20140226-东兴证券-北京利尔-002392.SZ-合同能源耗材管理引爆业绩_进入高增长期_24页_1mb

北京利尔深度报告总结

核心内容概述

北京利尔（002392）作为国内耐火材料行业的龙头企业，通过创新的合同能源耗材管理模式实现了业绩的爆发式增长，同时积极布局新型煤化工耐火材料市场，成为该领域的唯一上市公司总包资质持有者。公司通过整合上游原材料资源，打通了从原材料到耐材产品再到合同能源管理服务的一体化产业链，显著提升了盈利能力和市场竞争力。

主要观点

• 商业模式创新：北京利尔首创合同能源耗材管理模式，通过为客户提供耗材+服务的综合解决方案，实现客户成本降低和利润共享，显著提升了净利润率，达到传统耐材企业的6倍。
• 市场增长潜力：新型煤化工项目（如煤制油和煤制气）带来了巨大的市场空间，预计未来三年煤化工耐火材料业务年增速超70%，为公司业绩增长提供强劲动力。
• 竞争优势显著：公司是国内唯一具有新型煤化工耐火材料施工总包资质的上市公司，同时具备中高纯度菱镁矿出口资质和配额，增强了其在产业链整合方面的优势。
• 财务表现优异：预计2013-2015年营业收入年复合增长率接近50%，净利润年复合增长率超过50%，每股盈利逐年增长，动态市盈率逐步下降，估值具备良好安全边际。
• 行业前景广阔：随着我国钢铁行业集中度提升和新型煤化工发展，耐火材料行业将进入高增长阶段，北京利尔作为行业龙头，有望持续受益。

关键信息

合同能源耗材管理模式

• 模式特点：无需前期固定资产投入，仅需当期耗材与服务成本，回收周期短，风险低，资金占用少。
• 效果显著：该模式使公司单个客户规模翻番，改善回款质量，提升市场占有率。
• 盈利提升：公司毛利率达到36.41%，远高于传统耐材企业的14%-18%。

新型煤化工市场

• 市场空间：新型煤制油/气项目预计带来近80亿元的高端煤化工耐火材料市场。
• 行业增速：煤化工耐火材料市场增速由15%-25%迅速提升至40%以上。
• 公司地位：公司是国内唯一具有新型煤化工耐火材料施工总包资质的上市公司，预计14-15年煤化工业务收入分别可达3亿元和5亿元。

股权与子公司情况

• 股权结构：公司总股本约5.99亿股，流通股占比35.73%，非流通股占比64.27%。
• 子公司布局：公司旗下有10家控股公司、2家联营企业及1家合营企业，主要生产基地分布在6个地区。
• 海外拓展：公司在德国、乌克兰、印度、印尼等国家设立海外营销机构，逐步拓展国际市场。

财务指标预测

公司亮点与估值

• 投资逻辑：公司通过合同能源耗材管理模式和新型煤化工项目，实现业绩的高增长，预计2013-2015年每股盈利分别为0.30元、0.50元和0.73元。
• 估值优势：公司动态市盈率低于可比公司平均水平，具备良好的安全边际。保守给予2014年25倍PE，目标价12.5元，尚有50%增长空间。
• 行业地位：公司是国内唯一具有新型煤化工耐火材料总包资质的上市公司，同时具备菱镁矿出口资质，增强了其在产业链整合方面的优势。

风险提示

• 宏观经济风险：若宏观经济增长不及预期，可能导致钢铁需求下滑，影响公司业绩。
• 项目推进风险：新型煤化工项目推进速度若低于预期，可能影响公司未来的市场拓展和盈利能力。

结论

北京利尔凭借合同能源耗材管理模式和新型煤化工布局，实现了业绩的快速增长，市场占有率和盈利能力显著提升。公司具备良好的成长性和估值优势，维持“强烈推荐”评级，建议投资者关注其未来的发展潜力。