20210729-光大证券-思摩尔国际-06969.HK-股价异动点评_市场情绪异动不改公司能力圈_海外业务构筑安全边际_11页_1mb

思摩尔国际（6969.HK）股价异动点评总结

核心内容

思摩尔国际近期股价出现大幅波动，主要受到电子烟行业政策不确定性影响。尽管如此，分析师认为这种波动更多是市场情绪的反映，而非公司基本面的重大变化。公司海外业务增长稳定，具备较强的安全边际，若股价持续下跌，其投资价值将进一步显现。

主要观点

• 市场情绪波动：2021年7月27日，思摩尔股价下跌11.35%，次日上涨7.41%。这种波动与教育行业政策变化相关，但电子烟行业的政策风险亦不可忽视。
• 海外业务增长确定性强：思摩尔海外业务是其主要盈利来源，尤其是英美烟草VUSE品牌的合作，使其受益于JUUL战略收缩带来的市场机会。
• 政策影响分析：电子烟对传统香烟的替代趋势、英国卫生部对电子烟危害的评估、政府征税方式以及青少年吸烟管控措施均显示电子烟行业具备合法化可能。
• 估值与盈利预测：在极端政策假设下，思摩尔国际海外业务或对应1200-1400亿港元市值，2025年扣非净利润预计达40.34亿元，对应25/30倍PE下的港股市值为1215/1458亿港元。
• 技术护城河：思摩尔作为代工厂，相较于品牌方具有更强的政策抗风险能力，且拥有陶瓷加热技术专利，具备长期竞争优势。
• 未来增长潜力：思摩尔有望在医疗领域开辟第二赛道，实现技术贴现。公司当前估值已接近其海外业务的安全边际，具备配置价值。

关键信息

• 公司基本信息：

  • 总股本：59.68亿股
  • 总市值：2077亿港元
  • 一年最低/最高价：28.85/84.5元
  • 近3月换手率：20.67%

• 股价走势：

  • 7月27日：下跌11.35%
  • 7月28日：上涨7.41%

• 盈利预测与估值：

  • 2021-2025年扣非净利润预测分别为：5409亿元、6389亿元、8098亿元
  • EPS预测为：0.91元、1.07元、1.36元
  • PE预测为：32倍、27倍、21倍
  • 维持“买入”评级

• 海外客户表现：

  • VUSE：2021年营收增速预计为70%，2022年增速高于行业10pct，2023年增速高于行业5pct，2024-25年与行业增速相同。
  • NJOY：2021-25年营收增速与美国市场增速一致。
  • 日本烟草：2022年有10%产能交由其他厂商生产，思摩尔占比下降。

• 技术与市场潜力：

  • 电子烟对青少年吸烟的吸引力可通过政策限制进行有效管理。
  • 陶瓷加热技术是思摩尔的核心竞争力，有望在医疗领域延伸应用。
  • 思摩尔作为代工厂，具备较强的政策抗风险能力。

风险提示

• 电子烟实施专卖制可能导致市场格局变化。
• 海外需求下滑可能对业绩产生负面影响。

附录与测算

• 强政策假设：
  • 假设2022年中国市场电子烟业务清零。
  • 对电子烟行业征收60%烟草税，毛利率下降8pct。
• 收入预测：
  • 思摩尔2025年总收入预计为13949百万元。
  • 海外业务贡献扣非净利润40.34亿元。
• 财务指标：
  • 营业收入增长：2021年44.4%，2022年30.2%，2023年27.6%
  • 毛利率：预计2025年为43.7%
  • 扣非净利率：预计2025年为28.9%
  • 股东权益：预计2023年为24787百万元

结论

思摩尔国际虽受政策影响导致股价波动，但其海外业务增长稳健，技术优势显著，具备较强的抗风险能力。在极端政策假设下，公司市值仍有望回归其海外业务所构建的安全边际，投资价值进一步凸显。分析师维持“买入”评级，认为其已接近配置时点。