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社融信贷再超预期，债市怎么看？总结

核心内容

2022年10月12日，央行发布9月金融数据，新增社融达到3.53万亿元，高于市场预期，显示出政策支持对金融数据的明显拉动作用。尽管社融数据超预期，但微观主体内生扩张意愿依然偏弱，主要体现在企业债和居民信贷的同比少增。

主要观点

1. 9月金融数据亮点

• 企业贷款：企业短贷和中长贷显著拉动人民币贷款同比多增，反映政策支持对基建和制造业融资的带动作用。
• 信托贷款和委托贷款：信托贷款同比少减，委托贷款同比多增，显示出政策性金融工具的积极投放。
• M1回升：M1增速回升至6.4%，显示企业流动性有所改善，经济弱修复迹象显现。
• 居民信贷：居民短贷和中长贷虽有修复，但总体仍低于季节性水平，反映居民消费和地产市场仍处疲态。

2. 债市反应与历史对比

• 短期走势：社融信贷超预期后，债市反应因市场预期和政策引导不同而分化。
• 历史规律：1月、3月、6月社融超预期后，债市利率走势取决于疫情、政策及地产事件。
  • 1月、3月：数据公布后利率上行，因市场预期政策宽松但实际执行未达预期。
  • 6月：数据公布后利率下行，因疫情反复和地产风险事件影响市场情绪。
• 当前情境：政策引导明确，增量政策贯穿8-10月，10月数据出现类似7月“垮塌”的可能性较小。

3. 四季度债市展望

• 社融走势：预计9-10月社融继续修复，11月或有所下行，但总体保持横向移动。
• 政策影响：政策性银行专项金融工具投放、地产融资支持、地方“决战四季度”计划等政策将支撑社融。
• 利率预期：四季度流动性将维持在合理充裕水平，资金利率局部收敛，隔夜利率预计在1.2%-1.5%，波动中枢可能靠近1.5%。
• 长端利率：1年期MLF仍是十年期国债的关键指引，年内降息概率较低，但宽松方向不变，2.75%可视为参考上限，下限预计高于前期低点。

4. 投资策略建议

• 短期策略：债市需消化短期变化和弱修复状态，10月底可考虑11月数据走弱的交易机会。
• 中长期策略：四季度久期策略需结合交易性机会，总体取向为“先观察，再操作”，以票息策略为主。
• 关注点：四季度政策力度、疫情发展、地产风险事件、以及12月中央经济工作会议的政策布局。

关键信息

• 政策驱动：9月社融超预期主要由政策支持推动，而非内生动力。
• 数据分化：企业贷款、信托贷款、委托贷款表现较好，而政府债、企业债和居民信贷拖累社融。
• 市场预期：10月数据因政策持续发力，不会出现类似7月的“垮塌”。
• 利率走势：短期利率震荡，长端利率维持横盘，政策宽松方向不变。
• 风险提示：货币政策收紧、财政政策退坡、疫情超预期蔓延。

结论

9月社融数据超预期，反映政策支持力度加大，但微观主体扩张意愿不足。债市短期内需消化政策影响和数据波动，中长期则需关注政策延续性、疫情变化及宏观数据修复情况。四季度债市整体将以票息策略为主，久期策略需谨慎操作，等待明确信号。

图表目录（摘要）

• 图1：春节前和季末月企业短贷需求较高，且今年流动性压力较大
• 图2：政策支持下企业中长贷超预期
• 图3：9月信托贷款继续同比少减
• 图4：专项金融工具加速投放，助力委托贷款同比多增
• 图5：9月M1继续回升
• 图6：9月企业债净融资继续低于季节性水平
• 图7：居民短贷有所修复，但仍小幅低于季节性
• 图8：居民中长贷向季节性逐渐回归
• 图9：社融信贷超预期后债市走势并不一致
• 图10：社融信贷数据公布后高频数据并未表现先出明显差别
• 图11：社融与利率变化
• 图12：PMI与利率变化
• 图13：社融预测

风险提示

• 货币政策收紧
• 财政政策退坡
• 疫情超预期蔓延

作者信息

• 孙彬彬：分析师，SAC执业证书编号：S1110516090003
• 隋修平：联系人

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