20181205-中国银河国际证券-浪潮国际-00596.HK-乘风破浪；首次覆盖并予「买入」评级_18页_1mb

报告摘要

浪潮国际 [0596.HK] 首次覆盖并予「买入」评级总结

核心内容

浪潮国际（Inspur International Ltd）是一家专注于信息技术业务的公司，主要为大中型企业提供专业的人力资源云服务解决方案。公司业务分为两大板块：企业资源管理（ERM）相关业务（包括云服务和软件，以及大数据服务）和软件外包业务（涵盖IT外包、业务流程外包、数据分析、基础设施维护和云服务）。2018年7月，公司完成对浪潮天元76%股权的收购，以发行新股的方式支付，每股发行价为2.65港元，共发行1.86亿股。

主要观点

ERP市场增长强劲：中国ERP市场在2011-2016年以17.1%的年均复合增长率（CAGR）增长，2016年达到14亿美元。浪潮国际作为国内ERP市场的领先企业，受益于企业IT支出的增加和云相关业务的快速增长。
国有企业为主要客户：浪潮国际的主要客户为国有企业，其ERM相关产品覆盖了中国《财富》500强企业的26%以上。2018年上半年，公司ERM相关业务收入达6.347亿港元，同比增长54.1%，其中超过54%来自新客户。
云服务业务增长潜力大：公司预计到2030年，云服务业务将占总收入的50%。2018年上半年，云服务业务收入占比从2.5%上升至6.7%，尽管短期内因收购浪潮天元而有所摊薄，但长期增长预期良好。
政府政策利好：中国政府积极推动本地IT产业，鼓励企业“上云”，浪潮国际因此成为政策受益者。公司已发布涵盖大、中、小型及微型企业市场的全面产品组合，包括HCM Cloud、Travel Cloud、e-Procure Cloud、Tax-control Cloud和Cloud+。
市场估值合理：尽管公司年初至今股价表现强劲，但当前13.0倍的2018年市盈率（PER）并不昂贵，目标价为4.50港元（基于18倍2018年PER），低于其历史平均及上市同业平均。

关键信息

财务指标（单位：百万元）

指标	2016	2017*	2018E	2019E	2020E
收入	1,163.2	1,796.0	2,305.7	2,833.9	3,627.3
同比增长率	19.7%	54.4%	28.4%	22.9%	28.0%
毛利润	342.2	527.3	738.0	936.1	1,220.0
毛利率 (%)	29.4	29.4	32.0	33.0	33.6
净利润	59.9	151.3	284.6	340.6	392.2
净利润率 (%)	5.1	8.4	12.3	12.0	10.8
每股收益 (基本)	0.07	0.16	0.28	0.30	0.34
每股股息	$0.030	$0.030	$0.050	$0.060	$0.069
股息收益率 (%)	0.83	0.83	1.39	1.66	1.91
市盈率 (倍)	54.2	21.9	13.0	12.0	10.5
市净率 (倍)	1.9	1.7	1.5	1.3	1.2
自由现金流收益率 (%)	3.20%	-1.26%	5.17%	6.72%	8.94%
资本开支 (百万元)	29.6	25.7	27.7	29.8	32.1
每股自由现金流	0.1	(0.0)	0.2	0.2	0.3

市场表现

收盘价：3.60港元（2018年12月4日）
目标价：4.50港元（+24.9%）
市值：5.253亿美元
已发行股数：11.389亿股
核数师：Deloitte Touche Tohmatsu
自由流通量：39.7%
52周交易区间：2.01-3.78港元
三个月日均成交量：100万美元
主要股东：浪潮集团（54.58%）

风险提示

中国IT支出大幅放缓
营销费用高于预期
ERM相关业务增长低于预期

业务结构与市场定位

大型企业市场：推出HCM Cloud、Travel Cloud、e-Procure Cloud、Tax-control Cloud和Cloud+等产品，助力大型企业实现云化转型。
中型企业市场：与Odoo合作推出PS Cloud，是一款基于微服务架构的开源云ERP平台，适用于中小企业。
小型企业市场：推出Cloud Accounting 3.0，提供在线财务和发票服务，已拥有超过50万用户和200多个合作伙伴。