20200622-中泰证券-凯莱英-002821.SZ-技术驱动的CDMO领导者_把握机遇_快速腾飞_32页_2mb

凯莱英（002821）总结

核心内容概览

凯莱英是一家技术驱动的CDMO（合同研发生产组织）企业，专注于为全球制药企业提供小分子和大分子药物的研发与生产服务。公司凭借20多年的技术积累和持续创新，成为国内CDMO行业的领导者，并受益于全球CDMO市场的快速发展和中国市场的增长机遇。

主要观点

• 优质赛道与行业增长：CDMO行业受益于全球医药市场扩容、专利悬崖、研发成本上升等因素，中国CDMO行业近五年CAGR达18%，预计未来将继续保持高增长。
• 技术驱动与竞争优势：凯莱英通过高研发投入，掌握多项全球领先技术，如连续性反应、生物转化、绿色化学等，构建了强大的技术壁垒，提升盈利能力和市场竞争力。
• 客户结构与市场地位：公司长期服务全球制药巨头，如默沙东、辉瑞、罗氏、礼来等，客户结构稳定且具有高附加值，2019年来自服务bigpharma的收入占比达69.25%。
• 人才储备与激励机制：凯莱英不断引进高端人才，包括诺奖得主、研究所教授、跨国药企高管等，并通过股权激励计划，保持团队稳定，促进长期发展。
• 质量与供应链体系：公司质量体系接轨国际，多次通过FDA、TGA、MFDS等国际审查，具备完整的内部供应链，从原料到制剂，提升成本控制与供货稳定性。
• 盈利预测与估值：公司预计2020-2022年收入分别为32.06亿、42.43亿和56.04亿元，净利润分别为7.29亿、9.63亿和12.66亿元，对应EPS分别为3.15元、4.16元和5.47元。当前股价对应2020年73倍PE，给予2021年65-70倍PE，合理价格区间为270.54-291.35元，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键信息

财务概况

• 总股本：231.32百万股
• 流通股本：120.55百万股
• 市价：228.71元
• 市值：52905.14百万元
• 流通市值：27571.70百万元

盈利预测

技术与研发

• 核心技术：包括连续性反应技术、生物转化技术、高温及高压反应、有机金属反应、过渡金属催化反应、晶型筛选、不对称合成等。
• 研发投入：2019年研发费用达1.93亿元，研发费用率为7.83%，处于行业领先水平。
• 专利情况：截至2019年，公司已申请专利245项，其中中国授权92项，国外授权22项。

人才与激励机制

• 高级人才引进：公司引进了诺奖得主、研究所教授、跨国药企高管等，形成核心顾问团队。
• 股权激励：2016、2018、2019年分别实施三次股权激励，授予总计309万、94万、132.4万股，提升团队稳定性与创新动力。

质量与供应链

• 国际审查：公司多次通过FDA、TGA、MFDS等国际审查，质量体系接轨国际。
• 供应链布局：公司建立了完整的内部供应链，涵盖原料、起始物料、cGMP中间体、原料药、制剂等，提升成本控制与供货稳定性。

业务布局

• 小分子CDMO：项目储备丰富，客户结构不断拓展，商业化项目占比持续提升。
• 大分子与CRO业务：公司加快布局生物大分子、多肽、ADC drug linker、寡核苷酸等，与科文斯、昭衍新药等合作，拓展一站式服务。
• 定增引入战略投资者：通过定增引入高瓴资本，带来不低于8亿元的增量订单，强化生态圈布局。

风险提示

• 非公开发行不及预期
• 下游客户创新药销售不及预期
• 临床阶段订单减少
• 上游原料价格上涨
• 人民币升值

行业背景

• 全球CDMO市场：2013-2018年保持10%以上增长，2018年市场规模达664亿美元，预计2022年将达到1057亿美元。
• 中国CDMO市场：2018年为82亿美元，仅占全球9.7%，但增长迅速，预计2023年达到299亿美元，CAGR为29.5%。
• 政策支持：国家出台多项政策支持CDMO行业发展，如生物医药合同研发和生产服务平台建设专项，强化知识产权保护，推动行业发展。

投资逻辑

凯莱英凭借技术实力、客户结构、人才储备和质量体系，成为CDMO行业的领导者，未来有望在行业高景气中持续增长，享受估值溢价。公司业务板块向外延伸，打造创新药一体化服务生态圈，打开长期增长空间。