环卫行业深度报告系列二：棋近中盘，龙头提速_25页_2mb

环保工程及服务行业深度研究报告总结

核心内容

• 行业扩容：疫情与垃圾分类政策共同推动环卫服务行业扩张，预计未来市场空间将达3200亿元左右，当前市场化率约为49%，未来发展潜力巨大。
• 商业模式：环卫服务行业具备轻资产投入和稳定现金流的特点，且具有刚需属性，吸引资本市场关注。
• 行业集中度提升：随着政策趋严和成本上升，中小企业生存空间受到压缩，龙头企业凭借综合优势实现更快的增长。
• 估值溢价来源：项目可持续性和资金成本是影响环卫服务项目估值的核心因素，特许经营权价值取决于未来现金流的稳定性和贴现率。

主要观点

1. 疫情与垃圾分类推动行业发展

• 疫情提高了城市对环卫服务的精细化和专业化要求，环卫服务市场空间进一步扩大。
• 垃圾分类政策的推进带动垃圾中转站、回收网点和督导服务的市场需求，预计未来市场规模达321亿元。
• 传统环卫市场空间约为2886亿元，加上垃圾分类带来的增量，行业总规模约3207亿元。

2. 商业模式具备资本青睐特性

• 环卫服务行业具备刚需属性，需求稳定增长，政府财政是主要收入来源。
• 项目前期投入低，结算周期短，现金流健康，适合资本运作。
• PPP模式的推广使项目形式更加多样，资金来源更灵活。

3. 行业集中度提升，龙头企业优势明显

• 人口红利消失和人工成本上升促使环卫服务向市场化转型，中小企业难以适应。
• 龙头企业具备更强的拿单能力、执行能力和盈利能力，通过融资和运营效率实现增长。
• 例如，玉禾田ROE持续高于行业平均水平，反映其运营效率和管理能力。

4. 估值溢价来源

• 项目可持续性和资金成本是决定特许经营权价值的关键因素。
• 项目持续时间越长，价值越高，且资金成本越低，项目估值越高。

关键信息

行业规模与结构

• 全国环卫服务市场总规模约3200亿元，其中城市和县城市场约1891亿元，乡村市场约1000亿元。
• 垃圾分类带来的增量市场约300亿元，预计未来将持续释放。

重点企业分析

• 龙马环卫：预计2019-2021年净利润分别增长11.6%、31.0%、24.6%，对应PE分别为23倍、18倍、15倍，推荐“强推”。
• 盈峰环境：预计2019-2021年净利润分别增长55%、23%、13%，对应PE分别为15倍、12倍、11倍，建议关注。
• 玉禾田：拥有强大的拿单和运营能力，ROE表现突出。
• 侨银环保：具备丰富的市政服务经验，质量与效率持续提升。
• 北控城市资源（H）：资源优势明显，同时拓展环卫与危废处理业务。

投资建议

• 推荐关注经营指标向好、股价压制因素解除的龙马环卫。
• 建议关注高端环卫装备龙头盈峰环境，因其在环卫服务拓展方面表现突出。

风险提示

• 市场竞争加剧。
• 政策推进不及预期。
• 人员与项目管理磨合期不及预期。
• 地方政府回款不及预期。

行业趋势

• 环卫服务向“大环卫”概念扩展，包括园林、绿化等周边领域。
• 智慧环卫成为趋势，提升管理效率和项目质量。
• 新能源环卫车辆政策逐步落实，推动行业高端化发展。

结论

环卫行业在政策与市场双重驱动下持续扩容，具备轻资产和稳定现金流的特性，是资本青睐的优质行业。随着行业集中度提升，龙头企业凭借综合优势在竞争中占据主导地位。未来项目可持续性和资金成本将成为影响企业估值的关键因素，而具备高运营效率和管理能力的企业更有可能获得高溢价。