深度报告-20211108-国信证券-厦钨新能-688778.SH-钴酸锂正极龙头_迈向三元和铁锂市场_38页_3mb

厦钨新能深度研究报告总结

核心内容概览

厦钨新能（688778）是一家专注于锂电正极材料研发与生产的公司，主要产品包括钴酸锂和三元正极材料。公司是全球钴酸锂正极龙头，2020年全球市占率近40%，是国内正极材料行业的重要参与者。公司2021年8月登陆科创板，具备较强的客户资源和供应链管理能力，正加速布局三元和铁锂市场，推动公司持续成长。

主要观点

• 行业地位：公司是全球钴酸锂正极绝对龙头，2020年钴酸锂出货量3.35万吨，国内市占率39%，全球市占率超40%。
• 技术优势：公司具备高电压钴酸锂和高镍三元材料的研发与量产能力，技术领先，产品结构持续优化。
• 市场前景：受益于新能源汽车和储能市场的快速发展，三元正极需求增长显著，公司布局三元材料有望实现量利齐升。
• 盈利预测：预计2021-2023年归母净利润分别为6.1/8.7/12.5亿元，同比增速分别为142%/43%/45%，对应PE分别为44/31/21倍。
• 估值区间：合理估值区间为130-143元，对应2022年动态PE为38-42倍，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

公司概况

• 厦钨新能前身是厦门钨业下属电池事业部，2016年独立运营，2021年科创板上市。
• 公司主要客户包括宁德时代、ATL、比亚迪、三星SDI、LGC等全球主流电池企业。
• 公司拥有控股子公司和全资子公司，其中宁德厦钨专注于高镍三元材料生产，三明厦钨负责钴酸锂材料生产销售。

产品结构

• 公司主营钴酸锂和三元正极材料，2020年钴酸锂营收占比达78%，三元材料营收占比约22%。
• 高压钴酸锂技术领先，2020年占比达67.8%，全球产能占比不足10%。
• 公司三元正极业务快速扩产，规划产能为10万吨铁锂和6万吨三元正极。

产能与研发

• 2020年底公司正极材料合计产能近6万吨，2021年有望实现三元正极销售放量。
• 公司在高镍三元材料、高电压钴酸锂、固态电池等前沿技术领域有持续研发投入。
• 上市后募投4万吨高镍正极产能，雅安规划10万吨铁锂与6万吨三元正极产能。

财务表现

• 2020年公司营业收入79.9亿元，同比增长14.5%；归母净利润2.51亿元，同比增长66.9%。
• 2021年前三季度公司营收增长至103亿元，同比增长99%；归母净利润3.99亿元，同比增长156%。
• 公司毛利率和净利率稳步提升，2020年毛利率为10.5%，净利率为3.2%。

估值分析

• 绝对估值：125-144元，基于FCFE模型。
• 相对估值：134-141元，基于可比公司（容百科技、当升科技、格林美）的PE和PB。
• 盈利预测：公司未来3年盈利有望稳步增长，2021-2023年归母净利润分别为6.1/8.7/12.5亿元。

风险提示

• 需求不及预期
• 新产能投产缓慢
• 原材料价格上涨超预期
• 新产品认证进度不达预期
• 行业新技术迭代风险

投资建议

首次覆盖给予“买入”评级，公司股票价值在130-143元之间，对应2022年动态PE为38-42倍，较当前股价有22%-35%的溢价空间。

主要增长驱动

• 高压钴酸锂占比持续提升，推动公司盈利增长。
• 三元和铁锂正极产能落地，客户资源丰富，助力业务拓展。
• 产业链布局完善，供应链管理优化，保障原材料供应与成本稳定。

SWOT分析

• 优势：专精钴酸锂正极，高电压产品行业领先；全系布局三元材料，市场空间广阔；供应链管理优化，成本可控；深度绑定大客户，供货ATL、比亚迪、中航等龙头企业。
• 劣势：产品过度集中于钴酸锂正极；高镍三元材料出货量较少；资产负债率较高。
• 机遇：5G、新兴电子产品带动3C锂电需求增长；新能源汽车和储能市场带来正极材料需求增长。
• 挑战：产业政策变化、新型电池技术替代风险。

市场前景与趋势

• 消费电子：智能手机、平板电脑、可穿戴设备等需求持续增长，推动钴酸锂和三元材料需求。
• 新能源汽车：国内新能源车渗透率提升，2025年预计销量达1000万辆，带动动力电池需求。
• 储能市场：国家政策推动下，储能锂电池需求快速增长，预计2025年全球装机规模达174GWh。
• 三元材料高镍化：三元材料高镍化趋势显著，预计2025年全球三元正极需求量达167万吨，高镍材料需求增长更快。

技术与成本分析

• 高镍三元材料：成本相对较低，技术壁垒高，加工难度大，具备更高的盈利潜力。
• 钴酸锂：高电压产品技术领先，未来渗透率有望持续提升，但成本较高。
• 三元材料：高镍化提升比容量，推动能量密度提升，未来市场增长空间大。

结论

厦钨新能凭借其在钴酸锂正极领域的技术优势和市场占有率，以及在三元正极材料的快速布局，有望在未来几年内实现盈利持续增长。公司具备较强的客户资源和供应链管理能力，未来随着产能释放和技术提升，盈利空间有望进一步扩大。综合估值和盈利预测，首次覆盖给予“买入”评级，合理估值区间为130-143元。