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报告摘要

万华化学2020年三季报及投资分析总结

核心内容概述

本报告分析了万华化学2020年三季报的财务表现及未来发展前景，指出公司正经历周期性景气度回升，同时通过逆势扩张和产业链布局提升长期成长能力。报告维持“买入”投资评级，认为公司具备良好的盈利潜力和成长空间。

主要财务表现

营业收入：2020年前三季度为492.32亿元，同比微增1.43%，但Q3单季增长显著，环比增长17.74%。
归母净利润：前三季度为53.49亿元，同比下降32.28%；但Q3单季归母净利润为25.14亿元，同比增加10.35%，环比大幅增长72.39%。
扣非归母净利润：前三季度为49.67亿元，同比下降31.47%。
ROE：前三季度加权平均ROE为12.33%，同比下降7.5个百分点。
现金流：经营活动现金流净额为79.71亿元，同比下降39.25%；筹资活动现金流净额为211.56亿元，同比大幅增长4066.90%，主要因融资增加。

业务板块分析

聚氨酯板块

营收：前三季度为218.21亿元，同比下降9.29%。
销量：前三季度为200.33万吨，同比增长1.9%；Q3单季销量为76.10万吨，同比增长18.0%。
盈利能力：受益于MDI和TDI价格大幅反弹，板块盈利能力恢复，预计未来将继续为公司带来收益。
价格走势：Q3华东聚合MDI均价12468元/吨，同比上升11.6%，环比上升21.2%；纯MDI均价13352元/吨，同比下降17.5%，环比上升10.1%；TDI均价11643元/吨，同比上升0.2%，环比上升30.3%。

石化板块

营收：前三季度为159.18亿元，同比增长25.95%。
销量：前三季度为439.16万吨，同比增长71.30%；Q3单季销量为158.41万吨，环比增长3.70%。
项目进展：100万吨乙烯项目预计在Q4投产，将进一步提升石化板块的竞争力和盈利能力。
产品价格：环氧丙烷、正丁醇、丙烯酸丁酯、MTBE季度均价均有回升，其中环氧丙烷同比上升29.3%。

新材料板块

营收：前三季度为54.21亿元，同比增长7.07%。
销量：前三季度为38.21万吨，同比增长34.87%；Q3单季销量为15.75万吨，环比增加2.63万吨。
发展趋势：新材料系列业务稳步增长，未来有望持续扩大市场份额。

行业景气度与竞争分析

MDI行业：全球MDI产能进入密集检修期，预计未来一个月检修产能达347万吨/年，占全球总产能的39%，行业景气度有望持续。
竞争对手表现：
- 巴斯夫：三季度销售额为138.12亿欧元，同比下降5%，但通过剥离非核心业务聚焦核心板块。
- 陶氏：三季度销售额为97.12亿美元，同比下降9.77%，但完成多项资产剥离，优化业务结构。
- 科思创：通过收购帝斯曼树脂和功能材料业务，强化在涂料树脂领域的领先地位，预计带来约10亿欧元销售收入增长。

项目进展与产业链布局

聚氨酯项目：万华宁波MDI/HDI技改扩能一体化项目进入征求公众意见阶段，将提升MDI产能至150万吨/年。
石化项目：裕龙岛炼化一体化项目（一期）投资1274亿元，预计2022年投产；万华烟台48万吨双酚A一体化项目预计2022年6月投产。
新材料项目：万华佛山聚醚混配改建项目、万华广东聚氨酯树脂扩能项目、万华福建40万吨PVC项目均在推进中，将提升公司新材料业务的产能和竞争力。

投资建议与盈利预测

盈利预测：预计公司2020-2022年归母净利润分别为89.1亿、144.7亿、165.7亿元，同比增速分别为-12.0%、62.3%、14.5%。
估值：对应PE分别为24倍、15倍、13倍，公司估值具备吸引力。
投资评级：维持“买入”评级，认为公司具备良好的成长性和盈利恢复潜力。

风险提示

项目投产进度不及预期；
产品价格大幅波动；
油价大幅波动；
装置不可抗力的风险；
疫情反复的风险。

财务比率分析

毛利率：前三季度为23.9%，预计未来将逐步回升。
净利率：前三季度为13.3%，预计未来提升。
ROE：前三季度为17.4%，预计未来有所改善。
资产负债率：前三季度为58.2%，预计未来逐步下降。
P/E：2020年为24.41倍，2022年预计降至13.13倍，估值逐步优化。

总结

万华化学在2020年前三季度虽受疫情及原油价格波动影响，但随着行业景气度回升和逆势扩张，公司盈利逐步恢复。聚氨酯板块受益于价格反弹，石化板块因项目投产和销量增长而持续回暖，新材料板块则保持稳定增长态势。公司通过资本开支和项目布局强化产业链一体化，提升长期竞争力。尽管面临一定的风险，但公司未来盈利和估值潜力较大，维持“买入”投资评级。

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