20180720-广发证券-晨光文具-603899.SH-晨光文具_复盘之路_一体两翼_腾飞在即_53页_2mb

报告摘要

晨光文具是一家以“一体两翼”为核心的文具企业，分别指传统文具业务、办公直销业务（科力普）和精品文创业务（九木杂物社、晨光科技）。公司通过多渠道布局和产品线扩展，持续提升品牌影响力和市场占有率。

核心竞争力：
- “一体两翼”业务模式是晨光文具的核心竞争力。
- 传统业务依托品牌力、渠道力和生产力，形成稳定增长。
- 科力普办公直销业务具有团队优势、仓储物流完善、客户结构完整和对接能力强。
- 精品文创依靠产品选择、品牌基础和运营管理经验推动增长。
发展历程：
- 晨光文具的发展经历了五个阶段：贸易起步、事业发展、渠道与品牌建设、集团化发展、变革与创新。
- 从贸易代理起步，逐步转型为自主制造和品牌运营，后又发展为连锁加盟和新零售模式。
国际对标分析：
- 传统业务对标BIC，办公直销对标史泰博，精品文创对标无印良品。
- 与BIC相比，晨光的综合毛利率较低，但公司正通过产品升级和品牌建设提升。
- 与史泰博相比，晨光科力普是2B模式，而史泰博是2C模式，晨光在办公直销领域具备独特优势。
- 与无印良品相比，九木杂物社的客单价较低，但产品线丰富，品牌定位年轻化。

盈利预测：
- 预计2018-2020年营业收入分别为83.64亿元、110.33亿元、143.79亿元。
- 归母净利润分别为8.22亿元、10.40亿元、13.06亿元。
- 当前股价对应2018年33.8xPE，分析师维持“买入”评级。
业务模式：
- 传统业务：通过门店和产品升级实现稳健增长，产品线已涵盖8大类、50多个品项，超过5000款。
- 办公直销业务（科力普）：通过收购欧迪中国，扩大客户结构，计划全国布局7个核心大仓。
- 精品文创业务：通过晨光生活馆、九木杂物社、晨光科技形成线上线下全渠道销售体系。
销售渠道：
- 传统业务以区域经销为主，结合办公直销、直营大店、KA销售和境外经销。
- 科力普主要面向B端客户，服务能力强，未来将提升自有品牌渗透率。
- 九木杂物社以线下体验为主，计划推出加盟模式，提升门店数量。
成本与毛利率：
- 科力普毛利率较低，但可通过降低成本、规模效应、优化客户结构和提升自有品牌渗透率提高。
- 原材料采购方式多样，部分自产，部分进口，公司正尝试自产以提升毛利率。
风险提示：
- 精品文创拓展不达预期。
- 文具市场竞争加剧。
- 科力普业务拓展速度放缓。
- 原材料价格上涨影响毛利率。

营业收入预测：
- 2018年：83.64亿元（增长31.6%）
- 2019年：110.33亿元（增长31.9%）
- 2020年：143.79亿元（增长30.3%）
归母净利润预测：
- 2018年：8.22亿元（增长29.6%）
- 2019年：10.40亿元（增长26.5%）
- 2020年：13.06亿元（增长25.6%）
EPS预测：
- 2018年：0.89元
- 2019年：1.13元
- 2020年：1.42元
当前股价对应2018年PE：33.8xPE，分析师看好公司中长期发展趋势，维持“买入”评级。