宏观美股：疫情掣肘基本面；低油价冲击流动性-20200310-广发证券-16页_1mb

美股调整结束了吗？总结

核心内容概述

本报告分析了美股在2020年初的调整是否结束，结合四因子模型和当前的疫情、油价等外部因素，探讨了美股未来走势的可能情形及潜在风险。

四因子模型与美股调整判断

我们构建了美股四因子模型，包括：

• 美国ISM制造业PMI（代表美国经济）
• 摩根大通全球制造业PMI（代表全球或非美经济）
• 2年期美债收益率（代表无风险利率）
• 经济政策不确定性指数（EPU）（代表美股风险溢价）

该模型用于判断美股是否处于超涨或超调状态。每当标普500指数向上偏离模型结果超过5%，则认为存在超涨风险；向下偏离5%则可能意味着调整结束或即将回升。

• 模型显示：2019年12月标普500指数向上偏离模型值18.7%，随后1-2月美股出现调整。
• 当前状态：截至2020年1月，标普500指数仍向上偏离模型值7%，表明调整仍在进行中。
• 未见超调信号：即使美股已大幅调整，但只要未出现超调信号，就难言调整结束。

境外疫情对美股的影响

• 疫情仍处于初始阶段：欧美疫情发展较晚，尚未对制造业PMI造成明显影响。
• 疫情数据的不确定性：境外疫情确诊人数上升斜率处于中国湖北省外与日本之间，若接近中国水平，欧美制造业PMI可能大幅下滑；若接近日本水平，则温和放缓。
• 全球制造业PMI预计回落：无论疫情如何发展，3月全球制造业PMI大概率低于荣枯线，甚至进一步下滑。
• 对四因子模型的影响：疫情将掣肘美国制造业PMI与全球制造业PMI两个因子，影响美股基本面判断。

超低油价对美股的影响

• 油价下跌的两个阶段：
  • 需求冲击：1月下旬至2月底，油价下跌主要反映中国及全球疫情对经济活动的抑制。
  • 供给冲击：3月初OPEC+会议破裂，导致油价进一步暴跌。
• 油价跌破盈亏平衡点：WTI与布伦特油价均跌破多数产油国的盈亏平衡成本，甚至低于部分国家的现金成本。
• 经济与金融风险加剧：
  • 经济衰退风险：油价下跌将对产油国的GDP、外汇储备和财政状况造成严重影响。
  • 流动性风险：产油国可能通过主权基金抛售境外资产来缓解风险，进一步抑制市场风险偏好。
• 对美股的影响：油价下跌将限制市场风险溢价，从而对美股构成压力。

美股何时结束调整？

根据四因子模型及当前市场环境，未来1-2个月可能有以下四种情形：

1. 情形一：OPEC+重回谈判桌，减产计划落地，国际油价回升至40-45美元/桶区间，市场风险偏好改善，美股有望止跌。
2. 情形二：OPEC+会议僵局，但欧美疫情未恶化，美股或于3月筑底，4月企稳。
3. 情形三：OPEC+价格战持续，欧美疫情恶化，美股跌势可能延续至二季度。
4. 情形四：OPEC+价格战升级，市场出现流动性危机，美股、美债及黄金等安全资产也面临抛售风险。

关键风险提示

• 货币政策超预期：主要经济体货币政策可能带来市场波动。
• 全球疫情超预期：疫情发展可能超出当前预期，对经济和市场造成更大冲击。
• 国际油价超预期：油价进一步下跌可能加剧全球经济和金融风险。

总结要点

• 美股调整尚未结束：标普500指数仍处于超涨状态，未出现超调信号。
• 疫情与油价是主要拖累因素：疫情对制造业PMI构成压力，油价下跌抑制市场风险偏好。
• 未来走势取决于OPEC+谈判与疫情发展：四种情形分别对应不同的市场反应。
• 需警惕流动性风险：产油国抛售境外资产可能加剧全球市场波动。

分析师信息

• 张静静：海外宏观首席分析师，南开大学理学硕士，曾任南华期货宏观策略研究副总监、天风证券固定收益部资深分析师。

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