20211123-国盛证券-2022年信用年度策略_否极待泰来_51页_3mb

报告摘要

2022年信用债市场年度策略总结

核心内容

2022年信用债市场整体风险不断，但随着市场形势的变化，部分板块出现修复。年初受永煤事件影响，信用市场分化加剧，高资质主体利差被压低，低资质主体利差攀升。年中后，市场逐渐出现转变，如煤炭行业出现投资机会，部分城投利差显著收窄，但地产风险仍持续。信用政策是年末至明年信用投资的决定性因素，信用利差走势将受政策影响而变化。未来，产业分化与城投区域分化将持续，需精细选择。

主要观点

信用债市场回顾：
- 无风险利率整体下行，信用利差先压缩后分化，年末等级利差分化加剧。
- 一级市场偿还增加，净融资下降明显，2021年1-10月净融资额较去年同期下降44.7%。
- 信用基本面方面，评级下调首次超过评级上调，违约主体和违约余额均减少。
- 二级市场行业与信用利差分化明显，部分行业如房地产和非银金融偏离度较高。
城投债策略：
- 城投债利差明显修复，但弱资质区域如云南、天津、贵州等利差仍较高。
- 土地收入下滑成为影响城投信用资质的关键因素，需关注未来区域财力下滑风险。
- 城投政策从“紧”走向“稳”，但需防范尾部区域和转型风险。
- 建议关注经济长期向好的区域，如江西、安徽、河南、湖南和重庆，适当下沉资质。
- 隐性债务显性化是政策趋势，需关注弱资质区域政策突破的可能性。
地产债策略：
- 地产融资渠道收缩，风险事件频发，需防范短期现金流压力较大的企业风险。
- 头部房企表现相对较好，但部分房企如恒大、蓝光发展等面临违约风险。
- 建议短期挖掘超跌主体机会，中长期关注经营稳健、负债率健康、拿地稳健的大型房企。
一般产业债策略：
- 区域国企及行业信用分化加大，东北、华中、西南及河北、陕西等区域面临较大现金流压力。
- 行业方面，应关注农林牧渔、休闲服务、房地产及建材行业的投资风险。
- 上游行业如采掘、钢铁、化工和有色金属债券利差普遍下行，可适当挖掘短久期AA+级债券投资机会。
- 民企盈利恢复，但融资受限，需选择优质民企投资。

关键信息

信用利差走势：
- 信用利差先压缩后分化，年末等级利差分化加剧。
- 各行业信用利差差异明显，如房地产、非银金融等利差较高，而计算机、农林牧渔等利差明显下行。
城投债分析：
- 云南、天津、吉林、辽宁等弱资质区域利差较高，需关注其财政压力。
- 强资质区域如北京、上海、广东等具备较大的再融资债置换隐性债务空间。
- 隐性债务显性化趋势明显，需关注政策变化及各地政府工作报告。
地产债分析：
- 头部房企如恒大、绿地控股等面临较大风险，需谨慎对待。
- 中小型房企偿债压力较高，建议关注现金流稳定、负债率健康的大企业。
产业债分析：
- 上游行业如采掘、钢铁等债券利差普遍下行，具备投资机会。
- 民企盈利恢复，但融资受限，需选择优质民企。