

分析与估值方法局限性

• 本报告基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大差异。
• 采用的估值方法及模型具有局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。