“折返跑，再均衡”系列报告（三）：周期“折返跑”的时机成熟-20180612-广发证券-21页-2mb

周期“折返跑”的时机成熟

核心内容

本报告分析了当前周期股“折返跑”行情的时机是否成熟，指出随着市场风险偏好修复、中报盈利预期提升、环保限产政策加码以及陆港通资金流入的改善，周期股的估值和盈利均具备向上修复的条件。报告建议关注化工、有色、建材等受益于信用违约风险缓解的行业。

主要观点

1. 风险偏好修复

   • 信用违约风险和中美贸易争端曾压制市场风险偏好，但随着MLF担保品范围扩大、贸易争端进入谈判阶段，市场情绪有所改善。
   • 政府出台多项政策对冲信用风险，包括扩大MLF担保品范围、联合授信管理办法、以及监管对融资成本的调控，有助于缓解市场对信用风险的担忧。

2. 中报盈利验证期

   • 2010年以来，周期股在中报盈利超预期时，通常在6-7月份获得显著超额收益。
   • 2018年二季度，A股剔除金融的盈利增速持续高位，工业企业的ROE（TTM）保持相对高位，周期股盈利预期良好，中报行情有望推动“折返跑”行情。

3. 环保限产加码与供给收缩常态化

   • 环保政策加码限制了周期行业产能扩张，上中游周期行业产能释放受限。
   • 供给收缩已成为常态，周期品很难实现产能大幅扩张，盈利可持续性增强。

4. 陆港通资金流入改善

   • 陆股通资金对A股周期股的配置规模明显提升，显示市场对周期股的偏好逐步恢复。
   • A股周期股相较于H股周期股表现偏弱，但随着风险偏好修复，其估值和市场表现有望改善。

5. 低估值周期股抛压缓解

   • 周期股的PE和PB均接近历史底部，估值吸引力增强。
   • 偏股型基金对周期股的配置比例和超配比例均处于低位，机构抛压有所缓解。

6. 优选配置行业

   • 化工、有色、建材等行业的信用风险承受能力较强，有望在信用风险缓解阶段优先受益。
   • 这些行业在信用违约高发期被“错杀”，但随着风险偏好修复，存在配置机会。

关键信息

一、风险偏好修复

• 信用违约对冲政策：MLF担保品扩容、联合授信管理办法等政策缓解了信用风险。
• 中美贸易争端缓和：谈判阶段促使市场风险偏好趋于稳定，ERP进入震荡走平阶段。

二、中报盈利验证期

• 历史表现：2010年以来，周期股在中报盈利超预期时，6-7月通常表现优异。
• 盈利预期：工业企业利润增速和ROE（TTM）维持高位，预计中报盈利将超预期。

三、环保限产与供给收缩

• 近期政策：环保限产措施限制了周期品产能扩张，如钢铁、化工等行业的产能释放受限。
• 中长期趋势：供给收缩常态化，上游资源和中游制造行业难以开启新一轮产能扩张。

四、陆港通资金流入改善

• AH股差异：A股周期股表现弱于H股，但陆股通资金持续净流入周期股，表明市场偏好正在改善。
• 资金流入趋势：5月起陆股通资金对周期类股票的净流入规模明显提升，显示市场信心恢复。

五、低估值与机构抛压缓解

• 估值水平：周期股PE（TTM）和PB（LF）均处于历史低位，吸引力增强。
• 机构动向：机构资金对周期股的净流出规模明显收敛，而对必需消费的净流出规模扩大。

六、优选行业配置

• 信用风险承受能力：化工、有色、建材行业在信用违约风险缓解后，可能优先受益。
• 财务指标打分：基于历史相关性测试，选取5项指标对行业进行信用风险承受能力评分，其中化工、有色、建材得分接近中等水平，有望优先反弹。

风险提示

• 经济增长低于预期：若二季度经济增长不及预期，可能影响周期股表现。
• 中报盈利不及预期：若周期股中报盈利不达预期，可能削弱市场信心。
• 信用违约风险持续蔓延：若信用违约风险未缓解，周期股仍面临较大压力。
• 陆港通配置低于预期：若陆股通对周期股配置不足，可能制约行情发展。

数据支持

• 图1：历史监管对冲政策有助于缓和信用利差扩张。
• 图2：中美贸易争端对A股风险偏好影响边际回落。
• 图3：中报盈利超预期的周期股在6-7月有显著超额收益。
• 图8：PPI与CPI剪刀差走阔，周期股毛利率和资产周转率提升。
• 图17：AH股周期股走势差异明显，A股周期股“滞涨”。
• 图21-24：周期股PE和PB接近历史底部，相对估值处于低位。
• 图29-30：机构资金对周期股的抛压收敛，对必需消费的抛压扩大。
• 图32：化工、有色、建材行业在信用风险高发期被“错杀”，具备配置价值。

分析师团队

• 戴康：CFA，8年A股策略研究经验，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 曹柳龙：管理学硕士，2014年加入广发证券发展研究中心。
• 其他分析师包括廖凌、郑恺、俞一奇、陈伟斌、韦冀星、倪赛，均有相关研究背景。

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