2018-A股_进化论_（六）_新均衡_全球视野重构A股估值新体系_25页-3mb

新均衡：全球视野重构A股估值新体系

核心内容概述

本报告为A股“进化论”系列的第六篇，旨在构建一个可量化的全球估值比较模型，通过测算A股各行业及龙头股的估值折溢价水平，为投资者提供新的策略研究框架。报告重点分析了A股估值全球化趋势、全球估值差异的原因、ROE作为估值比较的“锚”以及基于PB-ROE回归模型的量化方法论。

主要观点

• A股估值全球化进程加快：自2018年第二季度以来，A股市场经历了明显的缩量博弈，北上资金持续净流入，外资对A股的边际定价权逐步增强，推动A股估值体系向全球化靠拢。
• 全球估值差异显著：由于宏观经济、产业结构、企业盈利等差异，各经济体间估值水平无法直接比较，需通过ROE建立统一的估值标准。
• ROE是估值的“锚”：ROE在宏观、中观、微观层面均与估值水平密切相关，是连接盈利能力与估值水平的关键因素。
• PB-ROE回归模型：通过构建全球各行业（龙头）的PB-ROE回归模型，测算A股估值与全球水平的偏离度，从而判断其折溢价状态。
• 行业与龙头估值差异：部分行业及龙头股在A股市场中估值高于或低于全球平均水平，存在结构性高估与低估。

关键信息

一、A股估值全球化进程加快

• 北上资金交易额占比从年初约3%上升至8%。
• A股投资者结构更加多元化，外资总持仓规模已超过公募基金。
• 外资的持续流入推动A股估值体系向全球化发展。

二、全球估值无法直接比较

• 不同经济体的PE（TTM）和PB（LF）差异显著，如印度PE高达33倍，而俄罗斯仅为7倍。
• 同一行业在不同经济体的估值差异也较大，如软件服务行业PE标准差超过100，家庭与个人用品行业PB标准差接近7。

三、ROE是全球估值比较的“锚”

• ROE与名义GDP、PB具有高度相关性，是宏观、中观、微观层面估值的桥梁。
• 随着上市制度改革与投资者结构优化，A股估值将逐步向ROE回归。

四、全球估值比较量化方法论：PB-ROE回归模型

• 构建全球各行业（GICS二级与三级）的PB-ROE回归模型。
• A股估值的折溢价通过实际PB与理论PB的偏离度计算得出。
• 行业估值折溢价：若实际PB > 理论PB，则高估；反之则低估。

五、A股行业及龙头股估值比较

1. 周期板块

• 高估行业：公用事业、原材料。
• 低估行业：运输、造纸、石油石化。
• 龙头股状态：大多处于低估。

2. 金融板块

• 高估行业：保险。
• 低估行业：银行、综合金融。
• 龙头股状态：保险龙头高估，银行和综合金融部分龙头低估。

3. 消费板块

• 高估行业：零售、消费服务、医药。
• 低估行业：纺织服装、酒店、食品饮料。
• 龙头股状态：医药、零售等龙头股高估；专业服务、食品饮料等龙头股低估。

4. TMT板块

• 高估行业：电信业务、软件服务。
• 低估行业：半导体、通信设备。
• 龙头股状态：软件服务、电信业务等龙头股高估；传媒龙头股低估。

估值折溢价计算方法

• 行业估值折溢价 = 实际PB / 理论PB - 1
• 龙头估值折溢价 = 实际PB / 理论PB - 1
• 龙头真实折溢价 = 龙头估值折溢价 - 行业估值折溢价

风险提示

• A股全球化进程低于预期将影响全球估值比较的参考价值。
• 龙头个股仅作为研究样本，不构成投资推荐。

数据来源

• 数据主要来自Wind、Bloomberg及广发证券发展研究中心。
• 报告涉及多个图表，用于展示估值与ROE之间的关系及折溢价计算结果。

相关研究

总结

本报告构建了一个基于ROE的全球估值比较模型，通过PB-ROE回归方法，分析了A股各行业及龙头股在全球市场中的估值折溢价水平。核心观点是：A股估值正在向全球化发展，ROE是估值的重要参考指标，不同行业和龙头股在全球估值中呈现结构性高估与低估现象。随着上市制度改革和投资者结构的优化，A股估值将逐步向盈利回归，为投资者提供新的视角来识别机会与规避风险。