中小盘策略专题：多层次资本市场转板制度研究（下篇），转板之鉴和完善之方-20220301-开源证券-29页_1mb

中小盘研究团队：多层次资本市场转板制度研究（下篇）总结

核心内容

本文聚焦于全球主要成熟资本市场的转板制度，总结其经验教训，为我国构建覆盖全市场的转板机制提供路径建议。重点分析了美国、日本、中国台湾及中国香港的转板制度，结合我国当前转板制度的实际情况，提出分阶段、渐进式完善转板机制的方案。

主要观点

1. 他山之石：转板制度各具特色

• 美国：以市场化竞争为核心，构建了场内外多层次资本市场，形成了包括升级、降级、平级和内部转板在内的全市场转板机制。OTC Markets成为主要的转出市场，NASDAQ成为主要的转入市场，其对转板企业的财务要求较低，推动了中小企业的上市需求。
• 日本：通过交易所合并整合，形成了内部多层次市场结构，主要实现交易所内部的转板。市场二部为活跃板块，市场一部为最受欢迎板块。日本设置了硬性的时间限制和强制退市制度，保障了市场稳定。
• 中国台湾：以兴柜市场为预备板，构建了自下而上的转板制度。兴柜市场成为台交所上市的主要通道，推动了上柜市场的发展，提升了市场流动性与估值水平。
• 中国香港：仅有创业板向主板的单向升级转板，缺乏降级机制，且政策松紧不定，导致创业板吸引力不足，上市数量与交易活跃度持续下滑。

2. 转板之鉴：完善多层次资本市场，建立全市场转板机制

• 多层次资本市场是转板制度运行的基础，有助于企业找到适合其发展阶段的板块。
• 注册制改革是转板制度落地的基础，可简化审核程序，提升效率。
• 灵活的制度设计是保障转板机制良好运行的关键，需设置升板和降板的合理条件，防止监管套利。
• 全市场转板是转板制度的最终目标，有助于资本市场的高效互联互通。

3. 完善之方：从北交所出发，渐进式建立全市场转板制度

• 第一步：以北交所成立为契机，初步建立跨交易所的转板制度。
• 第二步：以全面注册制为抓手，打通交易所内部的转板与降级转板。
• 第三步：以创新层为依托，拓展场内外市场的转板通道。
• 第四步：建立四板与新三板之间的双向转板机制，提升区域股权交易中心的融资功能。
• 第五步：以竞争机制推动全市场转板制度的建立，实现三大交易所板块间的互联互通。

关键信息

• 美国：拥有完整的转板机制，包括升级、降级、平级和内部转板。纳斯达克成为主要的转入市场，OTC Markets是主要的转出市场。
• 日本：通过交易所合并整合，形成多层次市场结构，内部转板成为主流。MOTHERS市场因转板制度完善而快速发展。
• 中国台湾：以兴柜市场为预备板，构建自下而上的转板机制。柜转市规则的调整对市场发展产生重要影响。
• 中国香港：仅有创业板向主板的单向升级转板，缺乏降级机制，导致创业板吸引力下降。
• 我国现状：目前转板制度以区域股权交易中心至新三板、新三板内部转板为主，尚未实现全市场转板，需逐步完善。

转板制度设计要点

• 升板：以财务类条件为主，如净资产、营收、净利润等。
• 降板：以证券交易类条件为主，如股价、市值、流通股数量等。
• 政策松紧：需根据市场发展阶段适当调整政策，防止市场过热和监管套利。
• 独立市场地位：核心板块应保持独立市场地位，以保障转板机制的可持续性。

风险提示

• 政策调整可能对转板制度的实施产生影响。
• 需警惕转板过程中的监管套利行为，防止市场失衡。

附：图表与数据

• 图1：美国在市场化竞争中构建了场外和场内多层次资本市场。
• 图2：美国形成了全市场的转板通道和制度。
• 图3：1998-2017年间美股退市降级转板至OTC市场的公司达272家。
• 图4：2009年从纽交所转板至纳斯达克的公司数量反超从纳斯达克转板至纽交所数量。
• 图5：美国非公众公司可通过先反向收购后转板的方式实现上市。
• 图6：纽交所科技类公司IPO占比持续提升。
• 图7：纳斯达克金融类公司IPO占比大幅提升。
• 图8：QX、Pink市场企业数量上升，QB市场数量下降。
• 图9：QX、Pink市场交易额上升，QB市场交易额下降。
• 图10：日本通过交易所合并整合形成多层次资本市场。
• 图11：日本资本市场的转板主要在东京交易所内部进行。
• 图12：日本对公司转板设置硬性的时间限制。
• 图13：MOTHERS交易量与交易额大幅增长。
• 图14：2011年后MOTHERS市场企业数量持续增加。
• 图15：中国台湾多层次资本市场由台交所主板和柜买中心构成。
• 图16：中国台湾以兴柜为预备板构建自下而上的转板。
• 图17：兴柜市场后来居上成为台交所上市的主要通道。
• 图18：上柜自身吸引力提升，上柜转主板数量逐年减少。
• 图19：2004年以来上柜市场交易活跃度反超台交所。
• 图20：2009年以来上柜市场平均市盈率反超台交所。
• 图21：近年来兴柜转上柜数量趋于稳定。
• 图22：2000年柜转市规则推出后上柜市场挂牌企业数量持续增长。
• 图23：柜转市规则推出后上柜市场换手率稳中有升。
• 图24：柜转市规则推出后上柜市场交易活跃度大幅提升。
• 图25：转板上市后欣兴电子营收、净利润快速提升。
• 图26：转板上市后欣兴电子市值提升近50倍。
• 图27：制度调整后港交所创业板转主板上市比例保持稳定。
• 图28：港交所创业板上市公司数量及总市值近年来持续下降。
• 图29：港交所创业板新上市公司数量近年来开始下降。
• 图30：港交所创业板近年来交易活跃度持续下行。
• 图31：覆盖全市场转板制度的建立须分“五步走”。

表格与数据

• 表1：OTC Markets是主要的转出市场，NASDAQ是主要的转入市场。
• 表2：NASDAQ资本市场对转板企业的要求显著低于NYSE。
• 表3：从市场二部转到市场一部的企业数量最多。
• 表4：美国、日本升级转板条件以财务类为主。
• 表5：美国、日本降级转板条件以证券交易类为主。
• 表6：美国已经构建起全市场转板机制。

结论

我国应借鉴成熟市场经验，以北交所为起点，分阶段推进转板制度建设，逐步实现全市场转板机制。通过完善多层次资本市场结构、推进注册制改革、设置合理的转板条件、加强监管、鼓励市场化竞争，我国可提升资本市场的资源配置效率，更好地服务实体经济。