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微创医疗首次覆盖深度报告总结

核心内容

微创医疗是一家国内创新领先的高值耗材平台型公司，产品线覆盖心血管、骨科、心率管理、神经介入、心脏瓣膜、手术机器人等多个领域。2022年将成为公司成长性拐点，多个国内首创产品有望获批，推动业绩快速增长。

主要观点

• 产品线全面覆盖：公司自1998年成立以来，已从单一产品线发展为覆盖多个领域的平台型企业。
• 2022年成长性拐点：2022年将是公司成长性拐点的一年，多个创新产品获批，推动业绩增长。
• 收入结构优化：心率管理板块预计成为公司收入占比最高的板块，2023年营收占比有望达到27%。
• 全球商业化能力：公司销售覆盖全球80多个国家和地区，出口占比近50%，具备强大的全球商业化能力。
• 盈利能力回升：2023年公司毛利率有望回升至68.7%，研发费用稳定提升，销售与管理费用率维持稳定。

关键信息

1. 高值耗材平台型公司

• 公司产品线覆盖心血管、骨科、心率管理、神经介入、心脏瓣膜、手术机器人等。
• 2020年各板块营收占比分别为冠脉介入22%、骨科31%、心率管理28%。
• 公司2022年将有多个产品获批，包括MRI兼容起搏器、颅内取栓支架、手术机器人等。

2. 收入增长预测

• 2021-2023年公司总收入CAGR预计为38.7%，远高于2018-2020年的-4.1%。
• 各板块收入增速预测：
  • 心率管理：2021-2023年CAGR 38.3%，2023年国内收入CAGR 204%。
  • 骨科：2022/2023年收入增速预计为25.7% - 31.2%。
  • 冠脉介入：2022/2023年收入增速预计为20% - 30%。
  • 主动脉及外周介入：2021-2023年CAGR 36.8%。
  • 神经介入：2021-2023年CAGR 50%-60%。
  • 心脏瓣膜：2022-2023年CAGR 49.4%。
  • 手术机器人：2023年有望实现5亿元收入。

3. 全球化布局

• 公司产品覆盖20000多家医院，销售区域覆盖全球80多个国家和地区。
• 海外收入占比近50%，出口以欧美为主。
• 公司通过并购Wright关节业务，完善海外销售布局，2021年海外起搏器收入同比增长34%。

4. 盈利能力分析

• 毛利率：2021年受集采影响明显下降，2023年有望回升至68.7%。
• 研发费用：预计2021-2023年研发投入分别为15亿、17亿、19亿元，研发费用率分别为29%、24%、19%。
• 销售费用率：预计维持在34%-35%。
• 管理费用率：预计2021-2023年分别为25%、21%、17%。

5. 盈利预测与估值

• 营收预测：2021-2023年公司营业总收入分别为791、1073、1521百万美元，同比增长分别为22%、36%、42%。
• 估值：参考可比公司估值，给予2022年9倍PS值，对应市值97亿美元，目标价为41.34元，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

• 新产品研发及商业化不及预期的风险
• 医疗器械集采或集采降价远超预期的风险
• 新冠疫情持续的风险
• 公司销售渠道波动的风险
• 行业竞争加剧的风险
• 新并购板块整合不及预期的风险
• 外汇波动的风险

财务摘要

产品线与增长点

心率管理

• 国内：高端起搏器获批，预计2021-2023年国内收入CAGR达204%。
• 海外：2022-2023年海外收入CAGR预计为20%。

骨科

• 国内：集采中标，市占率提升5倍，2022/2023年国内销量预计增长150%-200%。
• 海外：2022/2023年海外销量预计增长10%-15%。

冠脉介入

• 国内：2022/2023年国内销量预计增长30%-40%。
• 海外：Firehawk销量预计增长50%。

神经介入

• 2021-2023年收入CAGR预计达50%-60%。
• 国内市场份额有望提升至9%，相较2020年提升4%。

手术机器人

• 2023年有望实现5亿元收入。
• 产品商业化能力强，市场教育和推广能力将成为关键。

心脏瓣膜

• 2022-2023年收入CAGR预计达49.4%。
• 有望复制主动脉瓣350%-400%的同比增长水平。

眼科与医美

• 市场空间巨大，2020年眼科市场规模达317亿元，医美市场规模达2000亿元。
• 预计未来将实现产品营收快速增长。

结论

微创医疗在2022年迎来成长性拐点，多个创新产品获批，推动业绩快速增长。公司具备强大的商业化能力和全球化布局，未来有望在心率管理、骨科、冠脉介入、神经介入、心脏瓣膜、手术机器人等板块实现快速增长，成为国内创新领先的医疗器械龙头。