20210126-第一上海证券-新东方在线-01797.HK-业务持续调整_坚持非烧钱获客扩张_3页_430kb
报告摘要
买入评级总结：东方优播2021年半年度业务与财务分析
核心内容概述
本总结基于第一上海对东方优播2021年上半年业务与财务数据的分析，重点聚焦公司业务调整、非烧钱获客策略及财务表现，同时提供估值目标和投资评级。
主要观点
- 公司策略：东方优播采取“业务持续调整，坚持非烧钱获客扩张”的策略，将营销预算用于人员和质量提升，以提高长期竞争力。
- 业务增长：公司整体业务仍处于扩张阶段，但部分业务分部如大学和学前教育因疫情及转型压力出现收入下滑。
- K12业务表现突出：K12业务是公司主要增长引擎，付费学生人次大幅增长，尽管课程价格有所下调，但收入和学生人次均实现显著增长。
- 财务表现：公司仍处于亏损状态，但收入和学生人次持续增长，现金流表现复杂，存在投资活动与融资活动的显著波动。
- 估值与评级：基于10%的折现率和3%的永续增长率，公司目标价为31.5港元，较当前股价26港元有21.2%的上升空间，给予“买入”评级。
关键信息
1. 2021年上半年业绩概览
| 指标 | 金额（百万元） | 同比变化 |
|---|---|---|
| 主营业务收入 | 6.76亿元 | +19.2% |
| 毛利 | 1.53亿元 | - |
| 毛利率 | 22.6% | - |
| 归母净利润 | -6.74亿元 | - |
| 付费学生人次 | 214万人次 | +62.5% |
2. 分部业务情况
| 分部 | 营收（百万元） | 同比变化 | 付费学生人次 | 同比变化 |
|---|---|---|---|---|
| K12分部 | 3.37亿元 | +162.9% | 183.8万人次 | +143.4% |
| 大学分部 | 292.4百万元 | -19.1% | 29.9万人 | - |
| 机构客户 | 43百万元 | -24% | - | - |
| 学前教育 | 4.4百万元 | -79.3% | 0.3万人次 | -91.7% |
3. K12业务详细情况
- K12课程：总付费学生人次同比增长170.3%，收入同比增加145.6%至1.5亿元，毛利率约为4.4%。
- 大班课程：已进入100个城市，正价课程价格由764元升至816元，付费学生人次同比增长134.4%，收入同增238.1%至1.86亿元，毛利率约为-50%。
4. 估值分析
- 目标价：31.5港元，较当前股价26港元有21.2%的上升空间。
- 估值方法：采用10%折现率和3%永续增长率进行估值。
5. 财务数据摘要
| 指标 | 2019实际 | 2020实际 | 2021预测 | 2022预测 | 2023预测 |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入（百万元） | 919 | 1,081 | 1,490 | 2,490 | 3,983 |
| 收入增长率(%) | 41.3% | 17.6% | 37.9% | 67.1% | 59.9% |
| 毛利率(%) | 55.1% | 45.6% | 21.4% | 31.5% | 36.8% |
| EBITDA利率(%) | -13.3% | -62.4% | -101.5% | -57.6% | -34.9% |
| 净利率(%) | -7.0% | -70.2% | -113.2% | -63.9% | -38.9% |
| 资产负债率 | 21.4% | 38.9% | 80.5% | 79.3% | 76.4% |
| 流动比率 | 436.2% | 256.8% | 77.3% | 73.7% | 75.6% |
| ROA | -1.2% | -24.3% | -108.3% | -97.1% | -87.6% |
| ROE | -1.5% | -39.8% | -555.5% | -86.6% | -80.8% |
6. 现金流量分析
| 指标 | 2019实际 | 2020实际 | 2021预测 | 2022预测 | 2023预测 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营运现金流（百万元） | -24,711 | -521,434 | -1,522,690 | -1,447,663 | -1,398,417 |
| 资本开支（百万元） | -20,830 | -79,800 | -54,010 | -54,010 | -43,208 |
| 投资活动现金流（百万元） | 15,880 | -1,433,379 | 1,416,919 | -54,010 | -43,208 |
| 融资活动现金流（百万元） | 1,702,448 | -135,486 | 0 | 1,500,000 | 1,500,000 |
结论
东方优播在2021年上半年展现出显著的业务调整和扩张成果，尤其是在K12领域，尽管毛利率较低，但付费学生人次和收入均实现快速增长。公司采取非烧钱策略，聚焦低线城市市场，推动多学科低价套餐的普及。尽管整体仍处于亏损状态，但盈利能力和财务结构逐步改善。基于当前估值模型，公司目标价为31.5港元，较当前股价有较大上升空间，因此给予“买入”评级。
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