20181011-华泰证券-东方时尚-603377.SH-收获大额补贴_培育扩张新业态_6页_1mb

东方时尚（603377）研究报告总结

核心内容

东方时尚作为国内驾校龙头，持续进行异地扩张，并在2018年10月获得控股子公司晋中东方时尚2.76亿元的政策性奖补资金，用于榆次汽车文化小镇项目建设。该补贴将计入递延收益，分三年计入公司利润，预计2018-2020年分别贡献权益归母净利润约2475/4449/4449万元。公司业绩在2018年上半年略低于预期，主要由于学车主力人口下降及部分异地校区学员规模下滑，但市占率有所提升，新项目落地预期良好。

主要观点

• 政策支持与项目推进：公司获得地方政府大额补贴，反映对汽车文化小镇新业态的认可，未来多个异地项目有望加速推进，带来业绩增长。
• 异地扩张与盈利改善：公司通过“自建+并购”模式快速扩张，异地项目如石家庄、武汉、淄博、重庆等预计在2019年陆续投入运营，显著提升收入。
• 财务预测与估值：公司2018-2020年净利润预测为2.73/3.46/4.32亿元，对应PE分别为25.72/20.33/16.26倍。考虑到公司稀缺性，给予18年目标PE 28-30倍，对应目标市值76.50-81.94亿元，维持“增持”评级。
• 行业前景：驾培行业面临优胜劣汰，公司凭借品牌优势积极整合资源，提升市场占有率。

关键信息

子公司补贴与项目进展

• 控股子公司晋中东方时尚获得2.76亿元政策性奖补，用于榆次汽车文化小镇项目。
• 项目计划投资额约11亿元，建设内容包括交通安全教育基地、驾驶培训、金融服务等。
• 项目已获得土地使用许可证，预计三年内分摊至公司利润。

2018H1业绩表现

• 公司18H1实现营收5.23亿元，同比-9.99%；归母净利润1.14亿元，同比+1.09%；扣非净利润7006万元，同比-31.72%。
• 业绩低于预期，主要因北京本部、云南校区、荆州校区学员规模下滑。
• 北京市占率34%，同比上升1pct；云南市占率12.5%，同比上升3.32pct。

项目预期与盈利改善

• 石家庄校区考场投入使用后，政府回购租金有望提升盈利。
• 武汉、淄博、重庆项目预计2019年投入运营，显著增加收入。
• 昆明市场价格战缓解，云南驾校有望改善。

财务预测

估值分析

• PE（倍）：2018年25.72倍，2019年20.33倍，2020年16.26倍。
• 目标PE：18年目标PE 28-30倍，对应目标市值76.50-81.94亿元。
• 可比公司估值：2018年平均PE 24.57倍，公司具有稀缺性。

风险提示

• 报名学员不达预期。
• 外延拓展不达预期。
• 政策变化风险。

公司基本资料

经营预测指标与估值

营业收入与净利润

• 2018年预计营收11.56亿元，净利润2.73亿元。
• 2019年预计营收14.23亿元，净利润3.46亿元。
• 2020年预计营收19.50亿元，净利润4.32亿元。

财务比率

估值比率

投资建议

• 投资评级：增持（维持评级）
• 合理价格区间：12.88~13.80元
• 当前价格：11.95元
• 目标市值：76.50-81.94亿元（对应18年目标PE 28-30倍）

总结

东方时尚作为国内驾培行业的龙头企业，正通过“自建+并购”模式推进异地扩张。尽管2018年上半年业绩略低于预期，但受益于政策补贴及新项目落地，公司未来盈利有望改善。公司具有稀缺性，给予18年目标PE 28-30倍，维持“增持”评级。需关注学员规模、项目进度及政策变化等风险因素。