20170413-西南证券-三峡水利-600116.SH-天时地利人和_四海八荒发电侧改革第一股_30页_1mb

三峡水利（600116）深度报告总结

核心内容

三峡水利（600116）是一家位于重庆市的电力上市公司，从事发电、供电及电力勘察设计等业务，是重庆地区唯一一家售电侧改革试点企业。公司拥有多个水电站，总装机容量为22.8万千瓦，覆盖万州区 80% 的面积和 50% 以上的供电需求，是三峡库区的重要电力支撑点。公司现为三峡集团第二大股东，借助集团资源有望实现从地方小水电企业向全国一流售电企业的转型。

主要观点

• 电改机遇：电力改革加速推进，售电业务逐步放开，为清洁能源如水电带来新机遇，公司有望在市场化交易中受益。
• 三峡集团入驻：三峡集团通过股权收购成为公司第二大股东，为公司带来低成本水电资源，提升盈利能力。
• 四网融合：三峡集团计划整合涪陵聚龙电力、乌江电力等地方电网资源，打造“三峡电网”，公司有望成为整合平台，实现利润和市场空间的显著提升。
• 盈利弹性：若外购电被三峡集团低成本水电替代，公司利润有望提升 40%；若四网融合顺利，净利润可提升至8亿元；若公司进一步拓展万州、重庆市场，潜在利润空间可达10亿元。
• 市值预期：公司有望成长为重庆乃至全国售电龙头，长期市值可达300亿元，给予2017年60倍PE估值溢价，目标价16.8元/股。

关键信息

公司概况

• 公司成立于1994年，1997年上市，是重庆市首家电力上市公司。
• 拥有多个水电站，如鱼背山、双河、赶场等，总装机容量22.78万千瓦，覆盖万州区 80% 的面积和 50% 以上的供电需求。
• 公司业务包括发电、售电、勘察设计与安装、蒸汽销售等，其中售电业务是主要利润来源。

电改背景

• 电力改革是大势所趋，旨在优化能源结构、还原电力商品属性、构建电力市场体系。
• 重庆作为首批售电侧改革试点城市，政府支持电改以降低电价、促进工业发展。
• 售电公司通过电力交易赚取价差，未来竞争将更加激烈。

股权结构与三峡集团影响

• 公司目前总股本9.93亿股，三峡集团持股15.4%，成为第二大股东。
• 三峡集团通过长江电力、长兴电力等对乌江电力、聚龙电力等深度介入，未来可能将资产注入公司。
• 公司有望成为四网融合的平台，实现售电规模和利润的快速提升。

盈利预测与估值

• 2017-2019年预计EPS分别为0.28元、0.33元和0.39元，对应PE为48X、41X和34X。
• 考虑利润弹性，给予2017年60X估值溢价，目标价16.8元/股。
• 公司具备成长为全国售电龙头的潜力，长期市值可达300亿元。

风险提示

• 来水波动可能影响发电量和利润。
• 在建电站建设进度不及预期可能影响装机容量和自发电量。
• 三峡集团在重庆的资源整合可能不及预期。
• 电力改革进展缓慢可能影响市场交易机制的完善。

售电业务潜力

• 公司售电业务目前占总营收的70%以上，若外购电被三峡集团低成本水电替代，利润将提升约1.06亿元。
• 若四网融合成功，公司利润有望提升至8亿元。
• 万州市场若售电量提升至80%，净利润空间约2.5亿元；重庆市场若进一步放开，售电利润可达30亿-60亿元。

市场前景

• 重庆经济基础良好，电力需求增长快，存在较大电力缺口。
• 电力改革持续推进，售电业务逐步市场化，公司有望在重庆及周边地区获得更大市场份额。
• 公司未来可能在全国范围拓展售电业务，成为国内售电龙头。

估值与投资建议

• 给予2017年60X估值溢价，目标价16.8元/股。
• 维持“买入”评级，认为公司具备成长潜力，长期价值可期。

总结

三峡水利作为重庆地区稀缺的厂网合一企业，具备良好的区域优势和盈利基础。三峡集团入驻为公司带来低成本电力资源，有望推动其从地方小水电企业向全国售电龙头转型。在电力改革加速的背景下，公司有望通过外购电替代、四网融合、市场拓展等方式显著提升盈利水平，长期市值潜力巨大。