20140304-招商证券-北京利尔-002392.SZ-传统业务份额将迅速提升_期待后续转型_23页_1mb
报告摘要
北京利尔（002392.SZ）详细总结
核心内容概述
北京利尔是钢铁用耐火材料行业的龙头企业之一，2013年收入为14.6亿元，同比增长14%，净利润为1.8亿元，同比增长57%。公司通过纵向、横向和跨领域的资源整合，积极拓展市场份额，并探索转型机会。当前股价为8.39元，对应2014年估值为19.1倍，首次给予“审慎推荐-A”投资评级。
主要观点
- 行业现状：耐火材料行业已进入成熟期，市场增长有限，未来主要依赖市场份额的提升。
- 行业分散：我国耐火材料行业竞争主体为民营企业，前十大企业市场份额不到10%，行业集中度较低。
- 公司策略：公司采取“三位一体”的资源整合策略，包括纵向产业链整合、横向整合和跨领域扩张，以提升市场占有率和盈利能力。
- 盈利预测：预计公司2013-2015年的EPS分别为0.29、0.44和0.62元，毛利率逐步提升，未来成长空间较大。
- 风险提示：客户拓展不力和应收账款大幅上升是主要风险因素。
关键信息
公司基础数据
| 指标 | 数值 |
|---|---|
| 上证综指 | 2060 |
| 总股本（万股） | 59928 |
| 已上市流通股（万股） | 18432 |
| 总市值（亿元） | 51 |
| 流通市值（亿元） | 16 |
| 每股净资产（MRQ） | 4.5 |
| ROE（TTM） | 5.5% |
| 资产负债率 | 24.1% |
| 主要股东 | 赵继增 |
| 主要股东持股比例 | 31.04% |
股价表现
| 时间 | 绝对表现 | 相对表现 |
|---|---|---|
| 1m | 7% | 8% |
| 6m | 23% | 29% |
| 12m | 8% | 26% |
财务数据与估值
| 会计年度 | 主营收入(百万元) | 同比增长 | 营业利润(百万元) | 同比增长 | 净利润(百万元) | 同比增长 | PE | PB |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2011 | 920 | 30% | 129 | 4% | 120 | 13% | 37.9 | 2.4 |
| 2012 | 1101 | 20% | 126 | -2% | 112 | -7% | 40.7 | 2.3 |
| 2013E | 1459 | 33% | 201 | 59% | 175 | 57% | 28.8 | 2.6 |
| 2014E | 1909 | 31% | 307 | 53% | 265 | 51% | 19.1 | 2.3 |
| 2015E | 2378 | 25% | 440 | 43% | 376 | 42% | 13.4 | 2.1 |
资源整合策略
纵向整合
- 公司收购辽宁金宏矿业，获得菱镁矿资源，打通从菱镁矿到耐火材料制品的产业链。
- 预计2014年达产后，公司将成为辽宁省内前五大的菱镁矿开采企业。
横向整合
- 公司通过并购提升市场份额，2013年6月收购辽宁中兴矿业，获得20万吨耐火材料产能。
- 未来计划继续通过并购扩大规模，提升竞争力。
跨领域扩张
- 公司已进入煤化工用耐火材料领域，是国内仅有的三家企业之一。
- 煤化工行业增长迅速，且产品门槛高，公司有望从中受益。
客户资源整合
- 推广整体承包模式，2012年底整体承包收入占比达71.3%。
- 整体承包模式有助于提升客户满意度，同时增加公司毛利率。
盈利预测关键假设
| 项目 | 2013E | 2014E | 2015E |
|---|---|---|---|
| 传统业务 | 118526 | 136304 | 155387 |
| 煤化工业务 | 14000 | 19600 | 27440 |
| 金宏矿业 | 2917 | 10000 | 20000 |
| 辽宁中兴 | 10417 | 25000 | 35000 |
| 合计 | 145859 | 190904 | 237827 |
| 毛利率 | 36.4% | 37.4% | 38.8% |
风险提示
- 客户拓展不力：若无法有效拓展客户，将影响市场份额。
- 应收账款上升：公司应收账款占收入比例较高，可能影响现金流和财务健康。
附录：奥镁公司分析
奥镁（RHI）是全球最大的耐火材料公司，2012年收入为18.4亿欧元，市值约10亿欧元。其主要下游为钢铁行业，占比61%。公司计划到2020年实现销售收入30亿欧元，年均复合增速为6.3%。其战略重点包括：
- 新兴市场国家盈利增长
- 上游原材料整合
- 商业整合及创新项目
奥镁的PE中枢逐步下移，从18倍降至7倍左右，显示其估值趋于稳定。公司历史走势与大盘相近，但个别年份因业绩波动或子公司问题出现较大变化。
图表目录
- 图1：北京利尔营业收入和同比增速
- 图2：北京利尔净利润和同比增速
- 图3：北京利尔2012年分产品收入占比情况
- 图4：北京利尔三位一体的资源整合
- 图5：耐火材料分类情况
- 图6：耐火材料主要下游应用介绍
- 图7：我国耐火材料产量和增速
- 图8：全国粗钢产量增速趋缓
- 图9：我国钢铁工业耐火材料单耗持续下降
- 图10：金宏矿业矿山资源品位分布
- 图11：北京利尔辽宁镁质耐火材料基地情况介绍
- 图12：北京利尔2009年生产成本拆分
- 图13：我国炼钢行业毛利率水平降至低位
- 图14：我国炼钢行业吨钢利润总额跌至历史低点
- 图15：耐火材料销售模式转变给龙头企业带来成长空间
- 图16：北京利尔近几年整体承包率变化情况
- 图17：北京利尔与濮耐股份毛利率情况
- 图18：北京利尔与濮耐股份研发费用占收入之比
- 图19：北京利尔与濮耐股份销售费用率对比
- 图20：北京利尔2012年销售费用细项占比
- 图21：北京利尔与濮耐股份财务费用率对比
- 图22：北京利尔与濮耐股份净利润率对比
- 图23：北京利尔与濮耐股份经营性现金流净额
- 图24：北京利尔与濮耐股份应收账款及占比
- 图25：奥镁公司全球布局情况
- 图26：奥镁公司历年收入变动情况
- 图27：奥镁公司历年净利润变动情况
- 图28：奥镁公司2012年下游收入占比
- 图29：奥镁公司2012年下游分地区收入占比
- 图30：奥镁公司市值与奥地利市场指数走势情况
- 图31：奥镁公司历史PE中枢逐步下移
- 图32：北京利尔历史PE Band
- 图33：北京利尔历史PB Band
表格目录
- 表1：包钢与日韩钢铁企业转炉用耐火材料消耗对比
- 表2：我国前十大耐火材料企业产量及其在国内占比
- 表3：我国主要钢铁系耐材企业产量和市占率
- 表4：我国主要外资耐火材料企业情况
- 表5：我国菱镁矿资源主要分布区域
- 表6：近几年耐火材料制品行业部分收购兼并事项
- 表7：部分耐火材料企业与钢厂合资成立子公司的案例
- 表8：北京利尔盈利预测关键假设表
- 表9：奥镁公司未来的战略重点
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