20210301-安信证券-涪陵榨菜-002507.SZ-品牌投入新周期_成长进入新阶段_9页_1mb

涪陵榨菜（002507.SZ）总结

核心内容

涪陵榨菜（002507.SZ）在2021年开局良好，Q4业绩略超预期，2021年Q1经销商进货额大幅增长。公司通过品牌建设、渠道改革和产能扩张等举措，迈入新的发展阶段，目标实现百亿乌江战略。2021年青菜头价格创新高，预计公司能通过提价、降本增效和产能提升消化成本上涨，提升市占率。

主要观点

• 2020年业绩表现：公司预计2020年收入22.7亿元，同比增长14.2%，归母净利润7.8亿元，同比增长28.4%。其中，Q4收入4.7亿元，同比增长23.2%，归母净利润1.6亿元，同比增长87.5%。
• 费用投放均衡化：2020年公司销售费用率维持在15.5%-16%之间，净利率在33%-35%之间，相比2019年Q4的高费用低利润有所改善。
• 提价效应显现：2020年6月公司对部分产品缩规格提价，推动收入和利润增长。
• 2021年青菜头价格上涨：2021年涪陵青菜头收购价创新高，主要由于种植面积减少及自然灾害影响。公司有能力消化成本上涨，维持毛利率提升趋势。
• 品牌建设：公司通过分众、央视广告投放、新媒体直播带货、地面推广和地标广告，推动品牌年轻化和消费场景多元化。
• 渠道改革：公司加强县级市场下沉，2020年县级市场收入增速超30%。同时，优化销售人员考核机制，提升积极性。
• 产能扩张：公司通过定增募集33亿元用于产能建设，预计产能提升2倍，为未来增长提供保障。
• 投资建议：暂不考虑增发，预计2020-2022年EPS分别为0.98、1.12、1.61元，给予6个月目标价60.00元，对应2021年54倍PE，维持“买入-A”评级。

关键信息

2021年青菜头价格与市占率

• 青菜头价格上涨：2021年涪陵青菜头收购价达1350-1500元/吨，较往年同期上涨。
• 历史表现：青菜头收购价高位时期，乌江销量/收入增长显著，挤压中小品牌市场份额。
• 成本消化能力：公司通过提价、降本增效、大容量窖池等方式消化成本上涨，毛利率保持提升趋势。

渠道下沉

• 县级市场增长：2020年以来，县级市场收入增速超过30%。
• 市场潜力：低线城市人口占全国总人口的56.41%，公司未来计划覆盖80%-90%的县级市场。
• 渠道改革：2019年起，渠道下沉更加稳健，经销商数量增加，覆盖范围扩大。

产能与投资

• 定增计划：公司拟募集33亿元用于产能建设，预计新增40.7万吨原料窖池和20万吨榨菜产能。
• 产能提升：项目投产后产能将增加2倍，有助于实现百亿乌江目标。

财务预测

• 营收与利润增长：预计2020-2022年营收分别为22.7亿元、2958.1亿元、3549.1亿元；净利润分别为777.1亿元、881.1亿元、1273.7亿元。
• 每股收益：预计2020-2022年EPS分别为0.98元、1.12元、1.61元。
• 估值指标：2021年PE为40.0倍，PB为8.7倍，P/S为11.9倍，EV/EBITDA为29.0倍。

风险提示

• 渠道下沉与品牌建设进度不及预期。
• 长期品类扩张不及预期。

财务指标概览

投资建议

• 目标价：6个月目标价60.00元，对应2021年54倍PE。
• 评级：维持“买入-A”评级。
• EPS预测：2020-2022年分别为0.98元、1.12元、1.61元。

结论

涪陵榨菜正通过品牌建设、渠道改革和产能扩张，进入新的增长阶段。公司具备较强的成本消化能力和市场拓展潜力，未来成长性可期。投资者可关注其在青菜头价格上涨背景下，是否能有效提升市占率和盈利能力。