20160727-招商证券-烟台冰轮-000811.SZ-冷链系列研究之一_三大板块发力_构筑业绩拐点_26页_2mb_2mb

烟台冰轮（000811.SZ）投资分析总结

核心内容

烟台冰轮是一家在气温控制技术领域具有深厚积累的公司，专注于制冷设备制造及系统集成服务，主要服务于食品冷链、物流、石化、医药、能源等行业。公司目前正处于业绩复苏阶段，预计未来三年扣非净利润将保持15%-20%的增长，2016年EPS为0.58元，对应PE21.8倍，扣非PE30倍，估值为板块中最低，远低于竞争对手大冷股份。基于40倍PE的估值模型，合理市值应为70亿元，目标价16.5-18.6元，首次覆盖予以“强烈推荐-A”评级。

主要观点

• 三大板块发力：冷链装备、轨道交通空调、环保节能制热三大板块成为公司业绩增长的重要支撑。
• 政策驱动：冷链物流被列为国家战略重点，轨交建设、环保节能等政策利好显著。
• 技术优势：公司在氨/二氧化碳复叠制冷系统、氮气螺杆压缩机、大温差供热技术等方面具有领先优势。
• 外延收购：公司通过并购快速拓展业务，如收购山东神舟制冷、华源泰盟、青岛达能环保等，增强市场竞争力。
• 联营公司贡献下降：联营公司利润贡献占比将逐渐下降，主业更加突出，公司盈利能力有望进一步提升。
• 风险提示：宏观经济波动、汇率风险、公司市值较小可能面临被举牌风险。

关键信息

财务数据与估值

业务板块分析

冷链装备

• 冷链装备受益于国家政策支持和行业增长潜力，预计全年保持一定增长。
• 2016年二季度订单增长明显，预计第三季度开始体现业绩。
• 氨/二氧化碳复叠制冷系统技术领先，销售增速约为20%。
• 氨防御系统+技术服务业务预计每年创造7000-8000万元收入。
• 冷链物流率低，行业增速超20%，未来增长空间大。

中温板块（中央空调）

• 轨道交通空调“十三五”期间将大幅放量，预计新增地铁站台数翻倍。
• 顿汉布什在地铁站台空调市场占有率高达70%，是绝对龙头。
• 2016年预计全年净利9000万元，超额完成业绩承诺。
• 烟台冰轮已并购冰轮香港，将顿汉布什纳入全资子公司。

高温板块（环保节能制热）

• 公司从低温、中温拓展到高温，形成全温差产业链布局。
• 华源泰盟在大温差供热市场占有率高达90%，市场仍处于接纳阶段。
• 收购青达环保，预计超额完成业绩承诺，贡献700-800万元投资收益。
• 产学研基地2016年底竣工，增强研发和生产制造能力。

联营公司情况

• 联营公司包括烟台荏原、现代冰轮重工、烟台卡贝欧、华商亿源和青达环保。
• 联营公司利润贡献占比将下降，主业更加突出。
• 烟台荏原短期营利潜力较小，但吸收式热泵技术优势明显。
• 现代冰轮重工亏损订单执行完毕，2016年预计贡献2000万元投资收益。
• 烟台卡贝欧规模较小但营利稳定，预计贡献600万元以上投资收益。
• 青达环保预计超额完成业绩承诺，贡献700-800万元投资收益。

风险提示

• 宏观经济影响：整体经济下行可能影响工业制冷及石化通用设备需求。
• 汇率风险：日元对人民币升值可能带来汇率损失。
• 公司市值较小：存在被举牌的风险，可能影响公司治理结构和经营稳定性。

结论

烟台冰轮凭借其在冷链装备、轨道交通空调和环保节能制热三大板块的布局，以及通过并购增强的业务能力，具备较强的市场竞争力和增长潜力。公司目前估值较低，具备一定的投资价值。建议投资者关注其未来三年的业绩增长和政策驱动下的市场机遇。