20140116-长城证券-北京利尔-002392.SZ-寻找耐材行业的_沙漠之花__88页_1mb

北京利尔（002392）深度报告总结

核心内容

北京利尔是耐火材料行业的龙头企业，随着钢铁行业整合加速和耐材行业盈利模式创新，公司有望在行业中脱颖而出，成为“沙漠之花”。报告指出，行业集中度提升是大势所趋，北京利尔凭借其综合服务能力、成本控制、研发优势和资金实力，将受益于这一趋势。

主要观点

• 行业整合加速：钢铁企业加速外包炼钢辅助项目，推动耐火材料行业向高集中度发展。
• 盈利模式创新：公司通过构建“整体承包模式”和“纵向一体化产业链”，提升了综合服务能力，增强了市场竞争力。
• 市场容量庞大：耐火材料行业市场规模庞大，但增速放缓，龙头企业将受益于存量市场。
• 竞争优势显著：北京利尔具备丰富的产品系列、成本控制能力、研发实力和资金优势，有助于提升市占率和盈利能力。

关键信息

• 北京利尔是最大的钢铁工业用耐火材料整体承包商之一，拥有五大生产基地，产品覆盖多个领域。
• 公司通过并购和整合，如收购金宏矿业和辽宁中兴，构建了完整的镁质耐火材料产业链。
• 钢铁行业集中度高，倒逼耐火材料行业提升集中度，北京利尔有望受益。
• 公司2013-2015年业绩复合增速预计为45%，内生增长和并购贡献是主要驱动力。
• 龙头企业盈利模式深化，从“产品供应商”向“综合方案服务商”转变，提升自由度和盈利能力。

投资建议

• 评级：给予“强烈推荐”评级。
• 目标价：2014年目标价为12.3元，对应28倍PE。
• 催化剂：业绩超预期、客户资源整合取得新突破。
• 风险提示：客户整合进度低于预期、辽宁镁质材料基地建设进度低于预期。

公司分析

内生增长强劲

• 公司2013年以来盈利逐季回升，2013年前三季度净利润同比增长40%，高于收入增速。
• 收入增速保持稳定，预计2014、2015年仍可保持20%以上的增速。
• 公司通过优化管理、提升产品质量和成本控制能力，实现盈利回升。

并购贡献显著

• 通过收购金宏矿业和辽宁中兴，公司构建了完整的镁质耐火材料产业链。
• 金宏矿业和辽宁中兴的盈利预测分别为2014年3000万元和2500万元，预计2015年分别达到6588万元和4000万元。
• 收购后，公司对中兴的管理优化和销售整合将显著提升其盈利能力。

盈利模式深化

• 公司通过“整体承包模式”与钢铁企业建立战略合作关系，从“产品制造商”向“整体承包商”转变。
• 推进“产权为纽带的共同体”模式，进一步整合客户资源，提升市场拓展能力。
• 出资设立青岛斯迪尔盛，进军冶金炉料市场，丰富产品结构，提升服务能力。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2013-2015年公司EPS分别为0.285元、0.44元和0.6元，复合增速45%。
• 估值：采用绝对估值和相对估值法，认为公司目前估值偏低，给予2014年28倍PE，目标价12.3元。
• 财务费用率：公司财务费用率预计为-1.5%，因货币资金充足，可投资高收益理财产品。
• 销售费用率：预计2014年销售费用率不超过13%。

行业趋势

• 钢铁行业转型：去产能、环保搬迁、产品升级是钢铁行业的主要趋势，推动耐火材料行业整合。
• 耐火材料行业集中度提升：国内耐火材料行业集中度较低，未来有望向国际水平靠拢。
• 资源化趋势：菱镁矿等资源区域分布集中，公司通过纵向一体化控制资源，提升盈利能力和市场地位。

国际比较

• 欧洲市场：奥镁和维苏威占据60%以上市场份额，是超大规模耐火材料企业。
• 日本市场：黑崎播磨和品川合计占50%以上市场份额，与钢铁企业形成股权合作。
• 启示：中国耐火材料行业未来将向高集中度发展，龙头企业有望成为行业龙头。

市场前景

• 行业整合：随着钢铁行业整合，耐火材料行业将加速集中，龙头企业将受益。
• 盈利增长：内生增长和并购贡献将支持公司2014-2015年业绩持续快速增长。
• 客户资源：公司通过与大型钢企合作，整合客户资源，提升市场占有率。

总结

北京利尔作为耐火材料行业的龙头企业，凭借其综合服务能力、成本控制、研发优势和资金实力，有望在行业整合中脱颖而出，实现快速增长。公司通过并购和整合，构建完整的产业链，提升盈利能力。预计2013-2015年公司业绩复合增速为45%，给予“强烈推荐”评级。